销售市占率提升，拟发行可转债有助现金流改善

保利发展（600048.SH） 销售市占率提升，拟发行可转债有助现金流改善 证券研究报告|半年报点评 2024年08月21日 事件:2024年8月19日，公司发布2024年中期业绩报告。 结转毛利率及权益比下滑致业绩承压，利润下滑幅度符合预期。公司2024 年上半年实现营业收入1392.5亿元，同比+1.7%；归母净利润74.2亿 元，同比-39.3%。按照结算之后销售的进度推断，结算峰值出现，年度营收峰值预计在2024年。受行业整体拖累，毛利率同比下行，利润下滑幅度符合预期，公司上半年毛利率16%，与上年全年持平，同比下降5.3pct。 销售金额稳居行业第一，核心城市市占率提升。2024年上半年，全国商品房销售金额4.7万亿元，同比下降25%。公司实现签约金额1733亿元， 同比减少26.8%，销售金额稳居行业第一，全口径基本持平全国数据。上半年销售权益比77%，较去年提升9个百分点；权益销售金额约1330亿元，较去年同期下降17%，显著跑赢行业平均水平。上半年公司共拓展项 买入（维持） 股票信息 行业房地产开发 前次评级买入 08月20日收盘价（元）8.04 总市值（百万元）96,242.37 总股本（百万股）11,970.44 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万股）101.91 股价走势 目12个，均位于38个核心城市，总计容面积116万平方米，权益地价保利发展沪深300 109亿元，总地价126亿元，其中，新增货值住宅业态占比达96%。上半 年，公司市场占有率较2023年底提升0.06个百分点至3.68%，其中38个核心城市市场占有率提升0.3个百分点至7.1%。同时，38个核心城市销售贡献同比提升2个百分点至89%。 融资成本持续下行。公司上半年新增融资的平均成本较2023年下降21BP 至2.93%；截至6月底，公司有息负债3735亿元，综合成本降低至3.31%， 较年初下降25BP。上半年累计净增有息负债193亿元。受制于销售规模、销售回款的下降，在融资成本下行、拿地规模萎缩的背景下，有息负债出现了增长。上半年公司经营活动现金流净额-171亿元，较去年同期下降243亿元，主要因公司购买商品、接受劳务支付现金1062亿元，其中用 10% -2% -14% -26% -38% -50% 2023-082023-122024-042024-08 作者 于支付2023年度拓展项目的土地款366亿元，同比增长160亿元。随着拿地规模萎缩，相应需要支付的地价款减少，经营净现金有望改善。 拟发行不超过95亿定向可转债。8月19日，公司发布公告拟向特定对象 发行可转换公司债券不超过95亿，其中保利集团拟认购不超过10亿，本 次可转债的初始转股价格不低于认购邀请书发出前二十个交易日公司股票交易均价和前一个交易日公司股票交易均价，且不低于认购邀请书发出前最近一期末经审计的每股净资产和股票面值。地产公司已经有许久没有发行可转换公司债券，若成功发行有助于企业现金流的改善。 投资建议：考虑到公司作为央企龙头，经营稳健融资优势显著，且公司在核心城市积极拿地，土储质量不断优化，随着新增土储毛利率修复，结算利润率有望得到改善。我们预测公司2024/2025/2026年营业收入为 3538/3477/3320亿元，归母净利润分别为126/135/135亿元，对应摊薄EPS为1.05/1.13/1.12元/股，当前股价对应2024年动态PE7.6倍。维持“买入”评级。 风险提示：政策放松不及预期，毛利率下行超预期，结算进度不及预期。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 281,017 346,828 353,802 347,690 332,048 增长率yoy（%） -1.4 23.4 2.0 -1.7 -4.5 归母净利润（百万元） 18,320 12,067 12,620 13,534 13,455 增长率yoy（%） -33.1 -34.1 4.6 7.2 -0.6 EPS最新摊薄（元/股） 1.53 1.01 1.05 1.13 1.12 净资产收益率（%） 8.4 5.3 5.4 5.5 5.1 P/E（倍） 5.3 8.0 7.6 7.1 7.2 P/B（倍） 0.5 0.5 0.5 0.5 0.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月20日收盘价 分析师金晶 执业证书编号：S0680522030001 邮箱：jinjing3@gszq.com 分析师肖依依 执业证书编号：S0680523080005 邮箱：xiaoyiyi3664@gszq.com 相关研究 1、《保利发展（600048.SH）：2023年业绩承压，分红 比例提升》2024-04-27 2、《保利发展（600048.SH）：公司回购、实控人增持，彰显长期发展信心》2023-12-12 3、《保利发展（600048.SH）：毛利率下滑导致Q3业绩承压，资产负债表有所优化》2023-10-29 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1300401 1268539 1218758 1210100 1213557 营业收入 281017 346828 353802 347690 332048 现金 176537 147982 121485 130845 149307 营业成本 219228 291308 297665 288439 275568 应收票据及应收账款 4054 3822 4213 3683 3857 营业税金及附加 13121 10259 14152 14603 13946 其他应收款 157426 150388 148179 146474 142263 营业费用 7530 8876 9199 