腾讯控股2Q2024业绩点评：盈利靓眼，游戏加速

整体业绩：盈利表现靓眼，市场预期或存进一步上修空间 2Q2024公司收入同比+8%，环比+1%，与彭博预期基本一致。2Q2024公司Non-IFRS经营利润同比+27%，环比基本持平；Non-IFRS净利润同比+53%，环比+14%，大幅超过彭博预期值86亿。连续2个季度Non-IFRS归母净利润同比增速超过50%，2年CAGR分别达40%、43%。 2Q2024公司毛利同比+21%，环比+2%；毛利率约53.3%，同比+5.8pct，环比+0.7pct；毛利率水平略好于彭博预期。公司管理层在业绩会上表示，预计收入结构向高毛利率业务组合转变是一个持续多年的现象，毛利增长将继续快于收入增长，但随着效率措施边际效果减弱，毛利增长可能从2倍以上的收入增长乘数变为1-2倍的收入增长乘数。 2Q2024Non-IFRS净利润增速大幅超过经营利润增速，部分来自于：1）2Q2024公司Non-IFRS分占联合营损益同比净增60亿元，环比净增44亿元，主要由于若干国内联营公司及海外游戏工作室联营公司业务表现提升。公司管理层在业绩会上表示，预计下半年分占联合营公司损益的同比增长或有所回落。2）2Q2024公司所得税开支同比下降9%，主要由于一家海外附属公司的递延所得税调整导致去年同期基数较高。公司管理层在业绩会上表示，预计2024年全年Non-IFRS所得税率降至18%-20%区间（2023年为22%）。 我们在前期报告《腾讯控股（0700.HK）：DNF手游表现靓眼，盈利预期进入上修通道》（2024.05.27）中明确指出，游戏增长预期修复叠加收入结构带来的毛利率有利影响，市场盈利预期存在进一步上修潜力。截止2024/8/16，彭博一致预测2024年Non-IFRS净利润较2Q24业绩前上调4%（约88亿），较我们前期报告发布后上调约6%（约115亿）。展望下半年，我们认为腾讯基本面将继续呈现2大特征，增量业务发展带动毛利同比较高增长，游戏收入增速继续提升，当前彭博预期或仍存一定上修空间。 网络游戏：2Q2024流水恢复较高增长，我们预计下半年收入增速继续提升 我们前期多篇报告明确提示游戏增长开始提速，2Q2024公司网络游戏收入同比增速恢复至9%，其中国内及海外游戏收入同比增速均恢复至9%。2Q2024《王者荣耀》、《和平精英》流水均恢复同比增长，《地下城与勇士：起源》上线后IOS游戏畅销榜排名维持前2（据七麦数据），国内游戏总流水增速超过收入增速。海外方面，2Q2024《荒野乱斗》平均日活创历史新高，流水同比增长超过10倍。截止2Q2024公司流动负债-递延收入余额同比+15%，我们预计随流水逐步确认，公司游戏收入增速将在下半年持续提升。 网络广告：2Q2024收入同比+19%，广告业务发展路径或可提供增长韧性 2Q2024公司广告收入同比+19%，环比+13%，好于彭博预期；主要受视频号及长视频的收入增长驱动，部分被互联网服务行业广告主预算缩减以及移动联盟广告收入下降所抵消。 2Q2024广告毛利同比+36%，毛利率继续提升至56%。当前公司广告业务战略方向清晰：1）推动技术升级带动转化率提升；2）提升微信广告组合内闭环广告比例；3）逐步释放更多广告库存。我们预计公司广告业务将在宏观环境波动下具备更强韧性。 FBS：宏观消费环境导致金融科技服务收入短期降速 2Q2024公司金融科技及企业服务收入同比+4%，环比-4%，低于彭博预期。二季度金融科技服务收入同比增速放缓至低个位数，商业支付收入增速进一步放缓反映消费支出变化，同时公司加强风险管控措施导致消费贷款收入下降。二季度企业服务收入实现十几个点的同比增速，受益于云服务收入增长（包括企业微信商业化提升），以及视频号商家技术服务费增长。 投资建议： 公司高毛利率的增量业务奠定了毛利率持续提升基础，国内/海外游戏的流水表现隐含下半年游戏收入环比加速 。 我们上调2024-2026年预测Non-IFRS归母净利润至2178/2517/2786亿元（原预测为2091/2396/2691亿元），同比增速分别为38%/16%/11%。 截止2024/8/16，公司股价对应2024/2025/2026年预测PE分别为15x/13x/12x，12个月彭博滚动前瞻PE低于5年来中位数1.4个标准差，处于8%的历史分位值。相对纳指12个月彭博前瞻PE低于5年来中位数1.7个标准差，处于6%历史分位值，估值处于相对低位。 我们预计游戏增长开始修复，叠加业绩后恢复回购，有助于改善估值约束。维持目标价476港元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长不确定性；公司新游戏上线存在不确定性；AI技术商业化节奏慢于预期。