扣非净利同比增长10%，减值拖累难掩业绩稳健增长趋势

证券研究报告公司研究公司点评报告兴蓉环境(000598.SZ)投资评级买入上次评级买入左前明能源行业首席分析师执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712邮箱：zuoqianming@cindasc.com李春驰电力公用联席首席分析师执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723邮箱：lichunchi@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 扣非净利同比增长10%，减值拖累难掩业绩稳健增长趋势 2024年8月28日 事件：2024年8月27日晚，兴蓉环境发布2024年半年度报告。2024H1 公司实现营业收入40.08亿元，同比增长15.18%；实现归母净利润9.28亿元，同比增长9.56%；实现扣非后归母净利润9.11亿元，同比增长10.08%；经营活动现金流量净额9.77亿元，同比增加11.21%；基本每股收益0.31元/股，同比增加9.48%。 2024Q2公司实现营业收入21.62亿元，同比增长13.91%，环比增长 17.13%；实现归母净利润4.71亿元，同比增长0.67%，环比增长3.18%；实现扣非后归母净利润4.62亿元，同比增长0.48%，环比增长3.19%。 点评： 水务主业产能释放&污水价格调增，污水板块为业绩主要增长来源。分业务结构来看，（1）供水业务：实现收入12.22亿元，同比增长4.7%，实现毛利5.51亿元，同比增长0.5%，毛利率45.14%，同比下降1.88pct。 收入增长或主要由于成都自来水七厂（三期）工程已形成的部分产能陆续释放贡献收益。（2）污水业务：实现收入17.04亿元，同比增长31.17%，实现毛利7.2亿元，同比增长54.4%，毛利率42.26%，同比增长6.36pct，主要由于2024年成都市主城区污水价格调涨，增厚板块业绩。（3）垃圾焚烧发电业务：实现毛利1.83亿元，同比增长31.2%，核心子公司再生能源公司实现净利润1.7亿元，同比增长11.8%。（4）管道安装业务：实现收入2.39亿元，同比下降15.15%。（5）其他业务：垃圾渗滤液处理业务实现收入1.57亿元，同比增长3.87%，实现毛利0.73亿元，同比下降3.7%；污泥处置业务实现收入1.77亿元， 同比增长7.68%，实现毛利0.43亿元，同比下降39.2%。 盈利能力稳步提升，账期略有延长。2024H1公司实现毛利率43.08%，同比提升1.45pct。上半年公司经营活动现金流净额为9.77亿元，同比增长11.21%。收现比为91.92%，同比下降3.51pct。净现比为105.31%，同比增长1.56pct。应收账款30.92亿元，同比增长24.19%。应收账款周转天数130天，同比增长10天。 财务费用及信用减值损失同比增加，对利润形成一定拖累。2024H1公司由于计提坏账准备同比增加计提信用减值损失0.96亿元，同比增加 0.54亿元，利息费用2.49亿，同比增加0.64亿，增幅35%，主要由于相关在建项目投运，利息停止资本化，利息费用同比增加。 2024-2026年成都主城区污水价格有望逐年抬升，持续为公司增厚业绩。2023年年报中公司公告第�期污水处理费（2024-2026年）暂定均价为2.63元/吨，较成都目前执行的污水处理价格2.15元/吨增幅22.3%，结算价格的确定综合考虑投资成本上涨及运营成本增加等因 素。当前污水建设投资尚未完成，未来伴随项目逐步投产，污水价格有望逐年抬升，均值回归至2.63元/吨。截止2024Q1公司成都市中心城区污水资产产能约256万吨/日，占公司目前运营总产能约59%，污水价格调涨有望带来毛利持续增厚。 水务业务内生外延增长并重。自来水业务方面，截止2024Q1公司在运供水产能374万吨/日，成都市人口与经济快速增长，支撑公司售水量稳定增长。公司现有在建七厂（三期）项目80万吨/日（其中40万吨/日已投运），我们预计产能陆续释放。同时，母公司成都环境集团积极落实成都“供排净治”的水务一体化改革，整合二三圈层的供水资源，作为集团核心上市公司，有望在改革中整合水务资产，扩大经营规模与 竞争力。污水业务方面，截止2024Q1公司在运污水产能433.86万吨 /日，另有洗瓦堰再生水厂（20万吨/日）、凤凰河二沟（8万吨/日）、六厂二期（5万吨/日）等项目在建，我们预计有望在未来三年陆续投产贡献业绩。 盈利预测及评级：兴蓉环境业绩稳定性与成长性并存。（1）盈利能力：自来水&污水业务在成都主城区市占率在100%，盈利能力行业领先； （2）稳定性：自来水业务使用者付费模式保障现金流稳定流入，同时工程业务占比小，运营类资产占比接近90%，业绩稳定性较强；（3）成长性：公司目前运营、在建和拟建的供排水项目规模约920万吨/日， 我们预计在建和拟建产能在2024-2025年及以后陆续投产，同时公司正在积极拓展二三圈层水务市场，有望贡献业绩增量。 综合考虑到公司现有资产及未来业绩成长性，我们预测公司2024-2026年营业收入分别为92.29/97.01/105.34亿元，归母净利润 21.37/23.3/25.26亿元，按8月27日收盘价计算，对应PE为 10.28x/9.43x/8.7x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，维持公司“买入”评级。 