全国布局初见成效，算力数据中心前景可期

2024年上半年继续高增长。公司发布2024年半年报，实现营业收入35.8亿元，同比增长112%；实现归母净利润9.7亿元，同比增长38%；实现扣非归母净利润9.5亿元，同比增长35.9%。 单季度来看，公司二季度实现营业收入23.3亿元，同比增长167%；实现归母净利润4.9亿元，同比增长32%，延续一季度高增长态势。 分业务看，上半年IDC业务营收15.2亿，同比增长0.19%，毛利率下同比减少5.48%，主要是廊坊机房改造升级，折旧先行，随着后续上架率提升，财务指标有望逐步改善；AIDC业务上半年营收20.54亿，同比大幅增长，主要是智算中心项目开始交付。 IDC机柜基本完成全国布局，能耗指标增长60%。目前已在京津冀、长三角、大湾区、成渝经济圈、甘肃、海南自贸港等6大核心区域，规划完成了7个AIDC智能算力基础设施集群，累积拥有61栋智算中心、约32万架机柜资源储备，基本完成了全国“一体化算力中心体系”框架布局。截止上半年，公司投产机柜数量约7.6万架，成熟的算力中心上架率超过90%。同时，公司整体的能耗指标储备较2023年末再次增长约60%，为公司长远稳健发展奠定了坚实基础。 机房全面升级，成功开拓头部互联网客户。由于AI服务器的功耗较大，且随着算力提升会越来越大，为满足这一需求，一方面，公司主动加大存量低功率机柜升级改造力度，另一方面，公司对尚未完成上架的算力中心进行超高功率改造，匹配技术高速迭代带来的超高功率市场旺盛需求。基于此，公司公司成功开拓了多家互联网头部客户，而不局限于原本优势的运营商客户。 公司AIDC技术领先。公司作为智算中心的链主方，牵头在京津冀园区和长三角园区部署了算力模组，赢得了AI头部客户。同时，公司将自研的液冷技术全面应用于全国多园区的下一代新型智算中心项目中，可实现单体建筑面积约22万平米、IT功率超200MW，在理论距离约束范围内可聚集13万张以上算力卡的集群，为大模型训练做好准备。 风险提示：AI需求不及预期；头部客户开拓不及预期；市场竞争加剧。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。 维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为23/34/39亿元，当前股价对应PE分别为17/11/10倍，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 财务分析 公司Q2单季度收入增速167%，创新高，随着现有机柜上架率的提升，收入持续环比攀升。 图1：润泽科技营业收入（亿元）及增速 图2：润泽科技单季营业收入（亿元）及增速 公司上半年利润增速38%，低于收入增速，主要是公司启动改造传统机房，同时新建新机房，整体折旧摊销较高所致。 图3：润泽科技归母净利润（亿元）及增速 图4：润泽科技折旧摊销（亿元）及增速 公司毛利率Q2有显著下滑，主要是AIDC业务占比提升所致。AIDC业务当前模式为转售模式，整体毛利率较低，上半年22%，拉低了整体的毛利率水平和净利率水平。费用率的降低主要来源于收入的快速增长。 图5：润泽科技单季度毛利率、净利率变化情况 图6：润泽科技单季度三项费用率变化情况 公司24年上半年在建工程和固定资产仍然持续增加，反映公司仍在投入阶段，全国布局的IDC资源逐步落地。 图7：润泽科技在建工程与固定资产（亿元） 公司24年二季度经营活动现金流同环比大幅改善，主要是AIDC业务中存货降低，转化为收入，实现了一定的的回款。 图8：润泽科技季度经营活动现金流净额（亿元） 投资建议： 维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为23/34/39亿元，当前股价对应PE分别为17/11/10倍，维持“优于大市”评级。 表1：同类公司估值比较 风险提示：AI需求不及预期；头部客户开拓不及预期；市场竞争加剧。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）