研究早观点
2024年8月22日星期四 研究早观点 市场走势 资料来源：最闻国内市场主要指数 指数收盘涨跌幅% 上证指数2,856.58-0.35 【今日要点】 【山证煤炭公用】行业深度报告-多维度解析用电量增长 【山证新材料】凯立新材（688269.SH）2024年中报点评-Q2盈利能力环比改善，新产品进展顺利 【山证通信】中国电信（601728.SH）-天翼云Ai+智算能力业内领先，派息率再提升 【公司评论】莱特光电(688150.SH)：莱特光电2024年中报点评-盈利能力显著增强，需求提升+新产品迭代放量驱动业绩长期增长 深证成指 8,229.75 -0.28 沪深300 3,321.64 -0.33 中小板指 5,283.49 0.17 创业板指 1,558.51 -0.60 科创50 691.64 -0.27 【山证电子】韦尔股份（603501.SH）2024半年报点评-图像传感器新品提升份额，手机汽车业务双轮驱动成长 资料来源：最闻分析师： 李召麒 执业登记编码：S0760521050001电话：010-83496307 邮箱：lizhaoqi@sxzq.com 【山证农业】中宠股份2024年半年报点评-主粮产品增长强劲，员工持股计划有效激励 【行业评论】【山证电新】20240821光伏产业链价格跟踪 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 【今日要点】 【山证煤炭公用】行业深度报告-多维度解析用电量增长 胡博hubo1@sxzq.com 【投资要点】 新兴产业快速发展及相关行业工业补库旺盛带动近年用电量增速超预期增长。复盘过往二十年，用电量与GDP之间有较强相关性，但二者的增速关系受经济周期、产业结构变迁和能源供给结构等多种因素影响，呈现出阶段性特点。2000-2011年处于经济快速增长期，用电增速整体高于经济增速；2012-2019年处于经济转型期,用电增速整体弱于经济增速。自2020年起用电量增速已连续四年高于GDP增速，我们对现象背后原因进行推演并得出结论：新兴产业的快速发展以及以相关行业为主的工业补库旺盛是导致这一现象的主要因素。 产业结构转型升级及新兴产业迅速发展下电耗水平提升。2020年后全社会及分产业单位GDP电耗水平整体逐年增加；随着三产占比不断提升，其对于全社会用电量增速大于GDP增速的正向作用逐步增强。而除个别年份外三产电力消费弹性系数均显著大于二产，因此三产用电占比提高会带动整体用电弹性系数的提升。深入挖掘因何各产业电耗水平整体均上升，新兴产业用电占比提升以及自身单位GDP电耗水平增长主要原因。 用电量增速强于经济复苏可由我国现阶段需求弱于生产的矛盾以及以新兴产业为主的制造业产能快速扩张解释。21年起我国制造业产能持续扩张，高技术产业投资水平增长领先。而库存较高影响其他环节经济效益，因此较高库存水平叠加生产旺盛也可以部分解释用电量与GDP增速的差值。此外虽然GDP不变价已剔除价格因素，但由于市场对于名义GDP变化敏感度要强于实际GDP，因此PPI的持续低位导致相关企业盈利能力承压，进而产生“用电量增速较快，但经济仍然需要进一步复苏”的认识。我们认为其根源在于疫情后我国经济存在需求弱于生产的矛盾。本轮产能周期以新兴产业的产能扩张为主，由于制造业产能扩张而下游需求不足，且扩产力度较大的环节电力弹性系数较高，从而带动整体用电量增速超预期。 未来一段时间内用电量增速保持高于GDP增速增长的可能性较大。一方面新兴产业电耗较高叠加电能替代因素导致整体GDP电耗水平在新兴产业步入生命周期成熟阶段前可能不会进入明显下降通道，另一方面预计制造业投资未来一段时间内仍将维持较高增速。 大力发展“新质生产力”背景下相关行业用电量未来空间广阔。对数据中心、5G基站、充换电、光伏制造四个代表性新兴产业用电量拆分预测，得出在乐观、中性、悲观情景下2024、2025、2030年我国数据中心、5G基站、新能源车充换电及光伏产业链四个新兴产业用电量合计占比将至少分别达7.10%、8.34%、13.14%。 