2024年中报点评：利润降幅大幅收窄实属不易，车险承保盈利逆势改善

中国财险（02328.HK） 证券研究报告·公司点评报告·保险(HS) 2024年中报点评：利润降幅大幅收窄实属不易，车险承保盈利逆势改善 买入（维持） 盈利预测与估值2022A2023A2024E2025E2026E 保险服务收入（百万元） 424,355 457,203 494,002 529,798 569,764 同比 6.9% 7.7% 8.0% 7.2% 7.5% 归母利润（百万元） 29,163 24,585 29,641 32,330 34,478 同比 30.4% -15.7% 20.6% 9.1% 6.6% 净资产收益率 13.4% 10.8% 12.1% 12.0% 11.8% P/B 0.98 0.88 0.80 0.73 0.68 投资要点 事件：中国财险发布1H24中报，新准则下实现综合成本率（COR）96.2%，同比上升0.4个pct.；承保利润89.99亿元，同比下降5.0%；实现净利润184.91亿元，同比下降8.7%（1Q24公司A股准则下净利润同比大幅下降38.3%），业绩表现符合预期，利润下滑主要系权益市场震荡拖累投资收益以及自然灾害高发压制非车险盈利释放所致。公司新增中期分红0.208元/股，分红率达到25%（2023年报：44%）。 未年化ROE达7.7%（1H23：9.0%）。根据我们搭建的新准则财险ROE框架（平均承保杠杆*承保利润率+总投资收益率*平均投资杠杆+其他收益）*（1-实际税率），1H24公司ROE为7.7%，同比下降1.3个pct.，归因来看：平均承保杠杆小幅降至0.98，保险服务收入同比增速（5.1%） 与权益增速基本相当（4.8%）；新准则下承保利润率由1H23的4.2%下降至1H24的3.8%，其中综合赔付率70.1%，同比上升1.2个pct.；综合费用率26.1%，同比下降0.8个pct.；1H24总投资收益率由1H24年的2.6%下降至2.2%，投资收益同比下降7.8%，平均投资杠杆持平于 2.6倍；实际税率小幅下降0.1个pct.至14.6%。1H24承保与投资对利润贡献占比为41.6%和58.4%，承保贡献同比提升1.70个pct.。 1H24车险COR逆势下降0.3个pct.至96.4%，严格控制在公司指引范围97.0%内，实属不易。归因来看：1.车险综合赔付率71.2%，同比上升1.5个pct.，主要系雨雪冰冻及南方暴雨等灾害影响，出险率同比上 2024年08月28日 证券分析师胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 geyx@dwzq.com.cn 证券分析师武欣姝 执业证书：S0600524060001 wux@dwzq.com.cn 研究助理罗宇康 执业证书：S0600123090002 luoyk@dwzq.com.cn 股价走势 中国财险恒生指数 28% 23% 18% 13% 8% 3% -2% -7% -12% -17% 2023/8/282023/12/282024/4/282024/8/28 市场数据 收盘价(港元)10.08 一年最低/最高价8.55/11.54 市净率(倍)0.97 升，迭加零配件和工时价格上涨、人伤赔偿标准提高等因素；2.车险综合费用率25.2%，同比下降1.8个pct.，得益于公司带头维护市场秩序，不断加强资源整合，强化成本管控。车险保险服务收入1451.57亿元，同比增长5.3%。2024年以来，公司主动对不确定性较高和费用竞争较 港股流通市值(百万港 元) 基础数据 69,544.88 大的车型控速，关注新能源车险定价系数放开对车均回暖帮助。 1H24非车险COR受自然灾害高发拖累至95.8%（1H23：94.4%）。根据应急管理部数据，1H24我国自然灾害直接经济损失931.6亿元（1H23： 382.3亿元）。归因来看：1）除农险承保盈利改善外，其余主要非车险种均有不同程度承保恶化；2）意健险和企财险承保盈利同比恶化。 基金表现弱于大市拖累总投资收益达成。1H24公司净/总投资收益同比 -6.3%/-7.8%，总投资收益率同比下降0.4个pct.至2.2%。公司公告称受 基金表现弱于宽基指数，使得已实现投资收益同比下降较多；同时受利率持续下行和基金分红能力减弱影响，利息和股息收入同比减少，导致总投资收益同比有所减少。值得注意的是，1H24公司FVOCI权益工具浮盈达48.03亿元（1H23：-10.94亿元)，得益于部分银行个股涨幅可观，公司综合投资收益率可达2.87%（1H23：2.59%）。 盈利预测与投资评级：利润降幅大幅收窄实属不易，车险承保盈利逆势改善。维持盈利预测，我们预计2024-26年归母净利润为296、323和345亿元，三季度后业绩高基数压力减轻，维持“买入”评级。 