底部区域出现反弹的决定因素是什么？

2024年08月24日 策略类●证券研究报告 底部区域出现反弹的决定因素是什么？ 定期报告 投资要点历次底部区域震荡后出现反弹的决定因素是重大积极的政策出台或外部事件出现、流动性宽松。复盘2005年以来上证综指处于2870点以下或估值分位数处于30%以下的13次时期，可以看到：（1）探底前上证综指平均跌幅14.6%，探底后平均反弹21.3%。（2）底部区域震荡后出现反弹的决定因素是强政策、积极的外部事件、宽松的流动性。一是强政策出台或积极的外部事件出现是出现反弹的核心因素，如2008年11月的“四万亿”、2012年年底中央经济工作会议召开、2018年末中美元首会晤、2020年3月抗疫特别国债出台、2022年12月防疫政策放松等均对当时探底后出现反弹起了核心推动作用。二是流动性宽松也是出现反弹的核心因素。三是反弹前经济基本面出现改善并非出现反弹的核心因素。当前来看，若政策力度进一步加大则底部区域可能出现反弹。比照历史经验，当前来看：（1）稳增长政策持续落地，仍可能进一步加力。一是政治局会议对提振消费和放松地产做出明确定调，近期3000亿设备更新和以旧换新、发放消费券、绿色家电下乡、地产收储等政策不断落地实施。二是7月份出口、消费和投资等增速均有所回落，提振内需是政策的核心着力点，财政发力、货币宽松等政策可能进一步加大力度。（2）短期出现较大的外部风险可能偏小。一是中美冲突的风险短期下降。二是美国经济衰退担忧下降。三是俄乌和中东局势短期有所缓解。（3）短期内外流动性均维持宽松。一是美联储9月降息仍是大概率。二是国内流动性短期可能进一步宽松：首先，美元走弱，宽松掣肘下降；其次，后续仍可能进一步降准降息。短期延续底部震荡，可能出现反弹。（1）分子端：经济延续弱修复，盈利仍处回升周期中。一是经济继续弱修复：首先，地产周销售同比增速有所改善；其次，高温天气导致投资增速短期有所放缓。二是盈利仍处回升周期中：首先，6月工业企业利润增速处于回升趋势中；其次，已披露的可比口径下A股中报盈利增速较一季报有所回落，但披露率较低。（2）流动性：维持宽松。一是美国9月降息仍是大概率，国内央行持续净投放维持流动性宽松。二是微观资金短期偏弱，后续若基本面预期改善或政策加大力度，可能出现改善。（3）风险偏好：维持平稳。一是地缘风险有所下降；二是提振消费、地产收储、西部开发等政策不断落地。继续均衡配置科技、低估值红利和中低端消费。（1）历史经验上，市场筑底前消费和低估值价值等相对占优，市场筑底后反弹期间有色金属、可选消费和科技等行业相对占优。（2）历史经验上，市场筑底前成交额占比处于低位且产业趋势向上的行业筑底后反弹时相对偏强。当前来看，红利中成交额占比较低的是厨卫电器、燃气、农商行、包装印刷等；科技中成交额占比较低的是电视广播、数字媒体、互联网电商、航海装备等。（3）历史经验上，市场筑底前基金加仓、外资流入居前的行业，筑底后反弹时相对占优。当前来看，公用事业、国防军工、银行等行业基金加仓和外资流入较多。（4）短期继续均衡配置：一是政策和产业催化下的计算机（鸿蒙）、电子（华为海思、消费电子）、传媒（游戏、出版）、通信（算力）；二是景气可能改善的黄金、社服、食品、军工等；三是低估值红利的建筑、交运（铁路公路、港口）、银行等。 风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期。 分析师邓利军 SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 相关报告美联储若降息可能对A股的影响2024.8.22局部新热点或难掩周期变盘可能正在开启，建议暂时加强博弈防守-华金证券新股周报2024.8.18缩量后A股会怎么走？2024.8.17新股局部热点或依然有所表现，但节奏把握难度明显增加-华金证券新股周报2024.8.11海外波动不改A股短期反弹走势2024.8.9 内容目录 一、周度聚焦：底部区域出现反弹的条件是什么？