深度研究报告：智能制造领航者，引领工业智能制造转型

智能制造领航者，工业智能化下迎来重大机遇。公司成立于1999年，依托产业优势、前瞻性战略发展及丰富的客户群体，由单元层自动控制系统起步向上拓展至车间层推广工业软件，向下延伸至设备层配套仪器仪表，成为具备完善产品谱系的智能制造整体解决方案供应商。2019-2023年公司营业收入复合增速为35.77%，归母净利润复合增速为31.77%，近年核心产品市占率实现大幅提升，根据公司公告，2023年DCS连续13年市占率第一，APC、SIS、MES、OTS等也实现所处细分行业市占率第一，随着产品持续迭代和拓展，实现多元化的产品和服务，业务结构不断优化。2024年2月29日，公司斩获沙特阿美机器人项目，未来将形成满足全流程、多场景工业应用需求的机器人整体解决方案。6月5日，公司发布基于新一代UCS架构的全球首款通用控制系统产品Nyx和流程工业首款AI时序大模型TPT，引领控制系统的革命性创新。 自动控制系统使流程工业实现自动化，集散自动控制系统国产替代空间可观。 自动控制系统是流程工业实现自动化的核心，细分品类较多，公司主要以DCS/SIS等产品为主，据制造业排名数据库预测，2023年我国DCS市场规模约124亿元，同比增长11.9%，随着下游市场稳步发展，以及新能源等产业带动行业发展，预计2026年市场规模有望达151亿元。2021年国产化率达55.7%。 由于我国目标为到2025年“石化、煤化工等重点领域企业主要生产装置自控率达到95%以上”，将有望推动工业自动化市场国产化进程加快。 工业软件是实现工业4.0的基础，“政策+行业”驱动工业软件市场不断扩大。 根据观研天下数据，2022年我国工业软件市场规模已达到2612亿人民币，2016-2022年均复合增长率为13.58%，伴随着智能制造和工业互联网的大力推进和广泛普及，国内工业软件市场的增量空间将被打开，行业前景可期。在“政策+行业”的双重驱动下，未来国内工业软件市场空间将有望进一步提升，据观研天下，预计2030年我国工业软件市场规模将有望近5000亿元。 业务结构持续改善，海外及新兴行业顺利拓展打开新的成长空间。2021-2023年公司智能制造解决方案复合增速为-11%，其中自动控制系统+工业软件复合增速为23%，自动控制系统+仪表复合增速为9%，整体增速虽然有所下降，但高毛利产品占比提升，结构持续改善。2023年石化、化工行业增速分别为29%、24%，新兴行业电池、冶金、制造等行业收入分别增长463%、63%、74%，并且实现新签海外合同额10亿元，新兴产业及海外拓展顺利。2023年公司实现营收同比增长超30%，归母净利润同比增长38%，逆势实现高增，主要得益于传统业务优势不断巩固并保持稳定增长，新兴业务顺利拓展实现高速增长。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入为108.20亿元、132.84亿元、159.54亿元，对应增速25.5%、22.8%、20.1%；归母净利润为13.12亿元、15.48亿元、18.17亿元，对应增速分别为19.1%、18.0%、17.3%； 对应EPS（摊薄）分别为1.66元、1.96元、2.30元。估值方面，参考可比公司，我们给予公司2024年30xPE，对应目标价49.80元，维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济不景气；海外拓展不及预期；研发进度不及预期；市场竞争激烈；政府补助减少；投资收益不及预期。 主要财务指标 投资主题 报告亮点 系统性梳理公司业务，分析集散自动控制系统、仪器仪表、工业软件等行业的产业趋势，阐述基于行业和公司角度的可持续发展驱动力，深度剖析公司竞争优势。 投资逻辑 公司在智能制造领域竞争力强，具备明显先发优势。公司为自动控制系统龙头和智能制造领先企业，以自动控制系统为基，向上拓展工业软件，向下延伸仪器仪表，在智能制造领域拥有多方面的核心竞争力，铸就高壁垒：1）产品持续完善的体系能力，可以有效提高客单价；2）独创135战略模式，积极响应客户需求；3）行业领先的技术与服务能力；4）海内外客户资源丰富，不断斩获大项目；5）前瞻性布局AI+大模型/机器人，紧抓时代变革机遇。相比国外竞争对手，公司产品可以满足我国自主可控的政策需求，并且可以依靠完善的服务体系更好的服务客户；相比国内竞争对手，公司在品牌、技术、资金、服务、资源上具备明显优势。 国产替代驱动行业增长。2021年我国DCS市场规模达111.2亿元，下游为化工、石化等我国经济支柱行业，据制造业排名数据库预测，2023年我国DCS市场规模约124亿元，同比增长11.9%，随着下游市场稳步发展，以及新能源等产业带动行业发展，预计2026年市场规模有望达151亿元。