电解铝量利双增，煤炭生产恢复正常水平

2024年08月25日神火股份(000933.SZ) 电解铝量利双增，煤炭生产恢复正常水平 公司快报 证券研究报告铝投资评级买入-A维持评级 6个月目标价22.5元股价(2024-08-23)15.40元 公司发布2024年中报 2024年H1公司营业收入182.21亿元，同比-4.65%；归母净利润22.84 交易数据总市值(百万元) 34,645.51 流通市值(百万元) 34,545.11 总股本(百万股) 2,249.71 流通股本(百万股) 2,243.19 12个月价格区间14.51/25.21元 亿元，同比-16.62%，扣非归母净利润21.57亿元，同比-21.35%。 其中2024年Q2营业收入99.98亿元，同比+4.20%、环比+21.57%；归母净利润11.94亿元，同比+0.04%、环比+9.45%。扣非归母净利润 11.43亿元，同比-4.82%，环比+12.88%。 神火股份 沪深300 66% 56% 46% 36% 26% 16% 6% -4% -14% 2023-082023-122024-042024-08 股价表现 公司上半年业绩受以下非经营性原因影响：1）公司上半年取得投资收益2.7亿元，主要为处置神火发电股权取得；2）公司上半年 营业外支出1.25亿元，主要为因与华晨电力签订和解协议确认的债权损失。 电解铝量利双增，煤炭生产恢复正常水平 ✔量： 1）铝：上半年公司铝产品产量74.99万吨（新疆40万吨，云南34.99 万吨），同比+3.2%；销量74.95万吨（新疆39.97万吨，云南34.98万吨），同比+2.3%。铝产销量分别完成年度计划的49.99%、49.97%2）煤炭：上半年公司煤炭产量322.75万吨（永城矿区127.83万吨 许昌、郑州矿区194.92万吨），同比-15.0%；销量315.06万吨（其 中永城矿区123.26万吨，许昌矿区191.80万吨），同比-18.8%，产销量分别完成年度计划的45.46%、44.37%。据公司投资者活动记录，一季度受省内煤企安全事故、政府严管理政策等因素影响，产销量不及预期，4月份起已恢复至正常水平。 3）炭素：上半年公司炭素产量22.97万吨（永城厂区4.81万吨，新 疆厂区18.16万吨），同比-5.4%；销量23.42万吨（永城厂区4.51 万吨，新疆厂区18.91万吨），同比-6.2%，产销量分别完成年度计划的51.43%、47.16%。 4）铝箔：产量4.15万吨（其中商丘厂区2.75万吨，上海厂区1.40 万吨），同比-1.2%;销量4.13万吨（其中商丘厂区2.85万吨，上海厂区1.28万吨），同比+7.3%，产销量分别完成年度计划的42.56%、42.36%。 ✔价：据Wind，2024H1沪铝均价19856元/吨，同比+1390元/吨 （+7.5%）；2024H1氧化铝现货均价3508元/吨，同比+543元/吨 （+18.3%）；2024H1预焙阳极均价4144元/吨，同比-1463.5元/吨 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -8.0 -25.2 16.1 绝对收益 -11.2 -33.9 6.1 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 周古玥联系人 SAC执业证书编号：S1450123050031 zhougy@essence.com.cn 相关报告审计调整前三季度盈利,煤 2024-03-28 铝价格回调全年业绩同比回落三季报业绩环增，电解铝权 2023-10-28 益产能提升煤价回落拖累业绩，成本收 2023-07-15 缩电解铝吨利扩张量价回落拖累业绩财务费 2023-04-25 用持续优化 煤铝价格齐涨，年报业绩亮2023-03-28 眼 （-26.1%）。其中2024Q2沪铝均价20643元/吨，环比+1587元/吨 （+8.3%），同比+2273元/吨（+12.4%）。2024Q2氧化铝现货均价3648元/吨，环比+283元/吨（+8.4%），同比+708元/吨（+24.1%）。2024Q2预焙阳极均价4157元/吨，环比+27元（+0.7%），同比-764元（-15.5%）。 转让神火发电51%股权，神兴能源增资入股推进中 ✔2024年4月，公司转让了神火发电51%股权，发电装机容量600MW 阳极炭块产能16万吨不再纳入公司合并报表范围。 ✔目前公司正在办理新疆能源（集团）有限责任公司增资入股神兴能源事宜，增资完成后，由神兴能源办理五彩湾矿区探矿权相关事宜。 ✔经公司半年度董事会决议审议通过，公司决定1)设立创新发展研究院。2)董事会同意公司通过在产权交易中心挂牌的方式，公开转让所持河南神火永昌矿业有限公司75%股权、所持禹州市昌隆煤业有限公司60%股权，公司将不再持有2家公司股权。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为382.97、395.58、 396.92亿元，实现净利润53.28、60.62、62.66亿元，对应EPS分别为2.37、2.69、2.79元/股，目前股价对应PE为6.5、5.7、5.5倍。公司维持“买入-A”评级，6个月目标价维持22.5元/股，对应24年PE约9.5倍。 