用电量区域性特征显著，重点关注新质生产力布局核心区域用电增量。我国用电区域性特征显著，东部地区为主要电力负荷区域，近五年每年电力消费占比超49%。从新能源车制造、集成电路等具体行业来看，新质生产力核心区域优势产业已形成差异化布局。因此我们认为长三角粤鲁及北京地区用电量处于领先水平，且新质生产力相关产业布局领先，为新质生产力带来用电增量的核心区域。 投资建议：从用电端审视，长期来看随着新兴产业高速发展，电气化进程进一步推进，以及后续制造业投资景气度持续，我们认为未来用电量增长空间无需担忧。用电结构方面，新兴产业将成为用电量增长贡献的主力军。而长三角粤鲁及北京在相关行业具备布局优势，用电量增长弹性与空间更大，且这些地区大多具备较大的电力缺口。因此建议重点关注发电资产主要分布在电力供需偏紧、具备电价优势、以及用电侧增量空间较大地区的电力企业，如皖能电力、申能股份、浙能电力、淮河能源等，以及来水改善下外送广东及华东长三角区域电量提升的长江电力。 风险提示：新兴产业发展不及预期；制造业投资不及预期；电能替代进度不及预期；天气条件存在不确定因素。 【山证新材料】凯立新材（688269.SH）2024年中报点评-Q2盈利能力环比改善，新产品进展顺利 冀泳洁0351-8686985jiyongjie@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 2024年8月16日，凯立新材发布2024年半年报。24H1实现营收8.12亿元，同比降低16.21%，实现归母净利0.47亿元，同比降低48.67%，扣非净利0.43亿元，同比降低52.07%。其中，24Q2实现营收5.08亿元，同/环比+6.84%/+66.49%，实现归母净利0.35亿元，同/环比-29.27%/+206.86%，扣非净利0.34亿元，同/环比-28.74%/+316.56%。 贵金属市场降幅收窄，Q2盈利能力环比改善。2024H1主要贵金属原材料价格较上年同期降低29.20%-40.05%，主营业务收入占比较高的催化剂销售业务定价受贵金属原材料价格波动影响业绩承压。毛利率相对较高的技术服务收入和部分均相贵金属催化剂产品收入同比减少，公司整体盈利能力略有下滑，2024H1毛利率为10.37%，同比降低4.87pct，净利率为5.75%，同比降低3.65pct。但环比来看，贵金属价格逐步稳定，推动公司盈利能力改善。根据Wind数据显示，2024Q2钯金属平均价格 259.92元/克，环比增长0.25%，是自2022Q4钯金属进入下行通道后，首次季度环比增长，表现出一定的复苏迹象。依托贵金属价格利好，2024Q2公司净利率为6.95%，环比提升3.18pcts，净利率环比修复。 募投项目建设完成，新产品放量在即。2023年12月底IPO募投项目先进催化材料与技术创新中心及产业化建设项目和稀贵金属催化材料生产再利用产业化项目已达到预定可使用状态，合计产能2075吨/年，目前正处于产能爬坡阶段。2024H1，低含量炭载贵金属催化剂、新型号钯氧化铝催化剂、PVC用新一代金基无汞催化剂等二十余种催化剂取得突破性进展，投放市场并获得认可，有望在2024年实现 放量；此外，高性能乙烯除杂、苯环加氢、甲氧基丙酮合成等催化剂的研制及规模化销售，预计也将在2024年完成。新产品放量在即，有望进一步丰富公司产品结构，拓展应用领域和市场空间，提高公司盈利能力。 投资建议 我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收20.57/24.54/28.56亿元，同比增长15.2%/19.3%/16.4%；实现归母净利润1.31/1.83/2.53亿元，同比增长16.0%/39.9%/38.0%，对应EPS分别为1.00/1.40/1.94元，PE为22.7/16.2/11.7倍，维持“买入-B”评级。 