新兴业务增速较快，静待行业需求复苏

2024年08月25日天融信(002212.SZ) 新兴业务增速较快，静待行业需求复苏 公司快报 证券研究报告 通用计算机设备 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价5.20元股价(2024-08-23)4.27元 事件概述 公司近期发布2024年半年报，上半年实现营业收入8.73亿元，同比下降13.07%，单Q2实现收入4.51亿元，同比下降15.82%。上半年实现归母净利润-2.06亿元，同比增长2.98%，单Q2实现归母净利润 交易数据总市值(百万元) 5,036.27 流通市值(百万元) 4,984.70 总股本(百万股) 1,179.45 流通股本(百万股) 1,167.38 12个月价格区间 4.2/10.43元 -1.16亿元，同比增长3.63%。总体来看网安行业需求依然承压，拐点仍需等待。从收入结构来看，云安全、云计算、信创等业务增速较快，有望带来新的支撑。 云安全、云计算和信创业务支撑增长，经营质量提升 收入端来看，公司2024年上半年实现营业收入同比下降13.07%，行业整体依然承压。但从收入结构来看，在新方向新业务方面，云安全收入同比增长51.52%，云计算收入同比增长35.80%，信创安全收入 同比增长22.99%。细分行业方面，卫生行业收入同比增长46.45%，能源行业收入同比增长33.42%，政法行业收入同比增长31.13%，交通行业收入同比增长15.63%。因此，公司云安全、云计算和信创等业务，以及关基行业的需求形成一定支撑。 利润端来看，公司2024年上半年综合毛利率63.30%，同比提升7.86pct。公司上半年期间费用总计同比下降2.63%，由于公司在新方向和新技术的前期布局基本完成，因此研发费用同比下降5.80%； 管理费用同比下降30.64%；公司持续保持营销的投入，销售费用同比增长9.71%。公司毛利率的提升以及期间费用的下降，表明公司在经营质量上有所提升。 信创、云计算、AI、车联网等多点发力 信创安全方面，根据公司半年报披露，公司基于国产软硬件的“天融信昆仑”系列产品已累计发布69款265个型号，累计取得2300余项 兼容性认证证书，始终保持信创产品品类最全、型号最多的行业领先优势。在技术与生态融合方面，通过与国产CPU、操作系统、数据库、浏览器、中间件等生态上下游的紧密合作，将基础软硬件、国密算法、可信计算技术等深度融合，提升信创产品和方案的核心竞争力。 云计算方面，公司发布天问智算云平台、服务器虚拟化、算力服务器、国产化服务器、新一代云终端等新产品，更新了天融信太行云新版本，增加了数据库一键部署、纳管阿里云、华为云、天翼云等公有云资源 等能力，进一步提升产品易用性、稳定性；完善信创超融合解决方案、容灾建设解决方案、金融行业桌面云解决方案、VMware迁移替代解决方案等多个方案，满足不同场景下的客户需求。 AI安全方面，2024年公司积极探索“AI+安全”的深度融合与创新，基于大模型、小模型、自然语言处理、机器学习、深度学习等AI技 天融信 沪深300 7% -8% -23% -38% -53% 2023-082023-122024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.3 -17.7 -45.5 绝对收益 -3.6 -26.4 -55.5 赵阳 分析师 SAC执业证书编号：S1450522040001 zhaoyang1@essence.com.cn 夏瀛韬分析师 SAC执业证书编号：S1450521120006 xiayt@essence.com.cn 相关报告商誉减值致利润承压，信创 2024-04-28 和AI驱动发展业绩逐季改善，盈利能力持 2023-10-31 续提升上半年收入复苏，控费效果 2023-08-21 逐步显现2022年控费效果显著，2023 2023-04-23 年复苏可期Q3经营压力加大，新兴业务 2022-11-06 术应用，发布了天问大模型系统、产品小天、云上小天、天问智算云平台等系列产品，主要应用于威胁检测、安全运营、知识问答、算力管理等场景，实现AI全面赋能。 车联网安全方面，公司持续加速安全技术与车联网业务场景的融合，构建了涵盖车端、通信、云端、V2X以及数据安全的弹性自适应车联网安全体系，并与北汽、广汽、东风、吉利、上海畅星、北理西山实 验室、南京紫金山实验室、北京质检院、公安三所等行业头部企业、科研院所及监管机构进行了深度合作，共同推动智能网联汽车多种类型场景应用落地。 持续推进 投资建议： 天融信作为国内领先的网络安全综合解决方案提供商，在保持防火墙市场强大竞争优势的同时，通过国产化需求拉动基础安全产品稳增增长，同时布局云计算、数据安全、AI等多条新业务赛道，有望打开未来成长空间。我们预计公司2024/25/26年实现营业收入35.88/41.17/47.22亿元，实现归母净利2.45/3.96/4.98亿元。维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价5.20元，相当于2024年 的25倍动态市盈率。 风险提示：下游客户需求不及预期；技术研发不及预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 3,543.0 3,124.5 3,587.9 4,117.4 4,722.2 净利润 205.1 -371.4 245.0 395.9 498.3 每股收益(元) 0.17 -0.31 0.21 0.34 0.42 每股净资产(元) 8.26 7.98 8.22 8.55 8.98 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 57.71 -31.20 20.55 12.72 10.11 市净率(倍) 1.21 1.23 0.52 0.50 0.48 净利润率 5.8% -11.9% 6.8% 9.6% 10.6% 净资产收益率 2.1% -3.9% 2.6% 4.0% 4.8% 股息收益率 0.5% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 2.1% -3.9% 2.4% 3.9% 4.