投资亏损拖累业绩，实际经营质量高

证券研究报告|公司点评报告 2024年08月22日 投资亏损拖累业绩，实际经营质量高 今世缘 沪深300 10% 1% -7% -16% -24% -32% 2023/082023/112024/022024/052024/08 分析师：寇星 邮箱：kouxing@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004 联系电话： 分析师：沈嘉雯 邮箱：shenjw@hx168.com.cnSACNO：S1120524070001 联系电话： 相关研究 1.【华西食饮】今世缘点评：十年上市守正创新，后百亿势能正盛 2024.07.08 2.【华西食饮】今世缘点评报告：业绩符合预期，百亿之后再攀高峰 2024.04.30 3.【华西食饮】今世缘点评报告：业绩符合预期，冲刺百亿目标 2023.10.31 评级及分析师信息 今世缘(603369) 评级：上次评级：目标价格： 买入买入 最新收盘价： 39.39 股票代码： 603369 52周最高价/最低价： 65.68/38.94 总市值(亿) 494.15 自由流通市值(亿) 494.15 自由流通股数(百万) 1,254.50 事件概述 2024H1，公司实现营业总收入73.05亿元，同比+22.35%，实现 归母净利润24.61亿元，同比+20.08%。其中，2024Q2，公司实现营业总收入26.34亿元，同比+21.52%，实现归母净利润 9.29亿元，同比+16.86%。 分析判断: ►投资亏损拖累业绩，上半年完成较好，公司主动控制节奏减轻渠道压力。 相对股价% 2024Q2，公司销售收现24.96亿元，略低于Q2收入，期末合同负债6.27亿元，同比-44.41%，环比Q1末减少3.46亿元，预收款同比环比均下降，我们推测是因为，上半年收入增速超过全年收入增长目标，上半年完美收官的情况下，公司主动控制节奏，减轻渠道压力，叠加季节性因素导致。2024Q2，公司归母净利润增速低于收入增速主要系受到投资亏损、公允价值变动亏损拖累，Q2投资亏损约450万元，公允价值变动亏损约3519亿元，两部分合计亏损约3969万元，同期2023Q2这两部分合计盈利约3317万元，若还原这部分亏损，仅考虑营业成本、税金、期间费用及其他收益，则还原后的利润同比+23.20%。 2024H1，公司公允价值变动损益为亏损约2633万元，其中亏损 主要由私募基金造成，上半年私募基金亏损达7928万元，主要由资本市场估值变化导致。 ►结构、市场延续过往态势，省内精耕再显成效。分产品看，2024Q2，特A+类/特A类/A类/B类/C、D类收入分别为16.82/8.10/0.80/0.23/0.13亿元，分别 +21.07%/+25.30%/+10.04%/-5.93%/-15.87%，特A+类、特A类规 模大增速高，分档次增速延续过往态势，产品结构进一步上行，其中特A+类保持稳健较快增长，特A类仍保持最快速增长，对开、四开、V系等属于特A+类，单开、淡雅等属于特A类，我们预计上述产品市场表现仍可圈可点，国缘品牌对自身100-300元的产品带动效应仍在释放。 分区域看，2024Q2，省内/省外收入分别+20.04%/+36.78%，整体上保持省内稳健增长，省外增长快于省内的节奏。其中，2024Q2，省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入分别为 4.38/6.42/3.46/4.97/2.94/1.60亿元，同比 +19.47%/+14.07%/+19.60%/+32.54%/+21.34%/+10.98%，南京大 区由于规模逐渐增大，增速小幅放缓，淮安苏南盐城大区仍维持了稳健快速增长，苏中大区延续放量增长。 经销结构来看，2024Q2末，公司合计有1050家经销商，其中省 内/省外各有经销商534/516家，Q2公司净增经销商31家，其中省内净增21家，省外净增10家，整体符合“省内精耕攀顶，省外攻城拔寨”的策略，尤其是省内通过精细化管理，乡镇市场与餐饮渠道的深耕成效显著。 ►净利率受投资亏损影响，实际盈利能力小幅提升。 2024Q2，公司毛利率/净利率分别为73.02%/35.27%，同比分别 +0.15pct/-1.41pcts，毛利率提升的主要原因为结构上行。从税率和费用率来看，2024Q2税金及附加率为9.96%，同比 +0.24pct，销售/管理费用率分别同比-0.91pct/+0.07pct，期间费用率合计同比-0.46pct，税金及附加率+期间费用率合计同比-0.22pct，税率及各项费用率均波动不大，且合计小幅降低，故净利率下降，主要受到投资亏损、公允价值变动亏损拖累，实际公司盈利能力有小幅提升。 投资建议 根据半年报，我们略微下调盈利预测，24-26年收入从124/150/179亿元下调至123/147/171亿元；归母净利润从 39/47/58亿元下调至38/46/55亿元，EPS从3.07/3.74/4.60元下调至3.06/3.68/4.41元。2024年8月21日收盘价40.81元，对应P/E分别为13/11/9倍，我们认为开系进入稳定成长阶段，向上公司积极培育V系，向下国缘品牌带动淡雅、单开放量，当前阶段业绩成长性仍可持续，维持“买入”评级。 