业绩卓越，产能扩张，期待成长性继续领先行业

华利集团（300979.SZ） 业绩卓越，产能扩张，期待成长性继续领先行业 证券研究报告|半年报点评 2024年08月23日 2024H1：收入同比+25%/归母净利润同比+29%。2024H1公司收入为114.7亿元，同比+25%，业绩为18.8亿元，同比+29%，扣非业绩为18.4亿元，同比+28%。1）量价拆分来看，2024H1运动鞋销量1.08亿双（同增18%）/人民币单价同增5%。2）盈利质量方 面，毛利率同比+3.6pct至28.2%，主要系产能利用率同比明显改善、公司卓越的成本管控成果继续得以显现；销售/管理/财务费用率同比分别持平/+2.1pct/+0.8pct至0.4%/5.1%/-0.1%，管理费用率提升主要系相关人员计提的薪酬绩效增加，财务费用率提升主要系汇兑损失增加（2024H1汇兑损失0.18亿元，2023H1汇兑收益0.67亿元），剔除汇兑损益影响后估计2024H1归母净利润同比+37%；综合以上，净利率同比+0.6pct至16.4%。 2024Q2：收入同比+21%/归母净利润同比+12%。2024Q2公司收入为67.1亿元，同比 +21%，业绩为10.9亿元，同比+12%，扣非业绩为10.7亿元，同比+11%。1）量价拆分 来看，2024Q2运动鞋销量0.62亿双（同增19%）/人民币单价同增1%。2）盈利质量方 买入（维持） 股票信息 行业纺织制造 前次评级买入 08月22日收盘价（元）64.52 总市值（百万元）75,294.84 总股本（百万股）1,167.00 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万股1.77 面，毛利率同比+2.7pct至28.1%，销售/管理/财务费用率同比分别持平/+2.2pct/+1.8pct 至0.3%/5.0%/-0.2%，净利率同比-1.3pct至16.3%（们判断同同比降主主要系2023Q2存在较多汇兑收益）、环比2024Q1的16.5%基本平稳。 重要新客户合作推进顺利，后续订单有望健康增长。1）2023Q4以来伴随着降游库存逐步恢复健康、品牌商降单量有所恢复，们判估计2024年大部分客户订单同比增长，带动全年公 司收入有望增长20%左右。2）分客户来看：公司与Nike、Deckers、VF、PUMA、UA等核心客户保持深度合作，同时积极拓展其他全球运动头部品牌、挖掘细分领域成长品牌。2023年前5大客户销售占比分别38%/20%/12%/7%/6%，其他客户销售占比+9pct至18%（们判根据业务合作进度断同2024年其他客户销售占比有提升），中长期伴随新客户拓展，们判估计公司未来订单有望具备长期成长性。3）分地区来看，2024H1美国/欧洲/其他地区客户销售收入分别99.3/12.7/2.5亿元，同比分别+31%/-10%/+25%。 产能扩张持续推进，估计2025年有望加快进度，成本管控表现卓越。1）2024上半年公司 股价走势 40% 28% 16% 4% -8% -20% 华利集团沪深300 总产能/总产量分别1.09/1.06亿双、产能利用率97.3%（同比2023H1的86.0%增加11.3pct）。2）为满足中长期增长的客户订单需求，公司产能扩张规划持续推进。公司成品鞋工厂主要位于越南，近年在越南及印尼新增建设工程，据公司公告，2024H1公司的3个新 2023-082023-122024-042024-08 作者 工厂（2个成品鞋+1个鞋材工厂）已开始投产，2024H2将继续在印尼新建工厂/在越南扩 建或新建工厂，根据行业及公司业务趋势们判断同2025年投产进度有望加快。3）公司以大规模可持续的订单生产为主，员工成熟度高，同时借助自动化设备SAP系统等持续推动效率提升、成本优化。 存货周转健康，现金流管理正常。公司精细化管理存货，2024H1末存货同比+7.3%至30亿元，存货周转天数同比-5.4天至62.8天。现金流方面，公司2024H1经营性现金流量净额 17.2亿元，约为同期业绩的0.9倍，现金流管理基本正常。 期待2024年业绩快速增长。1）考虑公司季节性（根据过去情况们判估计H2公司出货量一般多于H1）及公司持续合作新客户、拓展新产能，们判估计2024H2公司收入及业绩有望环比、同比实现稳健增长。2）全年来看，们判综合估计2024年公司收入及归母净利润均 有望增长20%左右。 投资建议。公司是运动鞋制造龙头，伴随客户订单资源倾斜、产能持续放量业绩有望快速增长。们判维持盈利预测，综合预计2024~2026年业绩为38.9/44.8/51.4亿元，对应2024年PE为19倍，维持“买入”评级。 风险提示：降游消费需求及库存波动风险；产能扩张及改造不及预期风险；外汇波动风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 20,569 20,114 23,937 27,292 30,985 增长率yoy（%） 17.7 -2.2 19.0 14.0 13.5 归母净利润（百万元） 3,228 3,200 3,892 4,483 5,141 增长率yoy（%） 16.6 -0.9 21.6 15.2 14.7 EPS最新摊薄（元/股） 2.77 2.74 3.33 3.84 4.41 净资产收益率（%） 24.5 21.2 22.1 21.6 21.0 P/E（倍） 23.3 23.5 19.3 16.8 14.6 P/B（倍） 5.7 5.0 4.3 3.6 3.