2024H1业绩超预期，100亿港元回购计划或提振信心

安踏体育（02020.HK） 证券研究报告|半年报点评 2024年08月28日 2024H1业绩超预期，100亿港元回购计划或提振信心 2024H1公司营收增长14%，业绩增长63%，表现超预期。公司披露 2024H1半年报，实现营收337亿元，同比增长13.8%，毛利率同比提升 0.8pcts至64.1%，销售费用率同比提升1pcts至35%，管理费用率同比基本持平为5.8%，上半年公司净融资收入为7.1亿元，占收入比重同比提升0.9pcts至2.1%。上半年公司不含分占AmerSports损益以及一次性利得的净利润为61.61亿元，同比增长17%，考虑AmerSports损益以及一次性利得后，公司归母净利润为77.21亿元，同比增长62.6%，整体表现超预期。 分红&回购：公司董事会宣派中期股息港币118分/股，股利支付率为50.1%（不含现现利利得），保持稳定的分红比例，同时公司发布股份回购计划，拟动用不超过港币100亿元在未来18个月内进行股份回购，所回 购股份将进行注销。 安踏品牌：产品+渠道优化驱动收入增长，利润率保持稳定。 收入层面：2024H1收入增长13.5%，产品+渠道优化持续推进。上半年DTC/电商/传统批发营收同比分别 +10.5%/+20.1%/+8.5%，我们判断DTC快速增长一方面系期内部分传统批发门店转DTC模式运营从而贡献部分收入。截至2024H1末安踏品牌门店数量为9904家（成人7073家/儿童2831家），其中超过80%门店采用DTC模式运营；另一方面DTC转型后门店店效逐步提升，当前安踏采取差异化门店战略，满足不同类型消费者的需求，同时在产品端完善产品矩阵，专业跑鞋C202系列影响力提升，而以PG7跑鞋为代表的性价比产品在大众群体中销售优异。受益于电商环境好转以及品牌对电商平台的精细化运营，上半年安踏品牌电商业务收入增长20.1%，增速亮眼，全年来看我们预计安踏电商快速增长势头有望延续。 盈利层面：渠道以及产品结构优化推动毛利率提升，经营利润率保持优异水平。2024H1安踏毛利率同比提升0.8pcts至56.6%，经营利润率同比提升0.8pcts至21.8%，根据公司披露毛利率的提升一 方面系渠道结构变动所致，低毛利率的传统批发业务营收占比下降；另一方面受益于产品结构的优化，鞋类产品毛利率有所提升；同时上半年存货撇减转回也有利于毛利率改善。下半年来看，奥运年品牌或适当加大营销费用投入从而对利润率造成一定压力，但是综合考虑品牌健康的库存状态（我们预计库销比4-5之间）和良好的费用管控举措，我们预计全年安踏利润率仍有望保持合理水平。 FILA品牌:2024H1收入稳健增长，聚焦品牌长期高质量发展。 收入层面：2024H1Fila品牌营收增长6.8%至131亿元，电商增速优异，成人专业品类+鞋类表现亮眼。分渠道来看，我们预计上半年电商业务或有快速增长，主要系电商消费环境改善，同时品牌持续加强社交媒体、私域等电商业务的拓展力度。分品类来看，我们预计 Fila成人表现优于FilaFusion以及Fila儿童业务，Fila成人聚焦网 球、高尔夫、滑雪以及户外四大品类，满足不同客户需求，上半年积极拓宽产品种类尤其是功能性产品，鞋类产品占比继续提升；Fila儿童和Fusion短期正处于调整阶段，上半年经营表现或有一定压力。 买入（维持） 股票信息 行业前次评级 服装家纺买入 08月27日收盘价（港元） 71.65 总市值（百万港元） 202,957.47 总股本（百万股） 2,832.62 其中自由流通股（%） 100.00 30日日均成交量（百万股 6.09 股价走势 安踏体育恒生指数 10% 2% -6% -14% -22% -30% 2023-082023-122024-042024-08 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《安踏体育（02020.HK）：Q2流水平稳增长，折扣稳定，库存健康》2024-07-09 2、《安踏体育（02020.HK）：短期运营稳健，多品牌助力长期高质量增长》2024-05-17 3、《安踏体育（02020.HK）：流水稳健增长，经营表现符合预期》2024-04-18 请仔细阅读本报告末页声明 盈利层面：利润率基本稳定，盈利质量优异。受益于产品结构优化2024H1Fila品牌毛利率同比提升1pcts至70.2%，随着品牌、产品投入的增加，OPM同比下降1.1pcts至28.6%，我们预计目前Fila 库销比在4-5之间，营运状况稳健，展望2024年Fila整体延续高质量增长趋势。 户外品牌:2024H1业绩超预期，店效提升驱动长期增长。2024H1其他品牌实现营收46亿元，同比增长41.8%，毛利率同比略降低0.7pcts至72.7%，经营溢利率同比略降低0.4pcts至29.9%。分品牌来看，截至 2024H1末迪桑特门店数量为197家，环比年初净开10家，KolonSport门店数量为160家，环比年初净关4家，考虑到门店数量较少，我们判断KolonSport的增长主要系同店增长贡献。长期来看受益于赛道优质以及安踏集团卓越的多品牌运营能力，目前迪桑特和可隆发展顺利，店效提升渠道品牌增长。 AmerSports：2024H1经营超预期，长期业绩快速增长可期。2024H1公司分占联营公司AmerSports亏损为1900万元，2023年同期亏损为 5.16亿元，同时AmerSports上市事项权益摊薄使得安踏体育在2024年获得现现利利得约16亿元。上半年AmerSports自身营收增长14%至 21.77亿美元，归母净利润为140万美元，AmerSports管理层上调全年业绩指引为2~2.2亿美元，截至H1末安踏体育对AmerSports持股43.33%，中长期来看随着AmerSports自身经营表现的持续向好，有望给安踏体育带来正向业绩帮助。 