2024年中报点评：盈利能力同比改善，下半年基数压力缓解

事件：华润啤酒发布2024年半年度报告，24H1公司实现收入237.44亿元，同比-0.5%；实现归母净利润47.05亿元，同比+1.2%。 产品结构持续升级，啤酒需求疲软致销量承压。 24H1公司啤酒收入共实现225.66亿元，同比-1.4%。量：24H1公司实现啤酒销量634.8万千升，yoy-3.4%，主要受宏观经济波动和局部地区天气不利的影响。价：24H1啤酒销售单价3554元/千升，yoy+2.0%，吨价上涨主要系公司产品结构持续升级。分档次看：24H1公司次高端及以上产品销量同比实现个位数增长，高端及以上产品销量同比增长10%+。在喜力品牌势能释放和全国化推动下，24H1喜力销量增长超过20%；红爵和老雪销量亦同比增长超过20%。 成本下降叠加控费力度加强，盈利能力同比改善。 公司24H1毛利率为46.9%，yoy+0.9pcts；其中啤酒业务毛利率为45.8%， yoy+0.6pcts，主要系部分包材成本同比下降，以及产品结构升级的影响；白酒业务毛利率为67.6%，yoy+2.1pcts。费用方面，24H1销售费用率为17.6%， yoy+1.2pcts，估计主要系白酒业务推广费用增多。24H1行政及其他费用率6.3%，yoy-0.3pcts，主要系公司持续推行“过紧日子”理念，采取多项降本增效措施控制费用。综上，24H1公司EBIT率为26.8%，yoy+0.7pcts；其中啤酒EBIT率为28.2%，yoy+1.1pcts。 喜力销量维持快速增长，白酒业务逐步发力。 上半年受啤酒需求疲软影响，次高端及以上产品销量仅实现个位数增长（过往通常实现20%+的增长），中端及低端产品销量估计同比下滑。面对市场环境变化，公司调整市场策略，对重点品牌喜力进行了必要的投入与推广，对于喜力以外的其他品牌，则更加注重提升投放效率，预计全年销售费用率同比略有提升。展望下半年，啤酒消费环境依然严峻，但在较低基数下，预计下半年销量增速好于上半年。 白酒业务方面，在低基数下，24H1实现了20%+的收入增长，其中全国性高端大单品摘要收入同比增长超过50%，贡献白酒业务营业额约70%。公司主要推广金沙酒业的摘要品牌，下半年金沙酒业将逐步落实流通商城市扁平化策路，深耕名烟名酒场所，保持团购商数量增长的同时侧重提升结构质量，紧跟业态发展趋势，加速电商/新零售渠道建设，实现现代零售专业化纵向渠道布局，补强业务短板，发挥啤酒渠道优势，填补光瓶酒餐饮场所业务空白。随着市场策略的不断推进，预计24年全年白酒业务仍将维持双位数的收入增速。 盈利预测、估值与评级：考虑到啤酒需求仍较疲软、白酒行业还处在调整期，我们下调华润啤酒2024-2026年归母净利润预测分别至53.21/58.07/63.05亿元（分别下调11%/15%/19%），对应2024-2026年PE分别为13x/12x/11x。华润啤酒作为啤酒赛道的龙头企业，高端化发展战略目标清晰，布局坚定,我们看好公司中高端产品的放量前景，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本上涨快于预期；区域竞争加剧；行业需求疲软。 公司盈利预测与估值简表