兼评7月企业利润数据：放缓的共振补库或将重启

2024年08月27日 宏观研究团队 放缓的共振补库或将重启 ——兼评7月企业利润数据 何宁（分析师）陈策（分析师） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 chence@kysec.cn 证书编号：S0790524020002 事件：2024年1-7月全国规模以上工业企业利润累计同比3.6%，前值3.5%；营业收入累计同比2.9%，前值2.9%。 7月工业企业营收、利润当月同比小幅改善 2024年7月营收当月同比为3.3%、较前值改善了0.7个百分点；利润总额当月同比为4.1%，较前值回升了0.5个百分点。拆分来看（利润增速=工业增加值*PPI*利润率同比），工业增加值贡献延续放缓、PPI负贡献持平前值，7月工业企业利润率同比改善至1.4%，由6月的负贡献转为正贡献，进一步提振利润表现。总体来看，“量”的修复斜率延续放缓，价格水平仍待回升，工业企业经营生产未有明显转暖迹象。 库存周期：放缓的共振补库或将重启 1、目前中美补库均有疲色。国内：7月名义库存提高了0.5个百分点至5.2%， 实际库存同步向上，但库销比指标未有明显改善，考虑到1-7月产销率为95.9%、 相关研究报告 仍处历史同期低位，我们认为国内处于弱补库进程且可能为生产强于需求形成的累 库；美国：补库进程边际放缓，尤其此前补库较快的消费电子，7月库存同比下降了 2.6个百分点至3.1%。好的方面在于，内外均有积极迹象支撑中美补库重启。 《政府债券发行支撑广义财政支出— 宏观经济点评》-2024.8.26 《关注绿色转型和西部地区发展—宏观周报》-2024.8.25 《国际大宗价格有所回升—宏观周报》-2024.8.25 2、增量内需来看，近期多地加快落实消费品以旧换新，例如北京上线京东平台、苏宁易购加码补贴比例最高达30%。根据商务部数据，截至8月22日汽车报废更新补贴申请超过68万份，以当前速率推测全年申请约122-177万份，按2024 年上半年汽车零售均价的17.2万元/辆，则拉动2024年汽车零售约2200-3200亿元。此前我们测算理想情况下，3000亿超长债支持两新增量或年均拉动GDP[0.5%,1.0%]。考虑到房价下跌影响加深、部分行业调整优化，居民收入预期下滑进一步约束了居民消费需求以及消费政策生效，我们仍认为补贴有一定效果但收入性政策或更有效（详见报告《一线城市消费走弱的两点成因》）。 3、增量外需来看，8月23日美联储主席鲍威尔在2024年JacksonHole全球央 行年会发表讲话，尽管未就后续降息路径予以明确，但指出政策调整的时刻已经到来、9月或将开启第一次降息，内外合力有利于熨平的库存周期重新开始转动。 利润格局：仅公用利润占比延续提升 1、利润占比来看：1-7月上游采掘加工、中游设备制造、下游消费制造业、公 用事业的利润占比分别为33.1%、31.6%、26.4%、8.9%，分别较前值变动了-0.1、 -0.1、-0.1、+0.2个百分点。 2、利润增速来看：上游利润负增速收窄，1-7月利润累计同比改善了1.4个百分点至-6.0%，行业层面化学制品、有色采选、有色冶炼边际改善，分别较前值提高了2.5、2.0、1.1个百分点；中游利润增速微幅改善，除通用设备以外均好于前值；下游利润表现有所分化，造纸、农副食品、家具向好，文工体娱、鞋革、食品、汽车、木制品走弱。 风险提示：政策变化超预期；地缘政治反复超预期；美国经济超预期衰退。 宏观研究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 工业企业主要效益指标 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 222345678910111223456789101112234567最新值较前值 3.30.7 2.90.0 5.9-0.1 3.60.3 PPI:同比 3.60.3 价 营收:当月同比*营收:累计同比* 工业增加值:累计同比*出口交货值:累计同比* 量 89101112 7 6 5 4 3 12 11 10 9 78 3456 91011122 78 6 45 10111223 6789 5 34 利润总额:当月同比*利润总额:累计同比*销售毛利率 营业利润率PPI-PPIRM 费 工业企业:费用率(逆序） 库存 产成品存货:累计同比(逆序)存货周转天数(逆序) 4.10.5 3.60.1 14.7-0.1 5.40.0 -0.7-0.4 8.40.0 5.20.5 20.40.1 营收增速与存货增速剪刀差-2.3-0.5 *表示2021年为两年累计同比增速 注：颜色数字大小关系：绿色<白色(50%分位数)<红色 附图1：7月工业景气度略有回升 利 数据来源：Wind、开源证券研究所 附图2：7月利润当月同比小幅改善附图3：7月营收当月同比小幅改善 40 20 0 -20 -40 -60 % 2018-072020-072022-072024-07 60 40 20 0 -20 -40 2018-072020-072022-072024-07 工业企业:利润总额:当月同比(%) 工业企业:利润总额:累计同比(%) 工业企业:营业收入:当月同比(%) 工业企业:营业收入:累计同比(%) 数据来源：Wind、开源证券研究所；注：2021年为两年复合增速数据来源：Wind、开源证券研究所；注：2021年为两年复合增速 附图4：分拆来看，工业增加值贡献放缓，利润率转为正贡献 100 工业企业总体 50 0 (50) 2018-07 2020-072022-072024-07 工业增加值:贡献PPI:贡献利润率当月同比:贡献利润当月同比 数据来源：Wind、开源证券研究所 附图5：名义库存和实际库存均向上附图6：7月库销比基本持平前值 % 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 1998-072007-032015-112024-07 0.55 月 0.50 0.45 