4 （一）底部区域反弹的核心是政策和外部事件、流动性4 （二）当前来看，后续市场仍有机会反弹7 二、周度策略：短期可能反弹9 （一）分子端：基本面延续弱修复9 （二）流动性：维持宽松10 （三）风险偏好：维持平稳11 三、行业配置：继续均衡配置科技、低估值红利和中低端消费12 （一）市场筑底前后什么行业占优？12 （二）筑底期间成交额低位但产业趋势向上行业有望反弹居前14 （三）资金流入对反弹期间占优行业影响几何？16 （四）短期继续均衡配置科技、低估值红利和中低端消费18 四、风险提示20 图表目录 图1：2005年以来上证共有13次底部震荡区间5 图2：探底及反弹期间上证涨跌幅、估值、换手率等指标一览6 图3：探底前期经济数据、流动性等指标变化一览7 图4：多地发布设备更新工作方案8 图5：7月投资、消费和出口增速均有所回落9 图6：美国新增非农就业人数有所下修9 图7：近期各地政府积极出台稳增长政策10 图8：近期一线城市商品房销售增速有所回升10 图9：螺纹钢开工率处于低位10 图10：近期美元指数走弱，人民币汇率回升11 图11：8月以来央行频繁进行大额逆回购操作11 图12：新发基金份额持续偏弱11 图13：上证低点后短期融资可能回流11 图14：一带一路贸易额指数回升12 图15：中国出口越南工程机械增速明显回升12 图16：市场下探筑底前，TOP5占优行业一览13 图17：市场筑底后反弹期间，TOP5占优行业一览13 图18：市场下探筑底期间平均成交额占比倒数10位行业排名一览15 图19：低估值行业与成长行业股息率、估值、近一月平均成交额占比一览（截止20240823）16 图20：筑底前基金加仓、融资流入、外资流入排名TOP10行业一览17 图21：2024/5/20-2024/8/16日外资净流入分行业一览17 图22：24Q2主动偏股型基金持仓变化分行业一览18 图23：1-7月我国集成电路产量累计同比增长29.3%19 图24：7月游戏机及其零附件出口环比上升32.3%19 图25：本周COMEX黄金价格+0.3%至2515美元/盎司19 图26：1-7月家用电器出口增速保持在12%以上19 图27：8月第三周一线城市商品房成交面积小幅回落，二、三线城市有所回暖20 图28：1-7月铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业累计同比为30.1%20 一、周度聚焦：底部区域出现反弹的条件是什么？ （一）底部区域反弹的核心是政策和外部事件、流动性 历次底部区域震荡后出现反弹的决定因素是重大积极的政策出台或外部事件出现、流动性宽松。复盘2005年以来上证指数点位处于2870点以下或其估值分位数（2005年起计算，下同）处于30%以下的13次筑底时期，可以看到：（1）探底前上证综指平均跌幅为14.6%，探底后平均反弹21.3%。（2）底部区域震荡后出现反弹的决定因素是强政策、积极的外部事件、宽松的流动性。具体来看： 一是强政策出台或积极的外部事件出现是出现反弹的核心因素。如：2008年11月“四万亿”提出；2010年7月欧债危机有所缓和；2012年年底中央经济工作会议召开，政策表述积极；2014年5月“国九条”发布推进资本市场改革；2016年2月央行调整住房贷款政策放松地产；2018年末习主席同特朗普会晤达成重要共识，停止加征新的关税；2020年3月政治局会议敲定发行抗疫特别国债；2022年5月上海疫情出现一定好转；2022年12月疫情防控优化措施落地，疫情政策全面放松；2024年2月证监会限制减持和再融资明显改善市场信心，均对当时探底后出现反弹起了核心推动作用。 二是流动性宽松也是出现反弹的核心因素。首先市场底前DR007分位数13次中有10次下降。其次市场底前后均伴随货币政策放松：如2008年11月央行降准同时下调人民币存贷款基准利率和人民银行对金融机构存贷款利率；2010年6月央行推进人民币汇率形成机制改革；2011年12月起央行接连降准；2013年7月央行决定全面放开金融机构贷款利率管制；2014年6月、 2019年1月、2022年4月、2024年2月央行降准；2020年3月央行定向降准的同时美联储降 利率降至0并启动7000亿美元QE。 