立足中烟唯一“国际业务平台”战略定位，24H1业绩再创新高

事件：公司发布2024年中报，2024H1公司实现收入87.04亿港元，同比+12.4%； 实现归属于公司权益持有人的净利润6.43亿港元，同比+40.8%，高于此前盈利预告预期（收入同比增幅不低于10%，公司所有者应占利润同比增幅不低于30%）； 同时将首次派发每股0.15港元的中期股息。 1.五大业务板块全面增长，卷烟出口业务表现突出 烟叶类出口业务：2024H1实现收入9.18亿港元，同比+23.0%，营收占比为10.5%，毛利率为3.1%，主要受益于公司积极响应国际市场对烟叶需求的增加，组织适销货源，同时优化定价策略，实现烟叶类产品出口业务收入与毛利水平增长。 烟叶类进口业务：2024H1实现收入68.02亿港元，同比+5.5%，该板块营收占比为78.1%，毛利率为10.9%，主要由于烟叶类产品销售单价较去年同期提高以及毛利率较高的巴西烟叶类产品占比提升。 卷烟出口业务：2024H1实现收入5.47亿港元，同比+127.9%，该板块营收占比为6.3%，毛利率为22.2%，主要受益于免税市场客流量持续恢复，同时公司持续优化产品组合，扩大自营业务规模，推动收入及毛利水平大幅上升； 此外，公司于2024年7月与四川中烟正式签署长城雪茄在3个境外市场的独家经销协议，积极推动卷烟和雪茄烟业务从免税市场向有税市场拓展。 新型烟草制品出口业务：2024H1实现收入0.44亿港元，同比+28.4%，该板块营收占比为0.5%，毛利率为4.8%，主要受益于公司加强重点市场的品牌培育，市场渠道挖掘和客户拓展力度，同时持续丰富产品组合并提升自营业务比重，提升盈利能力。 巴西经营业务：2024H1实现收入3.93亿港元，同比增长42.8%，营收占比为4.5%，毛利率为17.2%，主要由于销售单价较高而毛利率较低的成品片烟销量占比大幅增长，销售单价较低而毛利率较高的烟叶副产品销量占比减少； 此外，公司拓展销售区域，构建更广泛的客户群体，子公司CBT首次实现向跨国烟草公司供货。 我们认为，公司是中国烟草总公司指定的国际业务拓展平台及相关贸易业务独家营运实体，公司各业务板块有望将继续稳中向好实现高质量增长；同时公司已实现供应链纵向整合，进一步提升业务盈利能力和议价能力，公司有望在未来继续探索产业链相关整合机遇。 2.公司经营模式优势凸显，稀缺性较强 稀缺优势：中烟香港拥有相关烟草国际业务独家经营权。根据中国烟草总公司60号文，中烟香港是中国烟草总公司指定的从事国际业务拓展平台及相关贸易业务的独家营运实体。我们认为该“独家地位”较为罕见，未来或将持续受益于中烟进行海外拓展及股权并购整合事宜。 经营模式优势：现金流稳健，议价能力强。公司背靠中烟集团，近年来收入稳中有增；同时因现有定价政策，各项业务毛利率波幅较小，抗风险能力较高；业务模式及牌照优势决定公司议价能力较强且现金流较好；未来或将收购海外烟草品牌及渠道以提升竞争力。 盈利预测与估值 我们认为，公司背靠中烟集团、壁垒优势显著，为目前中烟旗下唯一的境外资本运作和国际业务拓展平台，具有稀缺性，有望成为中国烟草行业发展与变革的直接受益者。因公司2024H1业绩超此前预期，我们上调公司24/25/26年归母净利润为7.66/8.85/10.66亿港元（前值为6.95/7.78/9.13亿港元）；公司是中烟体系唯一的国际业务平台，维持“买入”评级。 风险提示：政策变动风险，销售不及预期，新型烟草发展不及预期，并购整合风险。