广东项目爬坡快，异地复制持续验证

事件 2024年8月28日公司披露2024半年报，1H24实现营收11.8亿 元/+59.0%，归母净利润5.50亿元/+81.8%，扣非归母净利润5.47 亿元/+85.2%。2Q23实现营收6.2亿元/+22.1%，归母净利润2.99 亿元/+23.2%，扣非归母净利润2.98亿元/+48.2%。 点评 园区表现有所分化，广东新项目已盈利。1H24分业务看，现场演 艺收入8.8亿元/+49.7%、毛利率59.1%/4.4%，旅游服务业收入 2.7亿元/+102%、毛利率98.7%/+0.2pct，其中现场演艺在同比基数较低+新园区增量（上海、广东项目）推动下实现收入高增及毛利率提升。具体项目表现存在分化，新项目广东爬坡迅速，重点园区看：1）杭州宋城收入2.93亿元/+29.4%、恢复至19年73.5%，毛利率60.5%/-0.3pct；2）三亚千古情收入1.12亿元/+6.5%、恢复至19年48.1%，毛利率78.9%/-0.2pct，受三亚当地客流压力 影响较大；3）丽江千古情收入1.25亿元/-7.7%、恢复至19年 14.00 1,200 86.4%，毛利率76.9%/-3.5pct；4）年初新开业的广东千古情营收 13.00 1,000 1.26亿元、毛利率68.0%，根据对应子公司数据，净利4946万元、 12.0011.00 800 人民币(元)成交金额(百万元) 净利率58.8%，表现靓丽；5）其他园区中，西安、桂林收入增长且盈利稳健。费用方面，1H23销售/管理费用率分别4.5%/7.4%、同比+1.8/-0.6pct，销售费用率上升或因新项目开业等投放增加。利润率方面，1H23扣非归母净利率46.5%/+6.6pct，单Q248.2%/+0.8pct、较2Q19+3.9pct，盈利能力继续提升。 暑期同比基数较高，西安、广东、三峡等新园区表现亮眼。根据对 公司基本情况（人民币） 宋城演艺官方小程序演出场次数据统计，24年7月部分园区存在同比高基数压力，但桂林、丽江较19年同期月演出场次仍有28%、35%增长，西安园区受益城市旅游热度月演出场次增速超过60%，广东项目日均演出场次环比Q2增长较明显。此外7月底新开业三峡千古情，根据公司官方公众号数据，首月演出170场、接待近百万游客，初期表现靓丽。 盈利预测、估值与评级 公司演艺业务壁垒深厚,持续受益国内旅游市场复苏，新项目表现 靓丽、持续验证异地复制能力。预计公司24E-25E归母净利 11.2/14.5/16.4亿元，对应24E-25EPE为17/14/12X，维持“买入”评级。 10.00 9.00 8.00 7.00 230828 231128 240228 240528 成交金额宋城演艺沪深300 600 400 200 240828 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 458 1,926 2,581 3,063 3,328 营业收入增长率 -61.36% 320.76% 33.99% 18.68% 8.66% 归母净利润(百万元) 10 -110 1,119 1,446 1,641 归母净利润增长率 -96.94%-1238.1% N/A 29.26% 13.51% 摊薄每股收益(元) 0.004 -0.042 0.427 0.552 0.626 每股经营性现金流净额 0.13 0.54 0.67 0.76 0.74 ROE(归属母公司)(摊 0.13% -1.52% 13.58% 15.78% 15.97% 薄)P/E 3,952.65 NA 17.68 13.68 12.05 P/B 5.06 3.57 2.40 2.16 1.92 风险提示 旅游消费意愿恢复低于预期,新项目拓展速度低于预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 1,185 458 1,926 2,581 3,063 3,328 货币资金 1,859 2,327 2,892 4,048 4,568 5,259 增长率 -61.4% 320.8% 34.0% 18.7% 8.7% 应收款项 12 13 22 226 227 246 主营业务成本 -580 -228 -648 -874 -963 -977 存货 13 11 9 24 26 27 %销售收入 48.9% 49.9% 33.7% 33.9% 31.4% 29.4% 其他流动资产 124 261 462 522 594 675 毛利 605 230 1,278 1,707 2,100 2,351 流动资产 2,008 2,613 3,385 4,821 5,415 6,206 %销售收入 51.1% 50.1% 66.3% 66.1% 68.6% 70.6% %总资产 20.4% 27.7% 37.3% 45.1% 46.7% 49.1% 营业税金及附加 -22 -28 -30 -35 -41 -45 长期投资 1,764 1,834 832 932 932 932 %销售收入 1.9% 6.0% 1.6% 1.4% 1.4% 1.4% 固定资产 3,102 2,844 2,802 2,886 3,145 3,382 销售费用 -66 -22 -88 -131 -147 -156 %总资产 31.6% 30.2% 30.9% 27.0% 27.1% 26.8% %销售收入 5.6% 4.9% 4.6% 5.1% 4.8% 4.7% 无形资产 2,409 1,634 1,592 1,576 1,594 1,611 管理费用 -256 -392 -147 -183 -217 -233 非流动资产 7,819 6,808 5,681 5,875 6,177 6,437 %销售收入 21.6% 85.6% 7.6% 7.1% 7.1% 7.0% %总资产 