公司首次覆盖报告：跨境电商服饰赛道龙头，技术驱动品牌扬帆出海

跨境电商服饰赛道龙头，技术驱动品牌出海，首次覆盖给予“买入”评级 赛维时代是跨境电商行业服饰赛道头部卖家，全链路数字化能力夯实基础，品牌化战略稳步推进，未来在巩固成熟品牌竞争优势基础上，持续孵化培育潜力品牌，有望保持较快增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润为4.57/6.04/7.77亿元，对应EPS为1.14/1.51/1.94元，当前股价对应PE为18.8/14.3/11.1倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 海外消费趋势叠加制造业优势利好国货出海，服饰赛道有望强者愈强 我国跨境电商行业空间广阔，依托本土制造产业优势、政策扶持实现蓬勃发展，同时也深度受益于海外消费降级趋势下，消费者对高性价比商品的需求提升。就服饰赛道而言，海外顾客需求多样多变、不同区域人群身形及剪裁偏好差异明显，导致竞争格局分散；随着跨境电商服饰赛道竞争不断深化，头部品牌卖家有望基于获客、运营、供应及产品、履约等多维度综合竞争优势，实现强者愈强。 赛维时代：全链路数字化能力夯实基础，品牌化战略推动持续成长 （1）数字化：公司定位为技术驱动的出口跨境品牌电商，已构建集产品研发、品牌孵化运营、供应链整合等于一体的全链路数字化能力；以“小前端+大中台”打造敏捷性组织，前者满足产品差异化、灵活响应等需求，而后者可赋能前端的决策力和执行力。公司整体数智化底层架构坚实，可支撑未来规模高质量增长。 （2）品牌化：作为公司成长性的核心来源，已形成以服饰配饰为代表的多样化品牌矩阵，品牌培育与孵化方法论完备（三阶段方法：品牌定位、拓展细分品类市占、形成品牌溢价），未来头部成熟品牌、中坚品牌与新兴品牌作为成长核心有望保持较快增长，同时公司也积极孵化细分赛道的潜力品牌，持续贡献增量。 （3）柔性供应链：公司已建立多维度考核机制并与优质供应商深度绑定，提高议价能力与品质管控；采用自主研发服装柔性供应链系统，基于遗传算法及多个子系统对工厂全链条进行数字化，打通各业务环节信息流，提高运作效率。 风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、平台政策变化、品牌培育不及预期。 财务摘要和估值指标 1、服饰品类跨境电商头部品牌卖家，数智化驱动品牌出海 1.1、发力服饰品类品牌出海，以北美市场和亚马逊平台为基本盘 赛维时代依托亚马逊等第三方电商平台，服饰品牌化转型成功。赛维时代科技股份有限公司（下简称“公司”或“赛维时代”），前身为深圳市哲果服饰有限公司，成立于2012年，设立之初公司主要依托eBay、AliExpress等平台开展跨境电商业务，满足境外消费者对中国高性价比产品的需求。2014年，公司基于对海外电商平台格局的判断，主动发力布局亚马逊平台；2016年将核心产品定位于品牌服装，推行“品牌化”转型战略；2019年至今，公司构建了品牌矩阵支撑的多品类延伸能力，多个品牌在AmazonBest Sellers细分品类中排名靠前，进入快速发展阶段。 图1：公司发力服饰品类品牌出海，自2019年起迈入快速发展期 公司产品品类以服饰配饰为主，收入占比超70%。公司销售的产品包括服饰配饰和非服饰品类，服饰配饰品类2023年实现收入46.71亿元，同比增长41.5%，占主营业务收入71.5%，2019-2023年CAGR达32.7%；非服饰品类2020-2022年受亚马逊平台封号潮等因素影响，整体表现有一定下滑，2023年上述不利因素逐步缓解，再加上公司对非服饰品类进行精简和聚焦，强化产品级别研发投入，非服饰品类恢复正增长，2023年实现营收17.36亿元，同比增长19.5%，占主营业务收入26.6%。2023年，公司前5大品牌共实现收入38.29亿元，占主营业务收入的58.6%，其中4个品牌为服饰配饰类，占服饰配饰类收入的77.0%。 