风险提示 贵金属价格大幅波动风险；新项目投产不及预期风险；下游需求不及预期风险。 【山证通信】中国电信（601728.SH）-天翼云Ai+智算能力业内领先，派息率再提升 高宇洋gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 中国电信发布2024年半年度报告，2024H1，公司实现营收2660亿元，同比+2.8%。其中，服务收入为2,462亿元，同比+4.3%，持续高于行业增幅；归母净利润218亿元，同比+8.2%，扣非后归母净利润217亿元，同比+6.0%，资本开支为472亿元。 事件点评： 1）移动和固网业务基本盘稳定，用户数&ARPU均保持增长 2024H1，公司移动用户数实现近千万增长，用户规模达到4.17亿户，移动ARPU同比+0.1元；有线宽带用户数同比净增320万户，综合ARPU同比+0.1元。从服务收入构成看，移动增值及应用业务收入同比+17.1%，增速快于移动通信服务；智慧家庭业务收入同比+14.4%，增速快于宽带接入，成为维持公司服务ARPU值稳定的重要力量。移动通信方面，公司5G登网渗透率达55%，卫星通信收入同比+110%，手机直连卫星用户较2023年底增长67%。智慧家庭方面，公司大力拓展多场景应用，全屋智能用户数达1,484万，同比+72.2%；FTTR用户数超600万，同比增长7.2倍；视联网客户同比+54%。 2）产数业务增速快于整体服务收入增长，天翼云领先地位稳固 2024上半年产数收入达738亿元，同比+7.2%，天翼云继续作为核心驱动力量，上半年收入552亿元，占服务收入22.4%，其中天翼云公有云收入同比增长26%，IaaS+PaaS市场份额同比增长1.5pp。公司产数业务深挖行业数字化潜力，深度融合广泛赋能，政企客户数增长12%，数字平台覆盖15类行业，大于110平台，在城市基层治理、智慧旅游、智慧医疗、工业互联网领域广泛覆盖全国各省。 3）AI能力对内对外持续赋能，构建一体化智算服务体系 对内AI赋能内部数字化升级，建立了10个内部大模型，用于故障自动处理、云网维护、智能客服、网络节电等功能，切实将大模型提质增效落到实处。对外建立业内领先的一体化智算服务平台“息壤”，集成39家合作伙伴算力22EFLOPS，自有智算21EFLOPS(较2023年底+90.9%)，提供一站式异构算力训推服务能力。推动星辰基础大模型能力突破，语义、语音、多模态大模型均已完成算法及服务的“双备案”，通过星辰大模型落地32个行业大模型，新增超20个，服务器客户大于7600家。我们认为，天翼云正在完成公有云向智算云的转型，自研大模型产品将持续为云计算增长贡献新动能。 4）资本开支占收比下降，重点投资国产算力2024H1，公司累计完成资本开支472亿元，同比+13.5%。虽然整体投资额有所增长，但结构发生显著变化，其中，产业数字化投资161亿元，同比+36%,在京津冀、长三角建成国内领先的全液冷万卡池，在31省部署推理池，加快打造数字信息基础设施能力底座，为未来的变现能力提供保障。2024全年，公司计划资本开支960亿元，占收比降至20%以内（2023年为21.3%）。 全年展望：公司力争全年收入和EBITDA良好增长，净利润增幅高于收入增幅，上半年每股派息继续提升至0.1671元，同比+5%，派息率达到70%，并计划三年内提升到75%以上。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润333.54/363.56/392.09亿元，同比增长9.6%/9.0%/7.8%；对应EPS为0.36/0.40/0.43元，2024年08月21日收盘价对应PE分别为17.0/15.6/14.4倍，我们认为公司收入利润增长稳健，同时资本开支占收比继续下降，分红率继续提升，估值对比海外主流运营商仍有提升空间，维持“买入-A”评级。 风险提示： 通信行业用户增速下降的风险。 天翼云基数增大以及市场竞争激烈下