0.40 0.35 0.30 0.25 2008-102013-102018-102023-10 名义库存:同比实际库存:同比工业企业:库销比ttm 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 附图7：汽车以旧换新明显提速附图8：以旧换新或拉动2024年汽车零售2000-3000亿元 万份 3000亿超 长债支持两新 80 60 40 20 0 05-3106-2507-2008-14 汽车报废更新补贴申请 报废汽车回收量:当月同比(右轴) 100% 80% 60% 40% 20% 0% 数据来源：商务部、开源证券研究所数据来源：商务部、乘联会、开源证券研究所 耐用品 计算机通信电子设备制造业41.3% 电气机械及器材制造业15.5% 家具制造业20.8% 金属制品业9.2% 木材加工制品业4.5% 通用设备制造业14.2% 专用设备制造业14.9% 有色金属冶炼及压延加工业2.2% 汽车制造8.0% 35.2% 31.3% 28.8% 28.4% 17.2% 16.2% 10.9% 7.0% 5.1% 非耐用品 纺织服装、服饰业22.4% 化学原料及化学制品制造业6.1% 造纸及纸制品业5.2% 食品制造业6.5% 农副食品加工业4.0% 医药制造业8.0% 石油、煤炭燃料加工业2.9% 酒、饮料和精制茶制造业1.5% 耐用品 电脑及电脑外围设备和软件电气和电子产品 家具及家居摆设 五金、水暖及加热设备和用品木材及其他建材 机械设备和用品 专业及商业设备和用品金属及矿产,石油除外汽车及汽车零件和用品杂项 非耐用品 23.3%服装及服装面料 15.6%化学品及有关产品 13.5%纸及纸制品 8.8%食品及相关产品 3.6%农产品原材料 2.7%药品及杂品 0.3%石油及石油产品 0.2%啤酒,葡萄酒及蒸馏酒 杂项 除制造商分支销售总额 2.37-0.0525% 3.13-2.5750% -5.10-0.2810% -8.65-0.748% -3.711.359% 2.870.7937% 12.88-1.0382% -0.54-1.4620% -11.750.528% 10.78-0.4773% -4.402.5712% -3.611.846% -18.212.023% -7.551.797% -7.763.3310% -3.192.3311% -20.900.909% 6.78-0.8647% 1.649.1541% -1.751.0911% -4.402.5712% 0.110.6915% 5.50-1.7024% 6.401.5029% 1.70-0.7013% 5.800.3027% 4.10-1.0024% 3.60-1.8015% 8.70-0.7041% 9.502.5053% 2.802.0020% 3.501.7020% 2.606.6022% 0.900.5022% 3.001.4014% -0.60-0.2013% -0.90-1.800% 2.004.2033% 6.400.2038% 最新值较前值分位数历史趋势 2024-06 2024-06 最新值较前值分位数历史趋势 库存同比增速% 美国批发商行业 美国对华 进口依赖度 中国 出口依赖度 中国工业行业 库存同比增速% 附图9：放缓的共振补库或将重启 数据来源：Wind、开源证券研究所 附图10：公用利润占比延续提升附图11：上游利润降幅收窄 50 % ttm利润占比 40 30 20 10 0 2018-072020-072022-072024-07 上游采掘加工中游设备制造 下游消费制造公用 75 % 利润累计同比 50 25 0 -25 -50 2018-072020-072022-072024-07 上游采掘加工中游设备制造 下游消费制造公用 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 工业行业大类 主要工业行业 1-7月利润总额: 累计同比% Δ较上期% 黑色金属冶炼及压延加工业 石油、煤炭及其他燃料加工业 -158.1 -199.3 1.1 -7.0 2.0 0.1 -2.2 2.5 3.1 1.1 -1.7 -6.8 0.9 1.1 -1.8 0.7 1.4 1.3 -0.1 2.8 -3.9 -4.0 -3.4 -1.5 -1.6 0.3 1.7 1.5 8.6 -1.1 4.7 -0.9 1.0 107.7 23.9 18.4 17.1 16.2 14.6 12.4 9.0 6.7 6.3 0.9 -0.1 -0.8 -0.8 造纸及纸制品业 农副食品加工业纺织业 印刷业和记录媒介的复制 文教、工美、体育和娱乐用品制造业酒、饮料和精制茶制造业 家具制造业 下游消费制造 食品制造业 汽车制造 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业烟草制品业 纺织服装、服饰业 木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业医药制造业 36.9 25.1 7.5 4.3 1.4 -2.9 -8.1 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 计算机、通信和其他电子设备制造业金属制品业 中游设备制造通用设备制造业 仪器仪表制造业专用设备制造业 电气机械及器材制造业 -22.7 105.2 79.3 48.1 13.7 11.3 5.3 4.8 -21.7 -48.8 化学纤维制造业 有色金属冶炼及压延加工业黑色金属矿采选业 有色金属矿采选业橡胶和塑料制品业 上游采掘加工石油和天然气开采业 化学原料及化学制品制造业煤炭开采和洗选业 非金属矿物制品业 附图12：中游设备制造利润增速均有小幅改善 数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起 正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类