第二季度收入及利润阶段性下滑，释放渠道风险

2024年第二季度公司收入同比-7.3%，净利润同比-35.7%。2024上半年公司实现营业总收入32.71亿元，同比-7.3%；实现归母净利润5.91亿元，同比-35.7%。其中，2024年第二季度实现营业总收入11.65亿元，同比-22.6%； 实现归母净利润0.41亿元，同比-88.4%。2023年中报追溯调整系合并夜郎古所致。 2024Q2淡季动销压力较大，大众价位表现相对较好。分产品看，2024Q2中高档酒收入8.76亿元/同比-19.33%，低档酒收入1.46亿元/同比-47.34%，预计舍之道持平、品味超双位数下滑。二季度商务场景恢复不及预期，叠加白酒消费淡季宴席场景表现较弱，经销商较为悲观，公司以维护渠道健康为主线，库存、价盘保证在良性水平。分区域看，2024Q2省内收入10.22亿元/同比-18.25%，省外收入6.55亿元/同比-28.46%。省内市场坚持稳固基本盘策略，将遂宁市场做深做透，下滑幅度慢于省外；省外市场山东、东北传统优势市场表现较好，河南、河北处于调整阶段，新疆等新兴市场逐步培育。 截至6月底，公司经销商数量2809个，环比Q1末净增加14家。夜郎古2024H1收入1.71亿元（去年全年1.79亿元），净利润-0.09亿元，2024Q2预计实现收入7000万，收入端增势较好。 收入下滑叠加费用刚性导致净利率同比-19.5pcts。2024Q2毛利率同比-11pcts至60.9%，系结构下移及宴席场景部分品类加大货折所致；税金及附加率同比+0.14pcts，管理费用率同比+2.66pcts，销售费用率同比+11.75pcts，销售费用同比+37.0%，主因1）次高端消费需求疲软，公司保证渠道合理利润，协助经销商全力提升动销，费用投入上有一定刚性；2）销售人员薪酬提升，以加强销售团队拓展市场的积极性。 去库为主，预收端承压。2024Q2公司经营性现金流量净额-1.29亿元/同比-131%，销售收现15.20亿元/同比-14.7%，截至Q2末合同负债1.62亿元，环比减少0.73亿元。二季度淡季经销商回款意愿较弱，去年6月同期高基数下下滑较多；公司以去库存为主调，主动控量稳价以阶段性调整换取健康、长远发展。 盈利预测与投资建议：下半年行业及次高端需求复苏仍具有较强的不确定性，公司动销、盈利端仍有较大压力。下调此前预测，预计2024/2025年公司收入61.19/66.48亿元，同比-13.6%/+8.6%（前值为+2.1%/+10.2%）；归母净利润12.79/14.17亿元，同比-27.8%/+10.8%（前值为+0.2%/+9.9%），当前股价对应13.0倍2024年PE。考虑到今年公司主动释放渠道风险，业绩端压力较大，动销改善对经济复苏的依赖度较大，下调评级至“中性”。 风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压等。 盈利预测和财务指标 2024年第二季度公司收入同比-7.3%，净利润同比-35.7%。2024上半年公司实现营业总收入32.71亿元，同比-7.3%；实现归母净利润5.91亿元，同比-35.7%。 其中，2024年第二季度实现营业总收入11.65亿元，同比-22.6%；实现归母净利润0.41亿元，同比-88.4%。2023年中报追溯调整系合并夜郎古所致。 2024Q2淡季动销压力较大，大众价位表现相对较好。分产品看，2024Q2中高档酒收入8.76亿元/同比-19.33%，低档酒收入1.46亿元/同比-47.34%，预计舍之道持平、品味超双位数下滑。二季度商务场景恢复不及预期，叠加白酒消费淡季宴席场景表现较弱，经销商较为悲观，公司以维护渠道健康为主线，库存、价盘保证在良性水平。分区域看，2024Q2省内收入10.22亿元/同比-18.25%，省外收入6.55亿元/同比-28.46%。省内市场坚持稳固基本盘策略，将遂宁市场做深做透，下滑幅度慢于省外；省外市场山东、东北传统优势市场表现较好，河南、河北处于调整阶段，新疆等新兴市场逐步培育。截至6月底，公司经销商数量2809个，环比Q1末净增加14家。夜郎古2024H1收入1.71亿元（去年全年1.79亿元），净利润-0.09亿元，2024Q2预计实现收入7000万，收入端增势较好。 收入下滑叠加费用刚性导致净利率同比-19.5pcts。2024Q2毛利率同比-11pcts至60.9%，系结构下移及宴席场景部分品类加大货折所致；税金及附加率同比+0.14pcts，管理费用率同比+2.66pcts，销售费用率同比+11.75pcts，销售费用同比+37.0%，主因1）次高端消费需求疲软，公司保证渠道合理利润，协助经销商全力提升动销，费用投入上有一定刚性；2）销售人员薪酬提升，以加强销售团队拓展市场的积极性。 去库为主，预收端承压。2024Q2公司经营性现金流量净额-1.29亿元/同比-131%，销售收现15.20亿元/同比-14.7%，截至Q2末合同负债1.62亿元，环比减少0.73亿元。二季度淡季经销商回款意愿较弱，去年6月同期高基数下下滑较多；公司以去库存为主调，主动控量稳价以阶段性调整换取健康、长远发展。 盈利预测与投资建议：下半年行业及次高端需求复苏仍具有较强的不确定性，公司动销、盈利端仍有较大压力。下调此前预测，预计2024/2025年公司收入61.19/66.48亿元，同比-13.6%/+8.6%（前值为+2.1%/+10.2%）；归母净利润12.79/14.17亿元，同比-27.8%/+10.8%（前值为+0.2%/+9.9%），当前股价对应13.0倍2024年PE。考虑到今年公司主动释放渠道风险，业绩端压力较大，动销改善对经济复苏的依赖度较大，下调评级至“中性”。 图1：2021Q1至今公司单季度营业总收入及同比增速 图2：2021Q1至今公司单季度归母净利润及同比增速 图3：2021Q1至今公司单季度毛利率及净利率 图4：2021Q1至今公司单季度销售费用率及管理费用率 表1：舍得酒业盈利预测调整表 表2：可比公司估值表 风险提示 行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食品安全问题等。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）