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 利润表 财务指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 3,543.0 3,124.5 3,587.9 4,117.4 4,722.2 成长性 减:营业成本 1,427.2 1,244.0 1,418.5 1,610.2 1,826.7 营业收入增长率 5.7% -11.8% 14.8% 14.8% 14.7% 营业税费 27.5 29.0 33.3 38.2 43.8 营业利润增长率 -12.5% -260.3% -165.9% 61.6% 25.9% 销售费用 811.9 918.9 1,001.3 1,087.4 1,199.9 净利润增长率 -10.8% -281.1% -166.0% 61.6% 25.9% 管理费用 1,142.8 985.7 1,078.1 1,175.4 1,324.5 EBITDA增长率 15.3% -124.3% -408.2% 54.0% 23.8% 财务费用 -1.4 1.9 2.6 3.4 3.1 EBIT增长率 -3.4% -260.6% -166.9% 67.0% 25.9% 资产减值损失 -49.4 509.2 4.1 3.7 4.8 NOPLAT增长率 7.2% -288.3% 162.4% 69.9% 26.5% 加:公允价值变动收益 0.5 10.7 10.7 10.7 10.7 投资资本增长率 4.2% -4.4% 10.6% -0.6% 11.3% 投资和汇兑收益 23.3 -8.6 23.3 27.9 30.7 净资产增长率 3.2% -3.4% 2.6% 4.1% 4.9% 营业利润 245.0 -392.8 258.9 418.4 526.6 加:营业外净收支 0.9 0.3 0.0 0.0 0.0 利润率 利润总额 245.9 -392.5 258.9 418.4 526.6 毛利率 59.7% 60.2% 60.5% 60.9% 61.3% 减:所得税 40.7 -21.1 13.9 22.5 28.3 营业利润率 6.9% -12.6% 7.2% 10.2% 11.2% 净利润205.1-371.4245.0395.9498.3 净利润率 5.8% -11.9% 6.8% 9.6% 10.6% EBITDA/营业收入 13.1% -3.6% 9.7% 13.0% 14.0% 资产负债表 EBIT/营业收入 6.9% -12.5% 7.3% 10.6% 11.6% （百万元）202220232024E2025E2026E 运营效率 货币资金 918.4 957.0 919.6 849.4 832.5 固定资产周转天数 35 50 43 37 32 交易性金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 流动营业资本周转天数 404 416 479 395 440 应收帐款 2,821.0 2,530.9 3,418.1 3,183.2 4,129.0 流动资产周转天数 499 528 573 471 504 应收票据 484.9 490.6 563.4 646.5 741.5 应收帐款周转天数 261 313 303 293 283 预付帐款 19.6 55.2 63.4 72.7 83.4 存货周转天数 138 152 142 132 122 存货 462.9 640.5 523.7 696.9 0.0 总资产周转天数 1215 1356 1213 1121 1042 其他流动资产 136.1 -153.5 144.6 -141.3 733.5 投资资本周转天数 1022 1108 1067 925 898 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 长期股权投资 513.6 502.5 502.5 502.5 502.5 ROE 2.1% -3.9% 2.6% 4.0% 4.8% 投资性房地产 ROA 1.7% -3.3% 1.9% 3.1% 3.5% 固定资产 441.8 421.9 419.5 416.9 414.2 ROIC 2.1% -3.9% 2.4% 3.9% 4.6% 在建工程 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 费用率 无形资产 814.4 961.0 1,258.5 1,615.5 2,043.9 销售费用率 22.9% 29.4% 27.9% 26.4% 25.4% 其他非流动资产 5,373.1 4,817.5 4,817.0 4,816.5 4,816.1 管理费用率 32.3% 31.5% 30.0% 28.5% 28.0% 资产总额 11,985.8 11,223.6 12,630.2 12,659.0 14,296.7 财务费用率 0.0% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 短期债务 140.3 35.6 798.3 343.8 1,023.7 三费/营业收入 55.1% 61.0% 58.0% 55.0% 53.5% 应付帐款 1,089.2 1,066.2 1,391.6 1,398.4 1,766.7 偿债能力 应付票据 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资产负债率 18.4% 15.8% 23.2% 20.3% 25.9% 其他流动负债 770.7 523.5 596.9 677.6 768.7 负债权益比 22.5% 18.8% 30.3% 25.5% 35.0% 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 流动比率 2.42 2.78 2.02 2