风险提示 经济恢复不及预期，省内竞争加剧，行业调整期不断延长 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 7,888 10,100 12,275 14,722 17,116 YoY（%） 23.1% 28.0% 21.5% 19.9% 16.3% 归母净利润(百万元) 2,503 3,136 3,839 4,619 5,529 YoY（%） 23.3% 25.3% 22.4% 20.3% 19.7% 毛利率（%） 76.6% 78.3% 79.2% 79.7% 80.0% 每股收益（元） 2.01 2.52 3.06 3.68 4.41 ROE 22.6% 23.6% 24.2% 22.5% 21.2% 市盈率 20.33 16.22 13.34 11.08 9.26 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 10,100 12,275 14,722 17,116 净利润 3,136 3,839 4,619 5,529 YoY(%) 28.0% 21.5% 19.9% 16.3% 折旧和摊销 150 170 175 186 营业成本 2,187 2,555 2,993 3,418 营运资金变动 -266 930 -488 1,679 营业税金及附加 1,497 1,779 2,234 2,539 经营活动现金流 2,800 4,799 4,166 7,248 销售费用 2,097 2,540 3,017 3,457 资本开支 -2,194 -1,178 -610 -883 管理费用 428 503 589 667 投资 860 -7 -8 -9 财务费用 -183 -52 -78 -123 投资活动现金流 -1,198 -1,000 -415 -665 研发费用 43 56 67 76 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 300 450 450 400 投资收益 109 185 203 227 筹资活动现金流 -623 -842 387 320 营业利润 4,179 5,102 6,136 7,344 现金净流量 979 2,957 4,138 6,903 营业外收支 -17 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 4,162 5,102 6,136 7,344 成长能力 所得税 1,026 1,263 1,518 1,815 营业收入增长率 28.0% 21.5% 19.9% 16.3% 净利润 3,136 3,839 4,619 5,529 净利润增长率 25.3% 22.4% 20.3% 19.7% 归属于母公司净利润 3,136 3,839 4,619 5,529 盈利能力 YoY(%) 25.3% 22.4% 20.3% 19.7% 毛利率 78.3% 79.2% 79.7% 80.0% 每股收益 2.52 3.06 3.68 4.41 净利润率 31.1% 31.3% 31.4% 32.3% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 14.5% 15.1% 14.4% 14.0% 货币资金 6,457 9,414 13,552 20,455 净资产收益率ROE 23.6% 24.2% 22.5% 21.2% 预付款项 9 9 10 13 偿债能力 存货 4,996 4,786 6,937 6,526 流动比率 1.59 1.68 1.92 2.17 其他流动资产 1,452 1,460 1,504 1,499 速动比率 0.97 1.16 1.31 1.67 流动资产合计 12,914 15,669 22,003 28,492 现金比率 0.79 1.01 1.18 1.56 长期股权投资 41 49 57 66 资产负债率 38.6% 37.5% 36.3% 33.9% 固定资产 1,254 1,295 1,268 1,259 经营效率 无形资产 409 487 593 677 总资产周转率 0.51 0.52 0.51 0.48 非流动资产合计 8,717 9,732 10,175 10,880 每股指标（元） 资产合计 21,631 25,401 32,178 39,373 每股收益 2.52 3.06 3.68 4.41 短期借款 900 1,350 1,800 2,200 每股净资产 10.59 12.66 16.34 20.75 应付账款及票据 1,170 805 1,269 1,429 每股经营现金流 2.23 3.83 3.32 5.78 其他流动负债 6,072 7,166 8,410 9,515 每股股利 1.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 8,142 9,321 11,479 13,145 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 16.22 13.34 11.08 9.26 其他长期负债 201 201 201 201 PB 4.60 3.22 2.50 1.97 非流动负债合计 201 201 201 201 负债合计 8,344 9,522 11,680 13,346 股本 1,255 1,255 1,255 1,255 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 13,287 15,879 20,497 26,026 负债和股东权益合计 21,631 25,401 32,178 39,373 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10%