转债市场周报：简析非银交换债的上涨

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 固定收益 [Table_Title] 转债市场周报 2016年11月28日 一年沪深300与中债指数走势比较 0.70.80.91.0N-15J-16M-16M-16J-16S-16沪深300中债综合指数 债券数据 中债综合指数 119 中债长/中短期指数 129/121 银行间国债收益(10Y) 3.73 企业/公司/转债规模(千亿) 37.17/45.19/0.34 相关研究报告： 《转债市场周报：电气转债复牌后价值简析》 ——2016-11-21 《固定收益衍生品策略周报：TF弱于T，曲线变平》 ——2016-11-21 《高收益债周报：公募债的风险高地在哪里？》 ——2016-11-21 《转债市场周报：三一转债上涨为哪般？》 ——2016-11-14 《固定收益衍生品策略周报：尘归尘，土归土，利率还会向下走》 ——2016-11-14 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师：柯聪伟 电话： 021-60933152 E-MAIL： kecw @guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080004 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 固定收益周报 简析非银交换债的上涨  市场回顾 沪指周线七连阳，权重股转债表现相对出色：权重股转债表现相对出色，14宝钢EB、16皖新EB和15国盛EB涨幅居前。而小盘股转债表现相对较差，江南、16以岭EB、顺昌转债跌幅居前。  转债策略：简析非银交换债的上涨 11月以来指数虽然在美联储加息日益迫近、人民币连续十几天贬值到7的关口、新股扩容速度快等重重压力下仍走出周线七连阳的走势，但中小创走势则较为疲弱，赚钱效应不强，我们暂时维持相对谨慎的观点。转债策略维持“成长+指数”，其中“指数”策略推荐15国盛EB和15国资EB，“成长”策略推荐广汽、顺昌、江南和蓝标。 近期，非银板块表现较为突出，申万非银金融指数（801790）的20日涨跌幅为7.34%，居于行业板块第四。转债中，新华保险20日上涨12.51%，对应14宝钢EB20日上涨6.36%，涨幅居首。其余两只非银转债，即15国资EB和15清控EB的20日涨幅亦较为靠前。 我们简要谈谈非银板块走强的原因。对于保险股，从行业看，估值约1.05倍16PEV，处于历史底部，压制估值的因素主要有两个：（1）、利率下行趋势下保险公司资产配置压力大，而负债端成本尚未开始显著下降；（2）、中国会计准则要求传统险准备金折现率使用国债收益率曲线的750天移动平均作为参考，折现率下行，造成准备金上升，影响利润。对于第一个因素，近来利率有所反弹，权益资产亦有所表现，因此边际影响有所减弱。对于第二个因素，仅仅是会计上的处理，对于保险公司的未来的实际盈利能力和EV并无实际影响。总之，保险股的估值洼地使得其长期配置价值开始凸显。 从公司看，中国太保的估值约1.17倍16PEV，已处于较低水平，具有较高安全边际。其保费收入，特别是寿险业务增速较快，寿险和财险收入前10月的累计同比增速分别为29%和1%，缘于公司近年来着力发展个险渠道，价值较高的个险期缴新业务占比持续提升。对应到15国资EB，由于正股估值低，且本身到期赎回价高（109元），因此安全边际好，继续推荐。 新华保险和14宝钢EB的表现则相对超出我们预期。其近年来处于战略转型期，主动压缩银保渠道业务，发力期缴并收缩趸交，导致保费收入增速有所下降，前10月保费收入累计同比小幅下滑0.3%。但其股性较优，复星集团也举牌增持，显示出其对公司转型效果的看好。对应到14宝钢EB，目前绝对价位相对较高，但由于其没有条件赎回条款，130元顶的压力不大，因此主要取决于正股表现。 对于券商股，则主要受益于深港通和市场回暖。10月财务简报数据显示，国金证券净利润环比增长54%，处于11 家业绩环比上涨之列，且增速靠前。对应到15清控EB，目前绝对价位相对较高，且其条件赎回价格设置较低（120%），因此短期内不予推荐。 其实从历史经验来看，四季度买入券商保险，基本是有绝对收益的。自2009年以来，只有2011年券商指数收跌，其余年份均收涨。保险更是全部收涨。我们判断这一现象的原因是四季度吃饭行情的预期使然，非银板块是少数能够激活人气、带动市场上涨的板块。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 市场回顾 沪指周线七连阳，权重股转债表现相对出色：尽管中小创中的题材股没有出现太多机会，整体赚钱效应不高，但是在权重股的带领下沪指本周收出周线7连阳，并创出3262.88点的反弹新高。权重股转债表现相对出色，14宝钢EB、16皖新EB和15国盛EB涨幅居前。而小盘股转债表现相对较差，江南、16以岭EB、顺昌转债跌幅居前。另外，电气转债、汽模转债停牌尚未复牌。 图1：转债市场回顾（2016/11/21-2016/11/25） 数据来源：WIND、国信证券经济研究所整理 估值一览 目前歌尔、顺昌、白云、国贸、江南绝对价位超过或接近130元，且均已进入赎回期，估值相对较高。 