悲观情绪主导 原油延续下行趋势

悲观情绪主导原油延续下行趋势 方正中期研究院隋晓影交易咨询号：Z00109562024年8月25日 www.founderfu.com 今年以来，宏观经济仍然呈现弱复苏，且复苏步伐仍不稳定，7月中国制造业PMI录得49.4，连续3个月处于50以下 ，7月美国制造业PMI录得46.8，连续4个月处于50以下；欧元区7月制造业PMI降至45.8，为近两年持续处在50以下 ；美国7月非农就业人数新增11.4万人，不及市场预期，失业率反弹至4.3%，创近三年来最高。 美国6月CPI继续改善，回落至3%，7月欧元区CPI小幅回升至2.6%，当前欧美通胀水平较历史正常区间仍然偏高，通胀压力下，各国货币宽松仍然谨慎，但在美国7月非农数据公布后，美联储9月及11月降息预期明显增强，年内预计降息2-3次，累计将降息100个基点。 今年1-7月OPEC原油总产量同比下降5.3%，同时OPEC+海运原油出口量较去年底减少了约100万桶/日，近几个月沙特、俄罗斯原油出口回落较为明显，尤其是沙特6-7月海运原油出口降幅一度达到90万桶/日，降至近10个月以来新低，主要因夏季发电需求旺盛消化了更多原油，进而减少了出口，而俄罗斯也因夏季国内炼油需求提升进而减少了原油出口。 6月初OPEC+会议延续了大部分的减产，但此次会议上也释放了未来OPEC+将逐步退出减产的信号，即220万桶/的自愿减产将在四季度以后逐步退出，同时阿联酋提高了明年的产量配额，这可能加大今年四季度及明年的原油供给压力，而8月初OPEC+会议未提出具体建议。近两年在全球石油需求表现低迷的背景下，OPEC+减产联盟通过持续减产来维持原油市场相对平衡，并令油价维持中高位水平，但若在原油需求依旧低迷的情况下，OPEC+逐步退出减产，将对原油供需平衡表形成负面冲击。 OPEC原油产量 俄乌冲突以来，由于欧美持续制裁，俄罗斯原油出口受到明显冲击，持续减少对欧洲原油出口，同时增加对亚洲的原油出口，目前俄罗斯大部分原油出口目的地为亚洲，包括印度和中国。 今年以来，由于俄罗斯炼厂频繁遭遇无人机袭击导致炼油产能下降，进而推升了原油出口。俄罗斯4月海运原油出口量一度飙升至近1年以来的最高水平，所有主要港口的流量均接近峰值，但5月以后由于俄罗斯炼厂恢复生产，叠加俄罗斯国内炼厂原油加工需求季节性回升，俄罗斯原油出口持续回落。 俄罗斯炼油输入量 2023年二季度以来，伊朗原油产出显著增长，截止今年7月，伊朗原油产量达到327万桶/日，同比增长了40万桶/日，但较历史峰值水平仍然低60多万桶/日，在此期间，伊朗原油出口量也达到150万桶/日上下，增长了40-50万桶 /日，但近几个月伊朗原油产量及出口量增长有所放缓。 长期以来，受制裁影响，伊朗原油供给变化较大，2018年产量和出口量峰值分别达到380和320万桶/日，而2020年产量一度降至不足200万桶，出口量一度降至30万桶。 伊朗原油产量 上半年美国宣布重启对委内瑞拉的石油制裁，但个别公司可以申请特定许可证。从船货数据来看，近几个月委内瑞拉原油出口总量保持稳定，但出口至亚洲市场的原油有所下降。 委内瑞拉是全球石油储量最丰富的国家，但由于国内局势动荡等因素影响，其国内原油产量一直较低，2000年后峰值产量在300万桶/日左右，2020年一度降至30多万桶/日，委内瑞拉原油基本以重质油为主，2023年委内瑞拉原油产量基本维持在70万桶/日上下，2024年产量增至80万桶左右，出口量维持在50万桶/日上下。 委内瑞拉原油产量 今年以来，美国原油产出有所回落，截止8月中旬，美国原油产量达到1330万桶/日，较年初增长10万桶/日。而2023年美国原油产量增幅达到100万桶/日。目前美国页岩油上游投资活动景气度仍然不高，美国活跃石油钻机数量仍在减少，同时美国七大页岩油产区钻井及完井数据仍然呈现下降趋势，但近1年页岩油产区油井出油效率持续回升，单井产量提升推动页岩油产出增长。 