量价逆势齐升，改革红利持续兑现

燕京啤酒2024年半年报显示，公司实现营收80.46亿元，同比增长5.52%，归母净利润7.58亿元，同比增长47.54%，扣非归母净利润7.41亿元，同比增长69.12%。Q2营收44.59亿元，同比增长8.79%，归母净利润6.56亿元，同比增长45.91%，扣非归母净利润6.38亿元，同比增长67.26%。弱市下实现量价齐升，U8高增驱动结构升级。

啤酒行业整体产量增长0.1%，燕京啤酒销量/吨价分别增长0.7%/3.9%。中高档产品收入50.6亿元，同比增长10.6%，占比提升3.7pct至69%，预计U8上半年增速达30%。公司将通过巩固传统优势区域、加大成长型市场建设、开拓弱势市场、推出U8迭代产品、加快256ml规格布局、统一易拉罐装销售策略等措施，打造U8百万吨级全国大单品。

区域方面，华北收入45.9亿元，同比增长10.9%，保持稳定增长；华东收入7.5亿元，同比增长21.4%，小基数下快速增长；华南、华中、西北收入分别下降4.7%、8.4%、5.5%。渠道方面，传统渠道收入70.64亿元，同比增长5.5%；KA渠道收入2.2亿元，同比下降23.4%；电商渠道收入1.04亿元，同比增长28.1%。截至2024H1末，经销商达8392家，环比减少142家。子公司桂林漓泉/福建惠泉营收分别同比-1.8%/+0.3%，净利润分别同比+2.5%/+40.7%。

公司成本端吨成本下降1.2%至1774元/吨，搭建完成首套数字化智能采购平台，预计原材料成本同比下滑。2024H1毛利率达43.36%，同比+1.8pct，Q2毛利率达48.33%，同比+2.7pct。费用率优化明显，Q2税金及附加/销售/管理费用率分别为8.53%/10.01%/11.13%，同比-0.1/+0.1/-1.0pct。Q2归母净利率达14.7%，同比+3.7pct，扣非归母净利润14.3%，同比+5.0pct。

投资建议：U8高增长持续推升产品结构，改革红利释放叠加成本下降预期，利润端展现较大弹性。预计2024-2026年EPS分别为0.33/0.41/0.49元，对应PE分别为30x/24x/20x，给予35倍PE，目标价11.55元，维持“买入”评级。风险提示：食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。