把握计算产业机遇，构建算力服务全链生态

2024年08月26日 中科曙光(603019.SH) 把握计算产业机遇，构建算力服务全链生态 998345867 公司快报 证券研究报告 通用计算机设备 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价45.03元股价(2024-08-23)36.38元 事件概述： 交易数据总市值(百万元) 53,233.54 流通市值(百万元) 53,064.29 总股本(百万股) 1,463.26 流通股本(百万股) 1,458.61 12个月价格区间 30.1/55.12元 近日，中科曙光发布《2024年半年度报告》。上半年，公司实现营业收入57.12亿元，同比增长5.77%；实现归母净利润为5.63亿元，同比增长3.38%；扣非归母净利润为3.66亿元，同比增长20%。营业收入与此前发布的业绩快报保持一致，归母净利润和扣非归母净利润均高于业绩快报中的数据。 上半年经营保持高质量发展，产品、营销和项目端各有亮点 单Q2来看，公司营业收入为32.33亿元（YoY+4.19%），归母净利润为4.21亿元（YoY+1.69%），扣非归母净利润为3.1亿元（YoY+21.09%）。分业务来看，IT设备收入51.26亿元（YoY+3.98%）；围绕高端计算机的软件开发、系统集成及技术服务收入为5.84亿元（YoY+24.79%）综合毛利率为26.25%（YoY+0.21pct），销售/管理/研发费用率分别为6.04%/2.63%/10.94%,同比+0.56/+0.03/+0.12pct。 上半年公司投资收益2.23亿元（YoY+37.25%），主要系联营企业净利 润增加所致。联营企业海光信息2024年上半年实现营业收入37.63 亿元（YoY+44.08%），归母净利润8.53亿元（YoY+25.97%）；扣非归 母净利润8.18亿元（YoY+32.09%），整体经营指标持续增长，主要系高端处理器产品的产业生态持续扩展，涉及的行业应用以及新兴人工智能大模型产业逐步增加。 据半年报披露，公司报告期内开发了浸没式液冷刀片、人工智能工作站等高端计算机产品；加快国产核心零部件导入、探索集群最佳组网实践、最优高性能存储配比，增强系统稳定性；营销端把握重点行业国产化需求，增强销售队伍建设，与行业ISV合作，扩大市场份额；以“立体计算”新思路参与各地智算中心项目建设，为各地提供集规划咨询、系统设计、工程建设、运维服务、能耗管理于一体的算力基础设施解决方案。 聚焦算力、软件、平台等要素，构建算力服务全产业链生态 2024年上半年，公司发布全栈自研的集中式存储系统FlashNexus，满足金融、电信等关键业务系统的高性能存储需求，升级分布式全闪存储，满足人工智能存储需求；研发AI技术软件栈DAS平台，提升AI全栈优化能力，平台提供从基础算子、框架工具到扩展组件的多层次计算服务，助力AI应用的迁移、开发及迭代；同时，基于国产算力平台上线AI模型仓库，支持百余精调模型下载即用。 公司积极向计算生态业务延伸布局，除推出存储、网络安全、大数据、云计算等产品和解决方案，完成“芯—端—云—算”的全产业链布局，同时投资了海光信息、中科星图、曙光数创、曙光云计算等多项优质资产。公司与参控股公司全方位覆盖了从上游芯片、服务器硬件、IO 中科曙光 沪深300 39% 29% 19% 9% -1% -11% -21% 2023-082023-122024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -12.3 -6.1 2.8 绝对收益 -15.6 -14.7 -7.1 赵阳 分析师 SAC执业证书编号：S1450522040001 zhaoyang1@essence.com.cn 杨楠分析师 SAC执业证书编号：S1450522060001 yangnan2@essence.com.cn 马诗文分析师 SAC执业证书编号：S1450524050001 masw2@essence.com.cn 相关报告Q3业绩稳健增长，受益于算 2023-11-01 力需求增长和国产替代2023H1业绩稳健增长，把握 2023-07-24 AI算力建设浪潮盈利能力持续提升，有望受 2023-05-04 益AI算力需求激增 22Q3利润实现高增，发力一2022-11-03体化算力服务 存储到中游云计算平台、大数据平台、算力服务平台以及下游云服务提供商。 公司布局建设“全国一体化算力服务平台”，链接多地各类算力基础设施资源，为AI、科学计算、工业仿真等用户，提供端到端全栈算力生产、交付与应用支持服务，解决算力输出、转化、匹配和应用问题，加速人工智能软硬协同及应用场景快速落地。通过算力运营、平台运营、生态运营等多种运营模式，促进数据、算力、模型、应用良性循环，增强智算中心商业化运营能力。报告期内，公司积极参与北京、重庆、青岛等城市算力互联服务平台建设及运营，与合作伙伴共同构建高效、多元、普惠的算力服务。 投资建议： 中科曙光作为核心信息基础设施领军企业，有望受益于人工智能浪潮下带来的算力需求激增，且作为海光的第一大股东有望借此受益。预计公司2024-2026年营业收入分别为161.39/188.29/223.14亿元，归母净利润分别21.96/27.32/32.09亿元。维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价45.03元，相当于2024年30倍的动态市盈率。 风险提示： 数据中心建设不及预期；高端计算机行业竞争加剧。