风险提示：需求不及预期，产品价格波动，限电压产超预期，环保风险及项目进展不及预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 42,703.9 37,625.1 38,296.5 39,557.9 39,691.5 净利润 7,571.2 5,905.4 5,327.9 6,062.2 6,266.2 每股收益(元) 3.37 2.62 2.37 2.69 2.79 每股净资产(元) 7.13 8.81 10.31 12.19 14.13 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 4.6 5.9 6.5 5.7 5.5 市净率(倍) 2.2 1.7 1.5 1.3 1.1 净利润率 17.7% 15.7% 13.9% 15.3% 15.8% 净资产收益率 47.2% 29.8% 23.0% 22.1% 19.7% 股息收益率 6.5% 5.2% 4.7% 5.3% 5.5% ROIC 43.0% 28.6% 24.6% 29.1% 32.5% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 42,703.9 37,625.1 38,296.5 39,557.9 39,691.5 成长性 减:营业成本 29,338.3 27,708.8 28,549.2 28,727.2 28,600.3 营业收入增长率 24.0% -11.9% 1.8% 3.3% 0.3% 营业税费 711.7 529.7 574.4 593.4 595.4 营业利润增长率 103.9% -24.1% -6.7% 13.1% 3.1% 销售费用 328.6 331.2 383.0 395.6 396.9 净利润增长率 134.1% -22.0% -9.8% 13.8% 3.4% 管理费用 763.8 829.9 844.7 872.6 875.5 EBITDA增长率 -10.5% -25.1% -3.9% 10.9% 2.6% 研发费用 183.8 429.0 436.7 451.1 452.6 EBIT增长率 -11.8% -30.0% -4.1% 13.0% 3.1% 财务费用 769.7 63.0 63.0 63.0 63.0 NOPLAT增长率 133.6% -26.8% -6.6% 13.0% 3.1% 资产减值损失 -21.9 -6.7 -10.0 -10.0 -10.0 投资资本增长率 10.0% 8.7% -4.6% -7.6% -4.4% 加:公允价值变动收益 - - -8.9 3.0 1.0 净资产增长率 47.3% 14.9% 17.4% 18.3% 15.9% 投资和汇兑收益 228.3 334.7 291.7 284.9 303.8 营业利润 10,901.7 8,269.7 7,718.3 8,732.9 9,002.5 利润率 加:营业外净收支 -242.0 -113.9 -208.5 -188.1 -170.2 毛利率 31.3% 26.4% 25.5% 27.4% 27.9% 利润总额 10,659.7 8,155.9 7,509.7 8,544.8 8,832.4 营业利润率 25.5% 22.0% 20.2% 22.1% 22.7% 减:所得税 2,083.3 1,427.6 1,314.5 1,495.7 1,546.1 净利润率 17.7% 15.7% 13.9% 15.3% 15.8% 净利润 7,571.2 5,905.4 5,327.9 6,062.2 6,266.2 EBITDA/营业收入 30.2% 25.7% 24.3% 26.0% 26.6% EBIT/营业收入 27.2% 21.6% 20.4% 22.3% 22.9% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 174 205 202 183 170 货币资金 17,907.3 13,322.5 3,063.7 6,928.0 13,232.1 流动营业资本周转天数 -50 -50 -50 -49 -48 交易性金融资产 9.0 - 3.0 4.0 2.3 流动资产周转天数 166 206 135 101 147 应收帐款 957.9 861.4 990.3 922.3 996.8 应收帐款周转天数 6 9 9 9 9 应收票据 20.7 11.9 21.3 13.0 21.4 存货周转天数 25 29 30 29 29 预付帐款 461.9 402.2 488.1 407.8 484.1 总资产周转天数 481 566 492 432 461 存货 3,099.8 3,052.8 3,286.4 3,092.3 3,258.2 投资资本周转天数 193 240 240 218 204 其他流动资产 1,188.2 1,800.9 1,433.4 1,474.1 1,569.5 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 47.2% 29.8% 23.0% 22.1% 19.7% 长期股权投资 3,575.7 3,688.7 3,688.7 3,688.7 3,688.7 ROA 14.2% 11.6% 13.3% 14.6% 13.6% 投资性房地产 239.1 118.0 118.0 118.0 118.0 ROIC 43.0% 28.6% 24.6% 29.1% 32.5% 固定资产 20,734.5 22,156.1 20,778.3 19,400.4 18,022.6 费用率 在建工程 989.6 1,656.3 1,656.3 1,656.3 1,656.3 销售费用率 0.8% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 无形资产 5,244.8 5,438.8 5,330.3 5,221.7 5,113.2 管理费用率 1.8% 2.2% 2.2% 2.2% 2.2% 其他非流动资产 6,049.0 5,348.1 5,872.2 5,294.1 5,269.8 研发费用率 0.4% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 资产总额 60,477.4 57,857.6 46,729.9 48,220.7