调整进行时，业绩反弹道阻且长

华熙生物在功能性护肤品业务条线大举调整的背景下，2Q24公司收入负增长18.1%，归母净利润同比下降56%。季度业绩的同比下降印证了公司业务重回增长轨道仍需时间的观点。

• 功能性护肤品调整进行中，恢复增长有待时日：公司自2023年中开启对功能性护肤品业务线的调整，导致1H24功能性护肤品业务收入同比下降30%。尽管润百颜的业务及组织结构调整已相对完善，但收入仍同比下降超10%，其余品牌降幅更高。下半年预计环比有所增长，主要由于新产品推出、提早备战双十一、加强消费者触达等因素。但变革尚未转化为业绩增长动力，仍需具体新品上市或热门营销活动助力。

• 原料出海和医美产品成为业绩支撑：功能性护肤品收入下滑期间，原料业务收入同比增长11%，其中50%的收入贡献来自于海外。同时，在娃娃针增长超200%的带动下，医疗终端业务中的皮肤类医疗产品同比增长70%。公司计划在未来1-2年间在巴西、土耳其、意大利等国推进医美产品注册。

• 减促和控费使利润率回升：功能性护肤品业务条线调整逐步结束，部分品牌营销活动开始投放，以及公司内部薪酬结构重组带来的一次性支出（约人民币6,000-7,000万元），使2Q24销售费用率和管理费用率分别同比提升1.5ppt和2.2ppt。预计2H24公司的费用率也将同比提升。

• 下调盈利预测，维持“持有”评级：考虑到华熙生物功能性护肤品的调整仍需时间完全达成，以及公司组织和薪酬调整的影响，下调盈利预测，给予华熙生物28x2025EPE，下调目标价至人民币48.9元，维持“持有”评级。

• 投资风险：行业需求放缓；线上竞争加剧；子品牌增长不及预期。