受制于上游活动，预计今年美国原油产量增幅将显著低于去年，根据EIA、IEA、OPEC的预计，2024年美国原油产量增幅预计分别将达到31、53、51万桶/日，其中页岩油产量预计仍将保持增长，增量主要将来自Permian，但传统原油产量有可能出现下降。 美国原油产量美国七大页岩油产区单井产量 2024年全球经济呈现弱复苏态势，石油消费表现并不乐观。目前机构对2024年全球石油需求增长预期存在一定分歧， 但普遍认为会低于2023年石油需求增量。根据EIA、IEA、OPEC的预计，2024年全球石油消费增幅预计分别将达到110 、97、211万桶/日，EIA和IEA对于石油需求增幅的预测不及去年一半的水平。其中非OECD国家仍然是石油需求增长的 主力，包括中国和印度等国，与此同时，汽油、航空煤油及燃料油需求均有一定增量，但柴油需求预计会出现回落。 今年以来美国经济有所改善，但整体表现依旧偏弱，对石油消费形成一定打压，今年美国油品消费量仍低于2023年以及疫情前水平，上半年美国炼厂原油平均开工率为88%，较2023年及2019年分别下降2%和3%，美国油品总需求为1994万桶/日，同比下降1.17%，较2019年下降了4.27%。上半年美国汽油、馏分油、航空煤油需求同比均出现下降，降幅分别为1.09%、3.28%，0.37%，各终端油品需求较2019年分别低6.69%、8.56%、9.31%。基于当前的美国经济环境，EIA、OPEC预计2024年美国石油消费分别将增长11、10万桶/日，IEA则预计下降10万桶/日。 6月以来，美国炼厂开工负荷整体居于高位，截止8月9日当周，美国炼厂开工负荷达到91.5%，从季节性角度来看，夏季为保证汽油供给，炼厂将维持高开工，预计在9月前，美国炼厂原油加工需求将维持高位。 美国成品油需求季节性改善，当前为汽油消费旺季，但汽柴油裂解表现均偏弱，且柴油库存整体回升，而从季节性角度来看，9月以后，随着消费旺季的结束，成品油库存均存在累库预期。 美国炼厂开工率美国汽油裂解价差 2024年欧洲经济维持疲弱态势，欧洲制造业PMI持续处于萎缩区间，对欧洲柴油消费形成明显打压，与此同时，燃料油车销量下降以及电动汽车销量增长一定程度上也制约了欧洲汽柴油消费，但欧洲市场长途出行需求增加提升了航空煤油消费，对冲了部分汽柴油消费的下降。另外，今年1-7月欧洲16国炼厂开工率仍低于疫情前水平。目前，大部分机构对2024年欧洲石油消费均给出了下降预期，EIA、IEA、OPEC预计2024年欧洲石油消费分别将下降3万桶/日、下降10万桶/日以及持平。 今年以来，在国内经济整体表现疲弱的背景下，国内石油消费增长明显受限。今年1-7月中国原油进口量累计达到3.18亿吨，同比下降2.5%，今年1-7月中国原油加工量累计达到5.9亿吨，同比下降6%。今年以来，低利润、低需求持续抑制国内炼厂开工负荷，国内主营炼厂开工率整体维持在75%-80%波动，而地炼开工负荷持续走低且并低于历史同期水平，6月以来开工率降至50%左右。 中国原油进口量 7月以来，国内主营炼厂开工率逐步回升，但地炼开工进一步走低。受高成本和低产品价格影响，山东独立炼厂炼油利润一度处于较低水平运行，进而制约炼厂开工水平。但随着检修炼厂的陆续复工，主营及地炼开工率将有所上升。 汽油方面，暑期出行高峰期基本结束，居民出行需求将有所下降，虽有高温车载空调使用率的支撑，但整体出行率不及上旬，零售端加油站出货量或有所减少；柴油方面，随着高温降雨天气逐步减少，户外工矿、基建开工率逐步上升，柴油消费量或有恢复，但受制于宏观环境及季节性因素，柴油需求增长空间也相对有限。 中国主营炼厂开工率山东地炼开工率 今年上半年，全球原油市场整体维持紧平衡，全球原油库存维持低水平，二季度供需紧张程度相对高于一季度。