上半年业绩超预期，KP剥离后预计利润持续改善

上半年业绩超预期，KP剥离后预计利润持续改善 事件：特步国际2024上半年收入同比增长10.4%，归母净利润同比增长13%，整体业绩表现好于市场预期。我们预测2024/2025/2026年EPS为0.48/0.55/ 0.61元，给予目标价6.8港元，维持“买入”评级。 报告摘要 主品牌表现稳健，索康尼持续贡献高增长2024年上半年公司录得收入72.03亿元，同比增长10.4%。拆分来看，大众运动（特步主品牌）收入同比增长6.6%至 57.89亿元，主要系跑步产品及童装表现稳健，线上收入也实现了20%+的增长；专业运动（索康尼和迈乐）收入同比快速提升72.2%至5.93亿元，主要得益于索康尼通过签约代言人、产品创新、渠道升级等实现了快速增长；时尚运动（盖世威和帕拉丁）收入同比增加9.7%至8.22亿元，海外业务持续承压，国内业务相对稳健。毛利率方面，公司毛利率同比提升3.1pp至46%，其中大众运动毛利率同比提升0.8pp至43.9%，专业运动毛利率同比提升11.4pp至53.4%，时尚运动毛利率同比提升14.8pp至56.8%，主要是DTC带动毛利率提升以及收购索康尼和迈乐合资公司权益所致。在收入和毛利率提升的影响下，归母净利润同比增长13%至7.52亿元。门店方面，截至24H1，特步大装门店同比净增135家至6578家，特步儿童门店同比净增118家至1706家，九代店占比持续提升至65%，带动客单价和平均店效的持续增长；索康尼国内门店128家，同比净增48家，后续将持续聚焦跑步战略，并推出通勤和OG系列扩大产品覆盖范围；盖世威亚太区105家门店，同比净增25家，帕拉丁亚太区114家门店，同比净增54家。 KP剥离后，集团资源将更多倾斜至主品牌和索康尼公司在2023年12月收购索康尼在中国40%的知识产权，并于2024年1月收购Wolverine在2019年合资 公司动态分析 特步国际（1368.HK） 2024年8月23日 证券研究报告 运动鞋服 投资评级：买入 目标价格：6.8港元 现价(2024-8-22)：5.05港元 总市值(百万港元)13,354.82 流通市值(百万港元)13,354.82 总股本(百万股) 2,644.52 流通股本(百万股) 2,644.52 12个月低/高(港元) 3.6/6.1 平均成交(百万港元) 33.76 股东结构 群成投资有限公司48.55% 丁水波2.84% 汇添富基金2.13% 先锋领航1.78% 招商基金1.48% 其他股东43.21% 总共100% 股价表现 公司的剩余股权，使合资公司成为特步的全资附属公司。通过战略性地整合合资公司的股权，公司能够最大限度地发挥子品牌与主品牌的协同效应，激发多品牌增长潜力，扩大全球市场份额。此外，公司将举行特别股东大会，投票审议出售KPGlobal全部已发行股份的决议案，如决议案通过将会向股东派发特别股息每股44.7港仙，加上中期派息15.6港仙，预计合计为每股派息60.3港仙。KP剥离成功后，集团可以将更多的资源集中到现有的跑步及户外品类，相信主品牌和索康尼将得到更好的发展，利润层面也将会持续改善。 股价及恒指相对走势 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2/26/24 3/11/24 3/25/24 4/8/24 4/22/24 5/6/24 5/20/24 6/3/24 6/17/24 7/1/24 7/15/24 7/29/24 8/12/24 0.0 成交额(百万港元) 700.0 600.0 500.0 400.0 300.0 200.0 100.0 0.0 投资建议：公司在多品牌战略及门店拓展等方面有积极表现，相信未来也有望持续保持稳步增长。综合考虑，我们预测2024/2025/2026年EPS为0.48/0.55/ 0.61元，给予目标价6.8港元，对应2024年13倍PE，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济下行；新品牌培育不及预期；行业竞争加剧。 人民币百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 12,930 14,346 15,327 16,979 18,671 增长率(%) 29.1% 10.9% 6.8% 10.8% 10.0% 归母净利润 922 1,030 1,218 1,391 1,548 增长率(%) 1.5% 11.8% 18.3% 14.2% 11.3% 毛利率(%) 40.9% 42.2% 42.0% 42.1% 42.2% 归母净利率(%) 7.1% 7.2% 7.9% 8.2% 8.3% 每股收益(元) 0.37 0.41 0.48 0.55 0.61 每股净资产(元) 3.13 3.36 3.61 3.88 4.17 市盈率 12.69 11.40 9.64 8.44 7.58 市净率 1.49 1.38 1.29 1.20 1.11 股息收益率（%） 3.96 4.33 4.97 5.67 6.31 数据来源：公司资料，安信国际预测 成交额（百万港元）1368.HK恒指相对走势 %一个月三个月十二个月相对收益4.09-3.31-31.84 绝对收益4.12-9.82-32.69 