2024年半年报点评：产品利润率提升，血制品景气度延续

2024年8月28日 公司研究 产品利润率提升，血制品景气度延续 ——天坛生物（600161.SH）2024年半年报点评 要点 事件：公司发布半年报，24H1实现营业收入28.41亿元（同比+5.59%）；实现归母净利润7.26亿元（同比+28.10%）；扣非归母净利润7.23亿元（同比 +29.35%）。 点评： 血液制品收入实现稳健增长，部分产品毛利率明显提升。公司目前共计拥有3 大类15个品种的血液制品，产品数量位居国内市场前列。24H1生物制品实现 营业收入28.31亿元（同比+5.53%），毛利率达到55.66%（同比+7.18pct）。其中人血白蛋白实现营业收入11.14亿元，毛利率达到52.63%（同比+8.41pct）；静注人免疫球蛋白（含层析）实现营业收入13.39亿元，毛利率达到57.49%（同比+11.42pct）。两核心血液制品收入整体实现稳健增长，“蓉生”系列血液制品在中国市场上占据较大市场份额，四代静丙有望进一步提升公司盈利能力。 采浆量持续提升，产品供应有所保障。公司所属单采血浆站分布于全国16个省 /自治区，单采血浆站共计102家，其中在营单采血浆站达80家。24H1公司采 浆量再创新高，实现采浆1294吨，同比+15%，血浆采集规模保持国内领先。公司单采血浆站持续推进提质上量工作，我们预计公司单浆站平均采浆量将进一步提升，保障公司未来血液制品的市场供应，有助于公司生物制品持续放量。 创新引领公司发展，海外市场稳步推进。24H1公司研发费用0.69亿，同比 +166.36%。公司在研产品十余项，主要包含血液制品和基因重组产品，有望进 一步巩固公司在重组人凝血因子类和人免疫球蛋白类的行业领先地位。随着“蓉生”四代静丙等产品上市销售，我们看好公司未来吨浆净利润的进一步提高。24H1公司在稳定国内产品市场供应的同时积极推进国际市场开发，在海外地区实现营业收入155.44万元，同比+12.98%，实现静注人免疫球蛋白（pH4）、破伤风人免疫球蛋白等产品的出口。 盈利预测、估值与评级：维持预测2024~2026年归母净利润为13.98/16.83/19.27亿元，同比+25.98%/20.39%/14.49%，按最新股本测算EPS为0.72/0.85/0.97元，现价对应PE分别为33/28/24倍，维持“增持”评级。 风险提示：采浆量低于预期的风险；层析静丙销售推广低于预期的风险；部分品种竞争格局恶化的风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4,261 5,180 6,024 6,917 7,846 营业收入增长率 3.63% 21.57% 16.29% 14.82% 13.43% 净利润（百万元） 881 1,110 1,398 1,683 1,927 净利润增长率 15.92% 25.98% 25.98% 20.39% 14.49% EPS（元） 0.53 0.67 0.72 0.85 0.97 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.02% 11.30% 12.74% 13.54% 13.68% P/E 45 35 33 28 24 P/B 4.5 4.0 4.3 3.8 3.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-27，2022-2023年总股本为16.48亿股，2024年为19.77亿股 增持（维持） 当前价：23.87元 作者分析师：王明瑞 执业证书编号：S0930520080004021-52523867 wangmingrui@ebscn.com 分析师：张杰 执业证书编号：S0930524060001 021-52523676 zhangjie66@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)19.77 总市值(亿元)：472.00 一年最低/最高(元)：19.32/27.14近3月换手率：34.66% 股价相对走势 36% 24% 11% -1% -14% 08/2311/2302/2405/24 天坛生物沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 0.43 11.28 34.39 绝对 -2.09 2.86 22.47 资料来源：Wind 相关研报净利润提高明显，血制品高景气度延续——天坛生物（600161.SH）2024年半年度业绩快报点评（2024-07-14） 24年业绩目标彰显公司发展信心，坚定看好血制品行情——天坛生物（600161.SH）2023年年度股东大会文件点评（2024-05-23） 业绩超预期，静丙高景气度持续拉动增长——天坛生物（600161.SH）2024年一季度业绩快报点评（2024-04-11） 天坛生物（600161.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 4,261 5,180 6,024 6,917 7,846 总资产 12,941 14,188 16,402 18,665 21,225 营业成本 2,170 2,551 2,939 3,280 3,701 货币资金 3,713 4,555 5,408 6,861 8,593 折旧和摊销 159 248 324 368 412 交易性金融资产 0 0 0 0 0 税金及附加 45 49 57 65 74 应收账款 33 18 28 32 37 销售费用 262 271 310 343 378 应收票据 983 76 989 1,136 1,289 管理费用 366 469 497 534 575 其他应收款（合计） 28 39 45 50 56 研发费用 122 140 166 197 234 存货 2,332 2,844 2,622 2,340 2,113 财务费用 -58 -50 -106 -105 -111 其他流动资产 157 1 1 1 1 投资收益 28 37 26 26 26 流动资产合计 7,271 7,569 9,128 10,460 12,132 营业利润 1,432 1,805 2,210 2,659 3,051 其他权益工具 146 146 146 146 146 利润总额 1,426 1,799 2,204 2,661 3,053 长期股权投资 0 0 0 0 0 所得税 221 289 331 399 458 固定资产 2,477 2,793 3,148 3,446 3,692 净利润 1,205 1,509 1,874 2,262 2,595 在建工程 1,532 2,044 1,983 1,937 1,903 少数股东损益 324 400 476 579 668 无形资产 442 687 723 758 792 归属母公司净利润 881 1,110 1,398 1,683 1,927 商誉 174 174 174 174 174 EPS（元） 0.53 0.67 0.72 0.85 0.97 其他非流动资产 157 140 182 182 182 非流动资产合计 5,670 6,619 7,273 8,205 9,093 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 1,584 1,434 2,021 2,247 2,484 经营活动现金流 1,126 2,394 1,828 2,726 3,044 短期借款 0 0 0 0 0 净利润8811,1101,3981,6831,927 应付账款6974103115130 折旧摊销 159 248 324 368 412 应付票据 0 105 40 45 51 净营运资金增加 113 -36 914 488 569 预收账款 0 1 0 1 1 其他 -26 1,072 -809 186 137 其他流动负债 15 10 25 41 58 投资活动产生现金流 -1,871 -1,247 -950 -1,272 -1,271 流动负债合计 1,157 1,280 1,747 1,853 1,969 净资本支出 -1,353 -1,077 -886 -1,250 -1,250 长期借款 254 0 100 200 300 长期投资变化 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 -518 -170 -64 -22 -21 其他非流动负债 106 101 118 136 154 融资活动现金流 -378 -508 -24 -2 -42 非流动负债合计 427 154 273 394 515 股本变化 275 0 330 0 0 股东权益 11,356 12,754 14,381 16,418 18,741 债务净变化 -113 -360 101 101 101 股本 1,648 1,648 1,977 1,977 1,977 无息负债变化 387 209 486 125 136 公积金 3,052 3,054 2,865 3,033 3,226 净现金流 -1,123 639 854 1,453 1,732 未分配利润 4,096 5,120 6,132 7,421 8,884 归属母公司权益 8,796 9,823 10,974 12,432 14,087 少数股东权益 2,561 2,932 3,407 3,986 4,654 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 49.1% 50.8% 51.2% 52.6% 52.8% 销售费用率 6.15% 5.22% 5.14% 4.96% 4.82% EBITDA率 35.3% 38.5% 39.8% 41.8% 42.3% 管理费用率 8.58% 9.06% 8.25% 7.72% 7.33% EBIT率 31.3% 33.3% 34.4% 36.5% 37.1% 财务费用率 -1.36% -0.96% -1.75% -1.52% -1.41% 税前净利润率 33.5% 34.7% 36.6% 38.5% 38.9% 研发费用率 2.86% 2.70% 2.75% 2.85% 2.98% 归母净利润率 20.7% 21.4% 23.2% 24.3% 24.6% 所得税率 16% 16% 15% 15% 15% ROA 9.3% 10.6% 11.4% 12.1% 12.2% ROE（摊薄） 10.0% 11.3% 12.7% 13.5% 13.7% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营性ROIC 10.1% 11.9% 12.9% 14.2% 15.0% 每股红利 0.05 0.15 0.11 0.14 0.16 每股经营现金流 0.68 1.45 0.92 1.38 1.54 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股净资产 5.34 5.96 5.55 6.29 7.12 资产负债率 12% 10% 12% 12% 12% 每股销售收入 2.59 3.14 3.05 3.50 3.97 流动比率 6.28 5.92 5.22 5.64 6.16 速动比率 4.27 3.69 3.72 4.38 5.09 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 归母权益/有息债务 23.30 547.18 92.33 56.56 43.91 PE 45 35 33 28 24 有形资产/有息债务 30.99 713.62 129.17 79.98 62.68 PB 4.5 4.0 4.3 3.8 3.4 EV/EBITDA 29.8 22.7 22.3 18.7 16.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 股息率