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月22日收盘价 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《华利集团（300979.SZ）：靓丽业绩符合预期， 2024Q2收入同增21%》2024-08-06 2、《华利集团（300979.SZ）：2024Q1收入及业绩均超预期，期待全年健康增长》2024-04-25 3、《华利集团（300979.SZ）：订单改善趋势清晰，为 2024年增长蓄力》2024-04-12 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 11504 13118 15405 18557 22781 营业收入 20569 20114 23937 27292 30985 现金 3620 3879 4818 7292 9955 营业成本 15250 14967 17573 20009 22716 应收票据及应收账款 3115 3765 4422 4912 5685 营业税金及附加 3 5 4 5 6 其他应收款 50 18 62 29 75 营业费用 77 70 83 95 108 预付账款 59 65 82 85 105 管理费用 772 689 898 1024 1163 存货 2464 2741 3370 3588 4311 研发费用 291 309 353 403 457 其他流动资产 2198 2650 2650 2650 2650 财务费用 -65 -89 43 8 -59 非流动资产 5601 6329 6549 6715 6860 资产减值损失 -227 -150 129 147 167 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 5 1 0 0 0 固定资产 3655 3814 4192 4367 4493 公允价值变动收益 24 -6 0 0 0 无形资产 437 557 636 706 770 投资净收益 68 52 60 56 58 其他非流动资产 1509 1957 1722 1642 1597 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 17105 19447 21954 25272 29641 营业利润 4105 4056 4913 5656 6485 流动负债 3743 4169 4210 4402 5014 营业外收入 3 3 5 3 4 短期借款 683 733 1036 733 733 营业外支出 17 23 22 21 22 应付票据及应付账款 1502 1793 2076 2329 2672 利润总额 4090 4036 4896 5639 6467 其他流动负债 1558 1643 1098 1340 1609 所得税 862 836 1004 1156 1326 非流动负债 167 162 136 140 145 净利润 3228 3200 3892 4483 5141 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 167 162 136 140 145 归属母公司净利润 3228 3200 3892 4483 5141 负债合计 3910 4331 4346 4543 5159 EBITDA 4712 4783 5530 6198 7051 少数股东权益 0 7 7 7 7 EPS（元） 2.77 2.74 3.33 3.84 4.41 股本 1167 1167 1167 1167 1167 资本公积 5704 5704 5704 5704 5704 主要财务比率 留存收益 6778 8578 10737 13253 16129 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 13195 15109 17601 20722 24476 成长能力 负债和股东权益 17105 19447 21954 25272 29641 营业收入(%) 17.7 -2.2 19.0 14.0 13.5 营业利润(%) 10.9 -1.2 21.1 15.1 14.6 归属于母公司净利润(%) 16.6 -0.9 21.6 15.2 14.7 获利能力毛利率(%) 25.9 25.6 26.6 26.7 26.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 15.7 15.9 16.3 16.4 16.6 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 24.5 21.2 22.1 21.6 21.0 经营活动现金流 3503 3694 3009 4943 4877 ROIC(%) 22.6 19.6 20.4 20.3 19.6 净利润 3228 3200 3892 4483 5141 偿债能力 折旧摊销 690 819 711 687 799 资产负债率(%) 22.9 22.3 19.8 18.0 17.4 财务费用 -65 -89 43 8 -59 净负债比率(%) -21.1 -19.6 -20.8 -31.1 -37.2 投资损失 -68 -52 -60 -56 -58 流动比率 3.1 3.1 3.7 4.2 4.5 营运资金变动 -417 -450 -1552 -183 -950 速动比率 2.3 2.4 2.8 3.3 3.6 其他经营现金流 136 266 -25 4 5 营运能力 投资活动现金流 -2025 -1821 -872 -797 -886 总资产周转率 1.2 1.1 1.2 1.2 1.1 资本支出 1685 1155 246 162 140 应收账款周转率 7.3 5.8 5.8 5.8 5.8 长期投资 -329 -651 0 0 0 应付账款周转率 9.1 9.1 9.1 9.1 9.1 其他投资现金流 -669 -1317 -626 -635 -745 每股指标（元） 筹资活动现金流 -27