数据来源：WIND、港交所、公司 杨怡然消费行业分析师 +852-22131401 laurayang@eif.com.hk 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 收入 12,930 14,346 15,327 16,979 18,671 销售成本 -7,639 -8,296 -8,891 -9,832 -10,792 毛利 5,292 6,050 6,437 7,148 7,879 销售费用 -2,690 -3,369 -3,525 -3,905 -4,294 管理费用 -1,454 -1,540 -1,686 -1,868 -2,054 经营溢利 1,464 1,580 1,752 1,954 2,168 财务开支 -91 -145 -23 -22 -18 应占联营公司亏损 -12 15 -48 0 0 税前盈利 1,361 1,449 1,681 1,932 2,150 所得税 -449 -416 -471 -541 -602 税后净利润 912 1,033 1,210 1,391 1,548 归母净利润 922 1,030 1,218 1,391 1,548 EPS(元) 0.37 0.41 0.48 0.55 0.61 同比增长率收入(%) 29.13% 10.94% 6.84% 10.78% 9.96% 归母净利润(%) 1.47% 11.75% 18.27% 14.21% 11.27% 资产负债表（人民币百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 3,414 3,295 4,456 3,787 4,854 应收账款 4,213 4,975 4,431 5,803 5,451 存货 2,287 1,794 2,201 2,109 2,622 其他流动资产 2,424 1,981 1,908 1,857 1,825 流动资产总额 12,338 12,044 12,406 12,443 12,934 固定资产 1,368 1,592 1,886 2,132 2,336 无形资产 723 723 745 767 790 于联营公司投资 190 495 447 447 447 其他非流动资产 2,065 2,966 2,810 2,707 2,610 非流动资产总额 4,155 5,281 5,441 5,607 5,737 总资产 16,494 17,325 17,846 18,050 18,671 应付账款 2,772 2,531 3,072 3,123 3,677 应付即期税项 108 63 68 73 79 其他流动负债 3,765 3,257 3,229 3,216 3,218 流动负债总额 6,645 5,851 6,369 6,413 6,975 衍生金融工具 81 0 0 0 0 递延税项负债 310 243 219 197 177 其他长期负债 1,151 2,309 2,316 2,325 2,334 非流动负债总额 1,542 2,552 2,535 2,522 2,511 总负债 8,187 8,402 8,904 8,935 9,486 股东权益 8,307 8,923 9,532 10,228 11,002 少数股东权益 63 61 61 61 61 （转下页） 现金流量表（人民币百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 572 1,255 2,017 112 1,787 投资活动现金流 -873 -915 -588 -533 -482 融资活动现金流 -236 -461 -268 -248 -238 现金变化 -537 -122 1,161 -669 1,066 期初持有现金 3,930 3,414 3,295 4,456 3,787 汇率变动 21 2 0 0 0 期末持有现金 3,414 3,295 4,456 3,787 4,854 财务数据 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 盈利能力毛利率 40.9% 42.2% 42.0% 42.1% 42.2% 归母净利率 7.1% 7.2% 7.9% 8.2% 8.3% ROE 11.3% 12.0% 13.2% 14.1% 14.6% 营运表现行销费用/收入(%) 32.0% 34.2% 34.0% 34.0% 34.0% 实际税率(%) 33.0% 28.7% 28.0% 28.0% 28.0% 股息支付率(%) 50.0% 49.5% 50.0% 50.0% 50.0% 库存周转天数 90 90 82 80 80 应付账款天数 109 117 112 110 110 应收账款天数 122 117 115 115 115 杠杆比率资本负债率 49.6% 48.5% 48.3% 46.6% 46.3% 总资产/股本 2.0 1.9 1.9 1.9 1.9 利息覆盖倍数 12.5 8.5 23.4 24.9 25.1 资料来源：公司资料，安信国际预测 客户服务热线 香港：22131888国内：4008695517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服