风险提示：自然灾害高发，车险市场竞争加剧 每股净资产(元)10.40 资产负债率(%)66.70 总股本(百万股)22,242.77 流通股本(百万股)6,899.29 相关研究 《中国财险(02328.HK:)：2024年一季报点评：高基数拖累承保与投资两端表现》 2024-04-30 《中国财险(02328.HK:)：2023年业绩发布会点评：优化升级卓越保险战略承保盈利目标一以贯之》 2024-03-27 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/4 东吴证券研究所 表1：中国财险ROE驱动因子分析（新准则） ROE驱动分析（单位：百万元） 1H22 1H23 1H24 保险服务收入 205,189 224,368 235,841 综合成本率 95.70% 95.80% 96.20% 平均承保杠杆 0.96 0.99 0.98 承保利润 8,847 9,469 8,999 投资资产 544,775 596,846 641,834 投资收益率 2.70% 2.60% 2.20% 平均投资杠杆 2.5 2.6 2.6 总投资收益 14,608 15,146 13,971 其他收益 -826 -864 -1,321 利润总额 22,629 23,751 21,649 所得税 -3,409 -3,495 -3,158 实际税率 -15.1% -14.7% -14.6% 净利润 19,220 20,256 18,491 权益 209,742 230,566 245,524 ROE 9.0% 9.0% 7.7% 业绩贡献 承保业绩税前贡献 39.1% 39.9% 41.6% 投资业绩税前贡献60.9%60.1%58.4% 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 表2：中国财险分拆业绩表现（1H24，新准则） 单位：百万元 车险 农险 意健险 责任险 企财险 其他险 合计 原保费收入 139,364 45,587 76,585 21,655 10,580 18,225 311,996 同比增速 2.5% 3.4% 5.7% 3.2% 5.4% 4.2% 3.7% 保险服务收入 145,157 23,292 24,751 18,339 8,862 15,440 235,841 同比增速 5.3% -7.0% 7.5% 8.4% 6.3% 17.5% 5.1% 确认比例 104.2% 51.1% 32.3% 84.7% 83.8% 84.7% 75.6% 承保利润 5,202 2,572 13 -747 38 1,921 8,999 同比增速 13.3% 14.6% -96.3% 56.6% -94.3% -8.3% -5.0% 综合赔付率 71.2% 75.3% 64.8% 73.5% 71.6% 55.2% 70.1% 同比增速 1.5pct. -1.5pct. 0.8pct. 2.5pct. 7.2pct. 1.2pct. 1.2pct. 综合费用率 25.2% 13.7% 35.1% 30.6% 28.0% 32.4% 26.1% 同比增速 -1.8pct. -0.5pct. 0.6pct. -1.2pct. 0.4pct. 2.3pct. -0.8pct. 综合成本率 96.4% 89.0% 99.9% 104.1% 99.6% 87.6% 96.2% 同比增速 -0.3pct. -2pct. 1.4pct. 1.3pct. 7.6pct. 3.5pct. 0.4pct. 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 2/4 表3：中国财险利润表（新准则下对2022年数据进行重述） 单位：百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 保险服务收入 424,355 457,203 494,002 529,798 569,764 6 1 4 3 9 分出再保险合同保险净损益 -5,993 -6,142 -6,449 -6,772 -7,110 保险服务业绩 22,396 19,070 21,989 24,583 26,395 承保财务损失 -9,333 -10,127 -10,633 -11,165 -11,723 分出再保险财务收益 1,301 1,246 1,308 1,374 1,442 利息、股息和租金收入 20,180 不适用 不适用 不适用 不适用 已实现及未实现的投资净损失 -3,706 不适用 不适用 不适用 不适用 投资费用 -500 不适用 不适用 不适用 不适用 不以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产的利息收入 不适用 11,710 14,992 15,742 16,529 其他投资收益 不适用 4,077 6,425 6,747 7,084 信用减值损失 不适用 -423 -2,318 -2,430 -2,549 其他收入 1,064 195 700 700 700 其他财务费用 -1,005 -1,151 -1,366 -1,320 -1,267 其他营业费用 -1,818 -2,203 -600 -650 -700 应占联营公司及合营公司损益 4,777 5,530 4,482 4,755 5,045 联营公司股权稀释产生的损失 -95 - - - - 汇兑收益净额 759 111 200 200 200 税前利润 34,020 28,035 35,181 38,535 41,156 所得税费用 -4,912 -3,469 -5,536 -6,202 -6,676 净利润 29,108 24,566 29,644 32,333 34,481 归属于： 母公司股东 29,163 24,585 29,641 32,330 34,478 非控制性权益 -55 -19 3 3 3 基本每股收益 1.3110 1.1050 1.3327 1.4536 1.5501 保险服务费用-395,96 -431,99 -465,56 -498,44 -536,25 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3/4 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行