9735 9297 预付账款 22556 21635 19989 18644 18251 管理费用 4744 5159 5747 5526 5260 存货 877893 869508 856084 840617 829490 研发费用 1238 86 1043 917 807 其他流动资产 61934 75203 68809 69838 70389 财务费用 3686 4391 4463 4220 3662 非流动资产 170952 168373 169922 170801 171228 资产减值损失 -1156 -5045 -1592 -1043 -830 长期投资 106250 104296 104373 104211 103969 其他收益 239 132 176 172 167 固定资产 10147 8362 8117 7993 7909 公允价值变动收益 -142 16 2 -18 -6 无形资产 371 373 318 264 213 投资净收益 4201 2212 2410 2119 2056 其他非流动资产 54185 55341 57114 58332 59137 资产处置收益 113 232 156 174 178 资产总计 1471353 1436912 1388679 1380901 1384785 营业利润 34693 24318 25869 27739 26733 流动负债 842280 813731 765520 763184 763742 营业外收入 781 572 525 560 590 短期借款 1197 5213 4171 4087 4005 营业外支出 174 264 234 244 241 应付票据及应付账款 162704 173734 164521 165123 168898 利润总额 35301 24626 26160 28055 27082 其他流动负债 678379 634784 596828 593974 590838 所得税 8313 6727 7325 7855 7583 非流动负债 306923 286154 272205 251696 241027 净利润 26987 17899 18835 20199 19499 长期借款 300199 280516 266568 246058 235390 少数股东损益 8667 5832 6216 6666 6045 其他非流动负债 6725 5637 5637 5637 5637 归属母公司净利润 18320 12067 12620 13534 13455 负债合计 1149204 1099885 1037725 1014880 1004769 EBITDA 47006 36204 34499 36012 34300 少数股东权益 125922 138484 144699 151365 157410 EPS（元） 1.53 1.01 1.05 1.13 1.12 股本 11970 11970 11970 11970 11970 资本公积 17626 17488 17488 17488 17488 主要财务比率 留存收益 157581 163993 175168 187152 198721 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 196228 198543 206255 214656 222606 成长能力 负债和股东权益 1471353 1436912 1388679 1380901 1384785 营业收入(%) -1.4 23.4 2.0 -1.7 -4.5 营业利润(%) -30.2 -29.9 6.4 7.2 -3.6 归属于母公司净利润(%) -33.1 -34.1 4.6 7.2 -0.6 获利能力毛利率(%) 22.0 16.0 15.9 17.0 17.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 6.5 3.5 3.6 3.9 4.1 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 8.4 5.3 5.4 5.5 5.1 经营活动现金流 7422 13930 13104 32478 27966 ROIC(%) 5.9 4.5 4.5 4.8 4.4 净利润 26987 17899 18835 20199 19499 偿债能力 折旧摊销 1691 1758 1045 1129 1231 资产负债率(%) 78.1 76.5 74.7 73.5 72.6 财务费用 3686 4391 4463 4220 3662 净负债比率(%) 65.2 63.6 58.8 50.0 43.1 投资损失 -4201 -2212 -2410 -2119 -2056 流动比率 1.5 1.6 1.6 1.6 1.6 营运资金变动 -21751 -13076 -8672 9205 5802 速动比率 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 其他经营现金流 1010 5170 -158 -157 -172 营运能力 投资活动现金流 637 7266 -26 268 570 总资产周转率 0.2 0.2 0.3 0.3 0.2 资本支出 186 179 1472 1041 669 应收账款周转率 77.5 88.1 88.1 88.1 88.1 长期投资 -4363 3287 -76 162 242 应付账款周转率 1.5 1.7 1.8 1.8 1.7 其他投资现金流 -3539 10732 1370 1470 1481 每股指标（元） 筹资活动现金流 -3015 -49962 -39576 -23385 -10075 每股收益(最新摊薄) 1.53 1.01 1.05 1.13 1.12 短期借款 -2896 4016 -1043 -83