图2：公司服饰配饰销售占主营业务主要比重 图3：2023年公司前五大品牌销售总体表现亮眼 公司以B2C模式为主，亚马逊平台销售收入占比超88%。公司以B2C模式为主，2023年占主营业务96.9%，B2B业务和物流服务占比分别为1.2%、1.9%。公司B2C业务收入由第三方电商平台和自营网站贡献，2023年第三方电商平台收入占主营业务收入94.1%，而第三方电商平台中，亚马逊平台收入自2020年公司着重投入布局以来实现快速增长，2023年已占主营业务收入88.3%；自营网站收入占比从2020年15.2%降至2023年2.8%，主要因为公司主动将物流模式调整为海外仓发货，削弱了自营网站迅速响应市场需求的优势。 店铺数量逐步精简，亚马逊店铺占比提升。2019年以来，公司“品牌化”转型成效显著，自有品牌的市场占有率和知名度提升明显，与之对应的是，公司开始逐步对第三方电商平台店铺数量进行合理精减，从2019年的2361家降至2022年的722家，而亚马逊平台上的店铺由于品牌化相对顺利，仍保持了一定的门店数量。 图4：2023年公司近九成销售在亚马逊平台实现 图5：公司第三方电商平台店铺持续精简（单位：家） 分地区看，公司以北美、欧洲为主要市场。分地区看，北美地区贡献了公司大部分销售收入，且占比逐年提升，从2019年的68%升至2023年的90%；欧洲为第二大销售地区，近年收入占比下滑有所下滑，自2019年的24%降至2023年的8%，但值得关注的是，2024Q1公司在欧洲地区的销售出现边际改善，扭转2023年的下跌态势，恢复正增长，其中德国和英国是公司在欧洲的主要市场。 图6：公司核心市场为北美地区，其次是欧洲地区 1.2、公司股权结构集中，创始人及高管团队行业经验丰富 公司股权结构集中，子公司职能定位明确。公司控股股东、实际控制人陈文平先生，通过君腾投资、众腾投资以及福建赛道对公司进行持股，合计控制公司股份过半； 实控人家族整体持股比例较高，董事陈文辉（陈文平胞兄）、陈晓兰（陈文平表妹）分别通过君辉投资、众腾投资对公司进行持股，公司整体股权结构集中。组织架构方面，公司作为集团总部，主要负责总部管理及IT服务，在旗下设立多家子公司，分别承担店铺运营管理、采购及供应链管理、服装生产供应链运营、报关等业务，按职能分工、业务模式差异、核算便利性等原则对子公司进行统筹管理。 图7：公司股权结构集中，子公司职能定位清晰合理 公司核心管理层行业经验丰富，股权激励助力公司长远发展。公司创始人陈文平在信息技术领域履历丰富，曾任方正科技IE主管、艾默生工艺部总经理，工程和技术经验丰富，注重公司的数字化建设和长期发展。此外，公司多位高管均在互联网、跨境电商行业深耕多年，具备数字化运营视野，对未来业务发展趋势具有深刻理解。 2024年公司推出股权激励计划，首次授予的激励对象总计435人，包括公司董事、管理人员、核心技术（业务）骨干人员，未来有望吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心团队的积极性。 表1：公司高层行业经验丰富，为长期成长保驾护航 1.3、公司经营业绩重回增长轨道，盈利能力稳中有升 公司经营业绩自2023年起重回增长轨道。公司经营业绩在2021、2022年有所承压，主要系运费高企、亚马逊库容新政等因素影响，2023年以来外部环境好转，整体经营业绩恢复快速增长，2023/2024Q1分别实现营业收入65.64/17.99亿元，分别同比+33.7%/+44.7%，分别实现归母净利润3.36/0.86亿元，分别同比+81.6%/+65.6%。此外，根据公司业绩预告，2024H1公司预计实现营业收入41.5-42.5亿元，同比增长49.7%-53.3%，预计实现归母净利润2.28-2.48亿元，同比增长51.6%-64.9%。 图8：2023年开始公司营收重回增长轨道 图9：2023年以来公司归母净利润保持亮眼增长 盈利能力近年来稳中有升，有望受益于亚马逊佣金新政策。