期待公司经营逐步改善

2024年08月25日雅迪控股(01585.HK) 期待公司经营逐步改善 公司快报 证券研究报告家电投资评级买入-A维持评级 6个月目标价11.67港币股价(2024-08-23)9.90港币 事件：雅迪控股公布2024年中期业绩公告。公司2024年上半 年实现收入144.1亿元，YoY-15.4%；实现归母净利润10.3亿元，YoY-12.9%。公司上半年收入受国检影响有所承压，但是公司综合竞争实力行业领先，随着新监管规定的逐步推出，我们认为行业集中度有望加速提升，公司有望受益。 受国检影响，2024H1公司收入有所承压：2024H1公司销量为638万台，YoY-22.3%。我们认为主要因为：1）国检导致市场需求短期转弱；2）分销商进入去库存周期。展望后续，我们认为下半年需求有望环比上半年复苏。一方面国检的影响逐步减弱，公司5、6月销量逐步回升。此外，以旧换新政策有望拉动内销需求。从均价表现来看，公司2024H1单车价格为2258元，YoY+8.8%，产品结构持续提升。 电池业务毛利率提升拉动公司毛利率上行：2024H1公司毛利率为18.0%，同比+1.1pct，主要因为：1）公司产品结构优化，2024H1公司电动两轮车及相关配件毛利率同比+0.1pct；2）公司电池及电驱动产品价格提升，2024H1电池业务毛利率同比+4.8pct。 费用控制良好，2024H1公司盈利能力同比略有提升：公司上半年盈利能力提升，2024H1雅迪归母净利率为7.2%，同比+0.2pct。具体来看，除毛利率同比提升外，公司2024H1销售/管理/研发费用率同比-0.6pct/+0.1pct/+0.2pct。受国检影响，公司收入承压，销售费用投放明显减少。2024H1公司其他收入及受益净额同比 -1.9亿元，占收入的比例同比-0.9pct，主要因为：1）2024H1政府补助同比-0.8亿元；2）2024H1汇兑收益同比-0.6亿元。 公司积极拓展海外市场，优化产业链布局，竞争力持续提升：公司持续拓展海外市场，布局电池、电控及其他相关部件的技术。预计新监管规定有望加速行业集中度提升，雅迪综合竞争力较强，后续增速有望提升。 投资建议：公司为电动两轮车行业龙头，公司收入端看点主要在于：1）国内市场份额持续提升；2）海外市场的逐步渗透和扩张。盈利能力方面：1）雅迪各项费用率随着规模的提升均有望实现摊薄；2）公司四化方针下，供应链端的效率有望得到提升，提高毛利率。我们预计公司2024~2026年EPS分别为0.85/1.02/1.19元，给予6个月目标价11.67港币/股（按照 20240823港币兑人民币中间价，1港币=0.91524人民币计算汇率），对应2024年PE估值为15x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，行业竞争格局恶化。 交易数据总市值(百万港币) 30,815.21 流通市值(百万港币) 30,815.21 总股本(百万股) 3,112.65 流通股本(百万股) 3,112.65 12个月价格区间 9.32/15.82元 雅迪控股 18% 8% -2% -12% -22% -32% 2023-082023-122024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.4 -18.7 -19.0 绝对收益 -3.7 -27.3 -29.0 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 韩星雨分析师 SAC执业证书编号：S1450522080002 hanxy@essence.com.cn 期待冠能新品发布拉动盈利2024-03-20 能力提升 相关报告 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 310.6 347.6 338.9 399.4 454.2 净利润 21.6 26.4 26.4 31.9 37.0 每股收益(元) 0.69 0.85 0.85 1.02 1.19 每股净资产(元) 2.13 2.70 3.03 3.54 4.20 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 13.1 10.7 10.7 8.9 7.6 市净率(倍) 0.6 0.5 0.4 0.4 0.3 净利润率 7.0% 7.6% 7.8% 8.0% 8.2% 净资产收益率 32.5% 31.4% 28.1% 28.9% 28.3% 股息收益率 8.7% 10.3% 10.3% 10.9% 10.6% ROIC 3.9% 4.6% 4.7% 5.6% 6.