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 13,008.0 14,352.7 16,139.4 18,829.0 22,314.2 净利润 1,544.2 1,835.9 2,195.6 2,731.8 3,208.6 每股收益(元) 1.05 1.25 1.50 1.87 2.19 每股净资产(元) 12.12 13.31 14.59 16.18 18.04 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 20.99 31.48 24.25 19.49 16.59 市净率(倍) 1.90 3.10 2.60 2.34 2.10 净利润率 11.9% 12.8% 13.6% 14.5% 14.4% 净资产收益率 10.4% 10.3% 11.2% 12.6% 13.3% 股息收益率 0.4% 0.6% 0.7% 0.9% 1.1% ROIC 9.2% 8.6% 9.8% 10.8% 11.1% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 13,008.0 14,352.7 16,139.4 18,829.0 22,314.2 成长性 减:营业成本 9,591.8 10,583.5 11,686.6 13,509.8 15,877.3 营业收入增长率 16.1% 10.3% 12.4% 16.7% 18.5% 营业税费 53.9 53.0 59.6 69.6 82.4 营业利润增长率 34.2% 14.2% 19.8% 24.4% 17.5% 销售费用 619.7 751.3 764.2 891.5 1,056.5 净利润增长率 33.4% 18.9% 19.6% 24.4% 17.5% 管理费用 1,415.0 1,610.6 1,649.7 1,924.7 2,214.0 EBITDA增长率 40.3% 15.8% 15.3% 24.2% 18.3% 财务费用 -99.3 -80.3 156.7 206.1 280.3 EBIT增长率 42.5% 14.7% 31.4% 24.8% 18.6% 资产减值损失 -200.8 173.8 282.3 230.2 374.0 NOPLAT增长率 42.0% 14.8% 31.4% 24.8% 18.6% 加:公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资资本增长率 40.2% 10.5% 19.0% 8.3% 21.5% 投资和汇兑收益 248.1 360.6 504.9 656.4 820.5 净资产增长率 35.7% 9.8% 9.6% 10.9% 11.5% 营业利润 1,904.8 2,175.5 2,606.0 3,242.5 3,808.5 加:营业外净收支 0.9 3.6 0.0 0.0 0.0 利润率 利润总额 1,905.7 2,179.1 2,606.0 3,242.5 3,808.5 毛利率 26.3% 26.3% 27.6% 28.2% 28.8% 减:所得税 288.5 301.2 360.2 448.2 526.4 营业利润率 14.6% 15.2% 16.1% 17.2% 17.1% 净利润1,544.21,835.92,195.62,731.83,208.6 净利润率 11.9% 12.8% 13.6% 14.5% 14.4% EBITDA/营业收入 18.1% 19.0% 19.5% 20.8% 20.7% 资产负债表 EBIT/营业收入 14.1% 14.6% 17.1% 18.3% 18.3% （百万元）202220232024E2025E2026E 运营效率 货币资金 6,155.1 7,193.3 8,088.8 9,436.8 11,183.5 固定资产周转天数 51 57 64 72 74 交易性金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 流动营业资本周转天数 299 197 287 212 276 应收帐款 2,806.9 2,728.1 3,495.9 3,765.3 4,839.9 流动资产周转天数 472 380 470 395 459 应收票据 171.8 76.7 86.2 100.6 119.2 应收帐款周转天数 74 70 70 70 70 预付帐款 423.4 137.2 154.2 179.9 213.2 存货周转天数 235 169 169 169 169 存货 6,379.4 3,430.0 7,401.8 5,119.8 9,596.2 总资产周转天数 813 806 791 751 713 其他流动资产 883.9 1,363.9 1,533.7 1,789.3 2,120.5 投资资本周转天数 564 565 597 554 568 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 长期股权投资 6,395.0 6,909.2 6,909.2 6,909.2 6,909.2 ROE 10.4% 10.3% 11.2% 12.6% 13.3% 投资性房地产 ROA 4.9% 5.8% 5.7% 7.0% 6.7% 固定资产 2,198.3 2,290.9 3,378.6 4,093.2 4,947.2 ROIC 9.2% 8.6% 9.8% 10.8% 11.1% 在建工程 290.7 570.1 0.0 0.0 0.0 费用率 无形资产 1,589.5 4,317.1 4,692.8 5,106.0 5,560.5 销售费用率 4.8% 5.2% 4.7% 4.7% 4.7% 其他非流动资产 4,516.3 2,598.9 2,598.9 2,598.9 2,598.9 管理费用率 10.9% 11.2% 10.2% 10.2% 9.9% 资产总额 31,810.2 31,615.5 38,340.1 39,099.1 48,088.4 财务费用率 -0.8% -0.6% 1.0% 1.1% 1.3% 短期债务 864.8 1,446.1 3,799.3 3,645.4