展望2024年，我们预计公司营收增长12%，业绩增长35%。2024年以来公司各品牌终端流水保持稳健增长趋势，全年我们预计公司公司营收增长12%，盈利层面综合考虑Amer业绩贡献以及安踏体育实现的16亿 元现现利利得后，我们预计公司2024年业绩增长35%，剔除16亿元现现利利得后，我们预计公司2024年业绩增长19.5%。 盈利预测和投资建议:公司作为全球运动鞋服龙头之一，旗下品牌高效运营成果显著，我们调整公司2024-2026年归母净利润预期为138.36/140.93/159.98亿元，对应2024年PE为13倍，剔除16亿元现 现利利得后，对应2024年PE为15倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求下滑；多品牌及海外业务开展不顺；人民币汇率变动带来业绩波动。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 53,651 62,356 69,720 78,590 88,409 增长率yoy（%） 8.8 16.2 11.8 12.7 12.5 归母净利润（百万元） 7,590 10,236 13,836 14,093 15,998 增长率yoy（%） -1.7 34.9 35.2 1.9 13.5 EPS最新摊薄（元/股） 2.68 3.61 4.88 4.98 5.65 净资产收益率（%） 21.8 20.1 23.7 21.3 21.4 P/E（倍） 24.4 18.1 13.4 13.2 11.6 P/B（倍） 4.9 3.3 2.9 2.5 2.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月27日收盘价，汇率为1港元 =0.91人民币元 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 42596 52140 67248 73691 81637 营业收入 53651 62356 69720 78590 88409 现利 17378 15228 39470 41270 46418 营业成本 21333 23328 25587 28764 32269 应收账款及票据 2978 3732 3607 4252 4589 销售费用 19629 21673 24751 27821 31208 其他应收款 2111 1843 2141 2350 2702 管理费用 3587 3693 4113 4637 5216 衍生利融工具及短投 10923 22781 13817 15840 17480 财务费用 -98 -949 -968 -1798 -2074 存货 8490 7210 7411 9025 9415 其他现经营性损益 159 380 341 293 338 其他流动资产 716 1346 801 954 1034 投资净收益 28 -718 350 438 547 现流动资产 26599 40088 31508 33175 35025 营业利润 9387 14273 16928 19897 22675 权益性投资 9343 9283 9283 9283 9283 其他净收入 1968 1367 3451 1488 1569 固定资产 4774 4965 5053 4893 4790 利润总额 11355 15640 20379 21385 24243 无形资产 8114 8771 8957 9109 9229 所得税 3110 4363 5135 5860 6618 其他现流动资产 4368 17069 8216 9890 11722 净利润 8245 11277 15243 15526 17625 资产总计 69195 92228 98756 106866 116662 少数股东损益 655 1041 1407 1433 1627 流动负债 26207 20591 22473 23876 25888 归属母公司净利润 7590 10236 13836 14093 15998 短期借款 12198 3996 4978 5730 6725 EBITDA 15721 19678 20387 20644 23301 应付账款及票据 2750 3195 3803 3903 4654 EPS（元） 2.68 3.61 4.88 4.98 5.65 其他流动负债 11259 13400 13693 14244 14509 现流动负债 5149 15627 11948 10176 8333 长期借款 492 10948 8758 6569 4379 其他现流动负债 4657 4679 3189 3607 3954 负债合计 31356 36218 34421 34052 34221 股本 262 272 272 272 272 股本溢价 4681 15188 15188 15188 15188 留存收益 29457 33888 40806 47853 55852 主要财务比率 归属母公司股东权益 34400 51460 58378 65424 73423 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 3439 4550 5957 7390 9017 成长能力 负债和股东权益 69195 92228 98756 106866 116662 营业收入(%) 8.8 16.2 11.8 12.7 12.5 营业利润(%) -6.8 52.1 18.6 17.5 14.0 归属于母公司净利润