复盘公司盈利能力表现，2022年毛利率有所提高，主要系毛利率较高的服饰类产品销售占比提升所致，但是由于营业收入下滑，导致期间费用率上升进而拖累净利率表现。2023年，由于公司将物流费用自销售费用重分类至营业成本，因此毛利率与销售费用率出现较大波动，从最终的净利率表现看，2022/2023/2024Q1分别为3.77%/5.11%/4.78%，近年来持续修复。未来随着公司品牌化战略的深入，单均价提升有望推动物流费率等下降，同时亚马逊服饰佣金的下调也有利于平台费用环节的费用率下降。 图10：2023年以来公司盈利能力有所修复 图11：2023年公司对部分费用重分类导致波动 2、跨境电商：海外需求利好国货出海，服装品类空间可观 2.1、我国跨境电商行业景气度良好，欧美地区是主要市场 全球B2C电商市场规模稳健增长，我国跨境出口电商表现良好。根据国际贸易管理局数据，近年来全球B2C电商市场规模保持稳健增长，2023年已达4.8万亿美元。 我国跨境电商行业在此背景下也取得了快速发展，2023年我国跨境电商进出口总额2.38万亿元，同比增长15.6%，其中出口1.83万亿元，同比增长19.6%，且2024年一季度亦保持良好景气度。从我国贸易出口结构来看，2024年一季度，跨境电商占我国出口比重达7.8%，拉动出口增长超1个百分点。跨境电商作为发展速度最快、潜力最大的外贸新业态，已成为我国外贸领域的一抹新亮色。 图12：近年来全球B2C电商市场规模稳健增长 图13：我国跨境电商出口总额增长良好 从地区看，欧美为我国跨境电商主要出口国。从跨境电商出口目的地来看，2023年欧美地区是我国跨境电商主要市场，其中，美国/英国/德国分别占比34.9%/6.7%/4.1%。 欧美地区基础设施成熟、居民消费能力强，预计未来仍会是我国跨境电商的主要市场；同时，随着“丝路电商”和RECP区域合作的不断深入，以及数字经济建设和物流基础设施快速发展，东南亚、南美等新兴市场的电商发展空间广阔，有望成为我国跨境电商出海的新增长点。 图14：欧美地区是我国跨境电商当前的主要出口市场（2023年） 2.2、服装品类：跨境出口主力军，格局分散但强者有望愈强 服装鞋履B2C跨境出口快速增长，规模有望突破1.5万亿元。根据子不语招股说明书的弗若斯特沙利文数据，我国跨境电商服饰鞋履B2C跨境电商规模从2016年到2020年的复合增速为54.8%，预计从2020年到2025年以18.9%的CAGR最终实现1.37万亿元规模，市场空间可观。 服装鞋履是跨境出口的热门品类，份额预计稳步提升。根据艾瑞咨询数据，2022年我国跨境出口B2C品类TOP3分别为服饰鞋履、3C电子和家居，总和占约七成，作为传统优势赛道的规模效应不容小觑，预计未来份额占比依然会保持稳定。根据弗若斯特沙利文数据，在线上销售渠道及消费者收入水平提升的推动下，服饰及鞋履在跨境电商出口B2C市场中的市场份额按GMV口径计从2016年的14.6%稳步增长到2020年的25.2%，预计2025年进一步提升至29.5%。 图15：预计我国跨境出口服装鞋履B2C电商有望增长 图16：服装鞋履是B2C电商跨境出口的热门品类 服装品类竞争格局分散，预计头部企业强者恒强。服装品类的消费者需求多样且不断变化，且全球来看各市场消费者身形及剪裁偏好不同，导致竞争格局分散，体现在客群分散、SKU丰富、要快速推新、尺码管理等，这要求行业参加者从获客、运营、供应及产品、履约五个环节全面发展，以实现需求转化、库存管理及退货率把控，其中产品开发是最核心的竞争要素之一。随着跨境电商服饰赛道竞争逐渐进入深水区，预计头部品牌卖家有望基于多维度综合竞争优势，实现强者愈强。 图17：产品开发是服装跨境出口行业最为核心的竞争要素之一 2.3、平台格局：亚马逊仍是出海主阵地，新兴平台有望带来增量 亚马逊大盘销售近年来保持稳健增长，仍是中国卖家出海主阵地。根据Marketplace Pulse数据，亚马逊平台近年来销售规模稳健增长，2023年GMV达7000亿美元； 而根据EMARKETER数据，亚马逊美国市场GMV达4448亿美元，约占美国