图2：转债估值（截止日为2016/11/25） 数据来源：WIND、国信证券经济研究所整理 -14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%正股涨跌幅转债涨跌幅估值变化（右轴）转债名称截止日估值截止日估值位置中位数估值最高估值最低估值转股价值进入赎回期进度洪涛转债38.571294.80%33.832342.321-1.058590.855857.50%辉丰转债66.623894.50%58.448668.8333-5.142168.4212100.00%海印转债27.393790.20%22.668929.3962.734497.338486.70%江南转债39.353886.30%31.098745.04854.337490.7546100.00%航信转债116.32985.30%101.2123167.1741-6.306753.659100.00%格力转债43.789764.40%39.320380.8122-5.282986.5013100.00%顺昌转债25.750763.70%21.351881.9253-3.0237107.0213100.00%电气转债45.162862.40%39.85362.2421-4.458178.9872100.00%16以岭EB28.166362.40%27.1644535.808314.357596.983452.90%歌尔转债27.300859.60%24.648660.8414.1014106.7472100.00%蓝标转债62.739549.10%63.31114.29880.000770.3609100.00%汽模转债12.0545.30%12.0532.7005-4.2804124.2633100.00%15天集EB54.617433.40%63.4315596.41662.207472.216100.00%15清控EB42.601729.50%46.946684.3298-7.653986.0122100.00%国贸转债27.712926.70%31.7323577.99199.5874101.0078100.00%15国盛EB80.275518.90%97.35925159.230522.474757.5827100.00%白云转债11.365110.80%18.371731.52468.4172119.427100.00%广汽转债7.62839.80%14.079839.5732.7556115.8339100.00%三一转债33.66457.70%51.797171.350319.808588.2508100.00%15国资EB45.45084.20%59.724993.161236.391781.2193100.00%14宝钢EB14.27631.40%31.168963.334110.105111.3814100.00%16皖新EB15.15550.90%37.549347.820811.5525105.064435.60% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 主题掘金 下周主题消息适当关注：（1）、2016第十届中国国际核电工业装备展览会：上周我们分析了上海电气的重组方案和电气转债复牌后价值。（2）、新能源车推广应用安全监管宣贯会：会议将解读三级监测平台建设及对接测试有关要求、解读《电动客车安全技术条件》等，关注顺昌和广汽转债。（3）、第十二次非农数据公布：影响12月美联储加息预期。 表 1：未来重要事件和主题提示 日期 事件 影响板块 关注个券 2016/11/28 2016第十届中国国际核电工业装备展览会 核电 电气转债 2016/11/29 新能源车推广应用安全监管宣贯会 新能源汽车 顺昌转债、广汽转债 2016/12/2 第十二次非农数据公布 美联储加息 资料来源：互联网、国信证券经济研究所整理 转债策略：简析非银交换债的上涨 11月以来指数虽然在美联储加息日益迫近、人民币连续十几天贬值到7的关口、新股扩容速度快等重重压力下仍走出周线七连阳的走势，但中小创走势则较为疲弱，赚钱效应不强，我们暂时维持相对谨慎的观点。转债策略维持“成长+指数”，其中“指数”策略推荐15国盛EB和15国资EB，“成长”策略推荐广汽、顺昌、江南和蓝标。 近期，非银板块表现较为突出，申万非银金融指数（801790）的20日涨跌幅为7.34%，居于行业板块第四。转债中，新华保险20日上涨12.51%，对应14宝钢EB20日上涨6.36%，涨幅居首。其余两只非银转债，即15国资EB和15清控EB的20日涨幅亦较为靠前。 表 2：转债中非银板块20日涨跌幅（2016/10/28-2016/11/25） 转债 区间涨跌幅 涨跌幅排名 转债正股 区间涨跌幅 涨跌幅排名 132001.SH 14宝钢EB 6.36% 1 601336.SH 新华保险 12.51% 2 132005.SH 15国资EB 2.31% 8 601601.SH 中国太保 5.99% 7 132003.SH 15清控EB 5.12% 3 600109.SH 国金证券 9.14% 4 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 我们简要谈谈非银板块走强的原因。对于保险股，从行业看，估值约1.05倍16PEV，处于历史底部，压制估值的因素主要有两个：（1）、利率下行趋势下保险公司资产配置压力大，而负债端成本尚未开始显著下降；（2）、中国会计准则要求传统险准备金折现率使用国债收益率曲线的750天移动平均作为参考，折现率下行，造成准备金上升，影响利润。对于第一个因素，近来利率有所反弹，权益资产亦有所表现，因此边际影响有所减弱。对于第二个因素，仅仅是会计上的处理，对于保险公司的未来的实际盈利能力和EV并无实际影响。总之，保险股的估值洼地使得其长期配置价值开始凸显。 从公司看，中国太