风险因素：产能扩张不及预期，调价进程不及预期，市场拓展风险 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 7,630 8,087 9,229 9,701 10,534 同比(%) 13.0% 6.0% 14.1% 5.1% 8.6% 归属母公司净利润 1,618 1,843 2,137 2,330 2,526 同比(%) 8.3% 14.0% 15.9% 9.0% 8.4% 毛利率(%) 38.5% 40.3% 41.5% 41.4% 41.2% ROE(%) 10.9% 11.1% 11.8% 11.8% 11.7% EPS（摊薄）（元） 0.54 0.62 0.72 0.78 0.85 P/E 13.58 11.92 10.28 9.43 8.70 P/B 1.49 1.32 1.21 1.11 1.02 EV/EBITDA 6.09 6.71 8.19 8.04 7.31 资料来源：wind，信达证券研发中心预测。注：截至2024年8月27日收盘价。 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 7,4177,723 6,749 6,564 7,655 营业总收入 7,6308,087 9,229 9,701 10,534 货币资金3,7443,9083,2732,3673,522营业成本4,6944,8245,3975,6886,195 应收票据2112524 营业税金及附 加 75 92 102 87 95 应收账款2,1312,6992,0412,9352,546销售费用141151175175190 预付账款3134363942管理费用464511586601643 存货230228284256332研发费用512281011 其他1,2618541,0909651,210财务费用251272346389425 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 0 非流动资产30,96835,83240,46643,39946,066减值损失合计-192111 固定资产（合计） 10,15411,66112,54212,93513,292其他-8-55-6759 无形资产11,45813,17015,50917,45719,666 其他9,35611,00112,41513,00613,108 资产总计38,38543,55547,21549,96353,721 流动负债8,1499,94010,55410,61211,538 短期借款0050100150 应付账款 5,2935,972 6,633 6,6507,816 应付票据14092168106192 营业利润1,9722,1732,5282,7572,986 营业外收支-99114 利润总额1,9632,1822,5292,7572,990 所得税271292339370401 净利润1,6921,8892,1902,3882,589 少数股东损益7546535863 其他2,7153,8763,7033,7553,379 归属母公司净利润 1,6181,8432,1372,3302,526 非流动负债 14,50115,82317,31418,31519,316 EBITDA EPS(当年)(元) 3,474 0.54 3,7853,932 0.620.72 4,2334,563 0.780.85 长期借款5,7386,8598,3599,35910,359 其他8,7648,9638,9558,9568,957现金流量表单位:百万元 负债合计22,65025,76327,86828,92730,854会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 少数股东权益 958 1,149 1,202 1,2611,324 经营活动现金 流 3,315 3,3894,980 3,3745,783 归属母公司股东 权益 14,77816,64418,14519,77521,544净利润1,6921,8892,1902,3882,589 负债和股东权益38,38543,55547,21549,96353,721 折旧摊销1,2481,3431,1101,1451,212 财务费用290308366405437 重要财务指标单位:百万 元 营业总收入 7,6308,087 9,229 9,70110,534 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 投资损失00000 营运资金变动62-2021,156-6431,510 其它23501587936 归属母公司净利 润 1,618 1,843 2,137 2,3302,526 资本支出 -4,191-4,443-5,458-4,057-3,815 流 同比（%）13.0%6.0%14.1%5.1%8.6%投资活动现金 -4,114-4,673-5,801-4,127-3,885 毛利率（%）38.5%40.3%41.5%41.4%41.2% 其他 47 -59 -361 -60 -60 同比（%）8.3%14.0%15.9%9.0%8.4%长期投资31-17217-10-10 EPS(摊薄)(元)0.54 0.62 0.72 0.78 0.85 吸收投资 3 108 5 0 0 流 ROE%10.9%11.1%11.8%11.8%11.7%筹资活动现金 1,3061,466186-153-744 支付利息或股 息 -770 -824-1,007-1,104-1,195 P/E13.5811.9210.289.438.70借款2,2531,1211,5501,0501,050 P/B 1.49 1.32 1.21 1.11 1.02 EV/EBITDA 6.09 6.71 8.19 8.04 7.31 现金流净增加额 508182-635-9061,154 研究团队简介 左前明，中国矿业大学博士，注册咨询（投资）工程师，信达证券研发中心副总经理，中国地质矿产经济学会委员，中国国际工程咨询公司专家库成员，中国价格协会煤炭价格专委会委员，曾任中国煤炭工业协会行业咨询