上半年OPEC+持续减产令全球原油供给维持低位，一季度石油消费处于季节性淡季，因此即便供给水平不高，整体供给依然维持充裕，而二季度石油需求季节性改善，原油供需结构趋于紧张。 三季度OPEC+仍将延续此前的减产政策，这意味着全球原油供给依旧会保持较低水平，而三季度石油消费处于旺季，在供给低位以及需求改善带动下，三季度原油市场将呈现一定的供需缺口，进入四季度，一方面OPEC+部分减产可能会逐步退出，另外一方面石油需求将季节性减少，原油供需结构预计转弱，EIA预计今年下半年原油市场供需缺口在70万桶/日左右，IEA预计三季度供需缺口高于四季度。全年来看，因OPEC+减产，全球原油供给受限，虽然石油需求增量不高，但原油市场仍有望小幅去库，供需缺口预计在30-40万桶/日。 我们统计了CME和ICE两大交易所上市的五大油品的持仓数据，4月初以来，五大油基金净多头持仓整体保持下降趋势，其中多头持仓持续减少，空头持仓有所增加，五大油基金净多头持仓累计降幅超过70%。从WTI原油及Brent原油基金持仓来看，均出现了净多头持仓下降、多头持仓下降以及空头持仓增加的情况，尤其是Brent原油基金净多头持仓降幅达到90%，说明市场看空氛围依旧浓厚。 国内原油期权自2021年6月21日上市以来，交易量稳步增长，市场活跃度逐步提升。今年年初以来，原油期权成交量及持仓量均有一定程度回落，从持仓分布上看，认购期权及认沽期权成交集中在虚值期权上，持仓分布较为分散，说明市场投机氛围较重。从原油期货历史波动率来看，年内原油期货波动率整体呈现下降趋势，但7月以来波动率水平显著回升。 期权策略：SC原油整体预计延续下行趋势。期权操作上，建议进行卖出操作，即反弹高点买入原油看跌期权或卖出看涨期权进行投机。 原油期权总成交、持仓量原油期权认购、认沽成交量 宏观面：宏观经济仍然呈现弱复苏，多国经济数据表现疲软引发经济衰退担忧，但美联储年内降息预期有所增强； 原油供需面：三季度OPEC+减产仍将延续，其他产油国供给相对稳定，全球原油供给仍将维持低水平，四季度OPEC+存在逐步恢复产量的预期，可能推升全球原油供给。从需求端来看，全球经济表现疲弱对石油消费水平形成明显打压，今年全球石油需求增速将明显低于去年，同时中美两大消费国需求增量有限，但三季度是石油消费旺季仍然将阶段性推升消费水平，而四季度需求将季节性回落。整体上认为，三季度原油供需缺口相对较大，四季度供需结构预计会边际弱化。 原油逻辑：宏观衰退压力增强，原油供需面预期转弱，而地缘政治层面不确定性持续增强； 原油价格：SC原油短线反弹修复，中期方向依旧向下，下方支撑位关注520及500附近，建议偏空思路对待。 本报告中的信息均源于公开资料，方正中期期货研究院对信息的准确性及完备性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。 我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息和意见并不构成所述期货合约的买卖出价和征价，投资者据此作出的任何投资决策与本公司和作者无关，方正中期期货有限公司不承担因根据本报告操作而导致的损失，敬请投资者注意可能存在的交易风险。 本报告版权仅为方正中期期货研究院所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制发布，如引用、转载、刊发，须注明出处为方正中期期货有限公司。 谢谢！ 方正中期期货有限公司 北京市朝阳区朝阳门南大街10号兆泰国际中心A座16层100020 16F,TowerA,ZTInternationalCenter,No.10ChaoyangmenSouthStreet,ChaoyangDistrict,Beijing,China100020