79.6% 72.3% 62.7% 54.9% 53.3% 50.9% 研发费用 -41 -19 -30 -37 -46 -50 资产总计 9,827 9,420 9,065 10,696 11,591 12,643 %销售收入 3.5% 4.1% 1.6% 1.4% 1.5% 1.5% 短期借款 37 297 54 40 40 40 息税前利润（EBIT） 219 -231 983 1,321 1,648 1,867 应付款项 555 376 343 743 783 649 %销售收入 18.5% n.a 51.0% 51.2% 53.8% 56.1% 其他流动负债 156 178 329 430 529 576 财务费用 1 27 33 45 60 72 流动负债 748 851 726 1,212 1,353 1,264 %销售收入 -0.1% -5.9% -1.7% -1.8% -2.0% -2.1% 长期贷款 270 0 97 97 97 97 资产减值损失 -27 -1 -866 0 0 0 其他长期负债 853 737 706 853 676 689 公允价值变动收益 -12 -2 0 0 -2 -2 负债 1,871 1,588 1,528 2,162 2,125 2,049 投资收益 182 187 -65 0 0 0 普通股股东权益 7,645 7,549 7,252 8,240 9,162 10,279 %税前利润 52.9% -1354% n.a n.a 0.0% 0.0% 其中：股本 2,615 2,615 2,620 2,620 2,620 2,620 营业利润 372 -8 92 1,377 1,718 1,948 未分配利润 3,398 3,232 2,844 3,832 4,754 5,871 营业利润率 31.4% n.a 4.8% 53.3% 56.1% 58.5% 少数股东权益 310 283 285 295 305 315 营业外收支 -29 -6 -49 -49 -5 -5 负债股东权益合计 9,827 9,420 9,065 10,696 11,591 12,643 税前利润利润率 34429.0% -14n.a 432.2% 1,32851.4% 1,71355.9% 1,94358.4% 比率分析 所得税 -41 -3 -152 -199 -257 -291 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 12.0% n.a 351.3% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 303 -17 -109 1,129 1,456 1,651 每股收益 0.121 0.004 -0.042 0.427 0.552 0.626 少数股东损益 -13 -27 1 10 10 10 每股净资产 2.924 2.887 2.768 3.145 3.497 3.923 归属于母公司的净利润 315 10 -110 1,119 1,446 1,641 每股经营现金净流 0.287 0.127 0.542 0.671 0.755 0.742 净利率 26.6% 2.1% n.a 43.3% 47.2% 49.3% 每股股利 0.200 0.050 0.050 0.050 0.200 0.200 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 4.12% 0.13% -1.52% 13.58% 15.78% 15.97% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 3.21% 0.10% -1.21% 10.46% 12.47% 12.98% 净利润 303 -17 -109 1,129 1,456 1,651 投入资本收益率 2.31% -3.55% -32.12% 12.95% 14.59% 14.79% 少数股东损益 -13 -27 1 10 10 10 增长率 非现金支出 413 394 1,248 285 376 400 主营业务收入增长率 31.27% -61.36% 320.8% 33.99% 18.68% 8.66% 非经营收益 -129 -164 145 75 31 32 EBIT增长率 47% -205% -526% -34% 25% 13% 营运资金变动 163 120 134 271 115 -139 净利润增长率 -118% -97% -1238% N/A 29% 14% 经营活动现金净流 750 332 1,419 1,759 1,978 1,945 总资产增长率 6.9% -4.13% -3.77% 17.99% 8.37% 9.07% 资本开支 -685 -244 -396 -379 -641 -634 资产管理能力 投资 648 539 -169 -150 -52 -52 应收账款周转天数 1.2 1.3 0.6 2.0 2.0 2.0 其他 0 14 0 0 0 0 存货周转天数 8.2 18.8 5.6 10.0 10.0 10.0 投资活动现金净流 -37 309 -565 -529 -693 -686 应付账款周转天数 269.0 647.0 164.3 259.0 250.0 200.0 股权募资 0 0 34 0 0 0 固定资产周转天数 830.8 1,958.9 430.8 326.3 282.1 252.7 债权募资 -12 -12 -145 97 -200 0 偿债能力 其他 -184 -184 -185 -155 -549 -550 净负债/股东权益 -19.54% -28.80% -41.69% -51.11% -52.09% -53.55% 筹资活动现金净流 -196 -196