三是反弹前经济基本面出现改善并非出现反弹的核心因素。经济数据多为滞后公布，且市场需要看到持续转好的数据才能改善预期，因此观察底部前一个月及当月经济数据发现，除2013 年7月及2020年3月外，其余区间PMI、地产销售、出口增速等数据多回落，因此基本面好转与否对底部反弹的影响较为有限。 图1：2005年以来上证共有13次底部震荡区间 资料来源：华金证券研究所，wind（注：分位数计算从2005年起） 图2：探底及反弹期间上证涨跌幅、估值、换手率等指标一览 资料来源：华金证券研究所，wind（注：分位数计算从2005年起） 图3：探底前期经济数据、流动性等指标变化一览 资料来源：华金证券研究所，wind（注：分位数计算从2005年起；经济数据取低点当月与前一个月数据进行比较） （二）当前来看，后续市场仍有机会反弹 当前来看，若政策力度进一步加大则底部区域可能出现反弹。当前市场震荡磨底，8月23日上证指数收盘价为2854.37点，上证PE分位数仅为27%左右，且全A换手率维持0.83%的低位。比照历史经验，当前来看： 一是稳增长政策持续落地，仍可能进一步加力。首先，政治局会议对提振消费和放松地产做出明确定调：近期3000亿设备更新和以旧换新政策持续落地，如广西、青海等省份对符合条件的设备更新项目发放一定补贴，宁夏和江苏等则对以旧换新和设备更新的范围和目标做出明确要求；另外近期中共中央、国务院印发《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》，提出支持有条件的地区通过发放消费券，鼓励企业采取“以旧换新”等方式，扩大绿色消费等，后续可能通过发放消费券、支持绿色家电下乡等途径加以落实；地产收储等政策不断落地实施，据中指研究院统计，目前约60城表态支持国有企业收购存量商品房用作保障性住房。其次，7月份出口增速（8.6%→7.0%，6月与7月数据比较，下同）、消费增速（3.7%→3.6%）和固定资产投资 等增速（3.9%→3.6%）均有所回落，短期经济增长压力仍较大，而提振内需是政策的核心着力点，在收入预期偏弱背景下，财政发力、货币宽松等政策后续可能进一步加大力度。 二是短期出现较大的外部风险可能偏小。首先，美国大选焦灼，截至2024/8/23，RealClearPolitics统计的民调数据来看，哈里斯（48.4%）支持率明显高于特朗普（46.9%），同时近期中美金融工作组会议召开，双方同意继续保持沟通，中美冲突的风险短期下降。其次，较强的零售数据使得美国经济衰退担忧下降，美元日元套息交易平仓的风险回落，全球资本市场风险偏好回升。最后，俄乌和中东局势短期有所缓解，原油价格也在持续回落，外部风险恶化概率较小。 三是短期内外流动性均维持宽松。首先，美联储9月降息仍是大概率：CME预测9月首次降息25BP的概率超过65%，且美联储近期会议纪要表态偏鸽，多位美联储官员表示美联储应该尽快开始降息进程，此外美国截至3月的一年非农就业总人数下修81.8万人，美国通胀和就业走弱趋势显现，强化降息预期。其次，国内流动性短期可能进一步宽松：美联储降息预期下美元明显走弱，人民币汇率偏强，对国内宽松掣肘下降；8月LPR维持不变，叠加当前商业银行超储率依然较低（2024Q2为1.5%），经济增长压力下后续仍可能进一步降准降息。 图4：多地发布设备更新工作方案 资料来源：华金证券研究所整理，新浪财经，澎湃新闻 图5：7月投资、消费和出口增速均有所回落图6：美国新增非农就业人数有所下修 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind 二、周度策略：短期可能反弹 （一）分子端：基本面延续弱修复 经济延续弱修复，盈利仍处回升周期中。（1）经济继续弱修复。首先，地产收储等放松政策不断落地下，地产周销