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：利润表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 310.6 347.6 338.9 399.4 454.2 营业成本 -254.5 -288.8 -277.5 -326.3 -370.2 毛利 56.1 58.9 61.3 73.1 84.0 其他收入及收益 4.5 9.8 5.4 6.4 7.3 销售费用 -13.6 -14.4 -14.2 -16.8 -19.1 管理费用 -9.0 -11.1 -10.2 -12.0 -13.6 研发费用 -11.1 -11.9 -11.5 -13.6 -15.4 营业利润 27.1 31.3 30.8 37.1 43.1 财务费用 -0.6 -0.4 -0.4 -0.5 -0.6 分占按权益法入账的投资亏损 -0.3 -0.7 0.0 0.0 0.0 除税前溢利 26.2 30.2 30.4 36.6 42.6 所得税 -4.3 -3.8 -4.0 -4.8 -5.5 净利润(含少数股东权益) 21.8 26.4 26.4 31.9 37.0 少数股东损益 0.2 0.0 0.0 0.0 0.0 净利润(不含少数股东权益) 21.6 26.4 26.4 31.9 37.0 资料来源：Wind，国投证券研究中心 表2：资产负债表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产货币资金 67.8 79.1 68.5 93.6 129.1 交易性金融资产 42.4 36.0 51.4 62.0 72.0 应收款项 10.4 10.8 11.3 13.4 15.2 存货 14.6 9.6 15.9 18.7 21.2 其它流动资产 38.7 32.9 24.1 14.2 15.2 流动资产合计 174.0 168.4 171.3 201.9 252.7 非流动资产固定资产 32.9 39.4 42.3 46.4 51.1 权益性投资 1.0 0.7 0.9 1.1 1.3 无形资产及商誉 11.3 11.1 11.1 11.1 11.1 其它非流动资产 20.3 23.6 20.0 20.0 20.0 非流动资产合计 75.6 88.2 86.1 91.0 96.3 总资产 249.5 256.6 257.4 292.9 349.0 流动负债短期借款 12.8 2.7 2.7 2.7 2.7 应付账款及票据 135.9 136.7 124.9 140.3 159.2 其他流动负债 24.4 22.6 24.2 29.4 40.0 流动负债合计 175.2 164.0 154.1 175.0 204.8 非流动负债长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 其它长期负债 7.9 8.6 12.1 12.8 20.1 非流动负债合计 7.9 8.6 12.1 12.8 20.1 总负债 183.1 172.6 166.1 187.8 224.9 股东权益归属于母公司的所有者权益 66.4 84.0 94.2 110.2 130.7 少数股东权益 0.0 0.0 0.0 0.0 1.0 所有者权益合计 66.4 84.0 94.2 110.2 131.7 资料来源：Wind，国投证券研究中心 表3：现金流量表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 将净利润调整为经营活动的现金流量净利润 21.6 26.4 26.4 31.9 37.0 折旧与摊销 4.1 0.3 1.5 0.7 0.7 营运资本变动 3.8 5.3 -18.4 11.0 14.9 其他非现金调整 12.0 13.0 12.0 14.1 16.0 经营活动产生的现金流量净额 38.4 45.1 21.5 57.6 68.6 投资活动资本性支出 -21.3 -6.7 -4.4 -4.8 -5.3 投资 -5.1 3.4 -14.1 -11.2 -10.7 其他 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资活动产生的现金流量净额 -26.8 -3.9 -18.5 -16.1 -16.0 筹资活动股权融资 0.0 0.0 0.0 0.0 1.0 债权融资 12.8 -10.1 0.0 0.0 0.0 支付的股利 -10.9 -13.0 -13.2 -15.9 -18.5 筹资活动产生的现金流量净额 1.3 -23.6 -13.7 -16.5 -18.1 现金及现金等价物净增加额 12.9 17.5 -10.6 25.1 35.4 资料来源：Wind，国投证券研究中心 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先恒生指数15%及以上； 增持——未来6个月的投资收益率领先恒生指数5%（含）至15%； 中性——未来6个月的投资收益率与恒生指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后恒生指数5%至15%（含）； 卖出——未来6个月的投资收益率落后恒生指数15%以上；风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于恒生指数波动； B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于恒生指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 公司快报/雅迪控股 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金