截至2021年国产化率达55.7%。2022年4月工信部等六部门发布《关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见》，指出到2025年“石化、煤化工等重点领域企业主要生产装置自控率达到95%以上”，有望推动工业自动化市场国产化进程加快。 工业智能化的产业趋势确定，空间广阔。在国家战略、制造业标准化、规模化的高质量发展需求下，工业3.0逐渐步入4.0阶段，工业4.0则是由工业软件驱动。2022年我国工业软件市场规模已达到2612亿人民币，2016-2022年均复合增长率为13.58%，伴随着智能制造和工业互联网的大力推进和广泛普及，国内工业软件市场的增量空间将被打开，行业前景可期。在“政策+行业”的双重驱动下，未来国内工业软件市场空间将有望进一步提升，据观研天下，预计2030年我国工业软件市场规模将有望近5000亿元。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计公司2024-2026年营业收入为108.20亿元、132.84亿元、159.54亿元，对应增速25.5%、22.8%、20.1%；归母净利润为13.12亿元、15.48亿元、18.17亿元，对应增速分别为19.1%、18.0%、17.3%；对应EPS（摊薄）分别为1.66元、1.96元、2.30元。估值方面，选取宝信软件、鼎捷软件、赛意信息、柏楚电子、汇川技术作为可比公司，且考虑到公司为行业龙头，给予一定估值溢价，我们给予公司2024年30xPE，对应目标价49.80元，维持“强推”评级。 一、中控技术：自动控制系统龙头企业，工业3.0迈向工业4.0领先者 （一）纵向深耕横向拓展双轮驱动，满足“工业3.0+工业4.0”需求 公司成立于1999年，是国内领先、全球化布局的智能制造整体解决方案供应商，已累计服务海内外客户3万多家，覆盖化工、石化、油气、电力、制药、冶金、建材、造纸、新材料、新能源、食品等数十个重点行业，核心产品被广泛应用在50多个国家和地区。 公司致力于面向流程工业企业的“工业3.0+工业4.0”需求，提供以自动化控制系统为核心，涵盖工业软件、自动化仪表及运维服务的技术和产品，形成具有行业特点的智能制造解决方案，赋能用户提升自动化、数字化、智能化水平，实现工业企业高效自动化生产和智能化管理。 1、公司发展历程：自动控制系统供应商向智能制造整体解决方案供应商转型 1993-2005：自主创新，打造以控制系统为核心的产品体系； 2006-2011：进军高端，打破垄断，延伸控制阀、仪表、工业软件业务，不断拓展产品谱系； 2012-2016：持续精耕，引领智能制造，从自动化产品供应商转型智能制造整体解决方案供应商； 2017-至今：创新商业模式，开启国际化新征程，打造工业全流程智慧生态，实现从工业3.0到4.0的跨越。 图表1公司发展历程 2、公司股权结构：公司股权结构分散，核心团队人员均具备深厚技术背景 公司实际控制人褚健持股比例为13.28%，其同时持有公司第二大股东杭州元骋企业管理合伙企业75.62%的股份，合计持有18.76%公司股份，褚敏为其胞弟持有2.25%股份。前十大股东包含中国石化子公司持股2.98%。 图表2公司股权结构（截至2024年8月14日） 图表3公司部分高管履历 （二）公司产品体系涵盖三大板块，产品种类多 公司以集散控制系统（DCS）业务起步，致力于解决和满足流程工业企业生产运营过程中的自动化问题和信息化需求，逐步形成了以自动化控制系统为核心，涵盖现场仪表、执行机构等在内的工业自动化系列产品，着力打造以工厂智能运行管理与控制系统（i-OMC）、“工厂操作系统+工业APP”智能工厂技术架构及流程工业过程模拟与设计平台（APEX）三大产品技术平台为核心的智能制造产品及解决方案体系，由自动化产品供应商发展成为服务于流程工业的智能制造整体解决方案提供商。 图表4公司业务板块 （三）公司盈利能力稳健，产品谱系持续丰富 1、公司营业收入近年实现高速增长，盈利能力稳健 公司营业收入自2016年以来均保持高速增长，2019-2023年期间CAGR为35.77%，其中2021-2022年，连续两年收入增速均超40%，2023年实现营业收入86.20亿元，同比增长30.13%，公司持续深化和落实中期发展战略，全面融合前沿技术和创新理念，创造性提出流程工业智能工厂新模式：“1个工厂操作系统+2个自动化（PA生产过程自动化+BA企业运营自动化）+N个工业APP”，实施应用了4000多套，引领了智能工厂建设的行业新标准。2024年Q1实现营业收入17.38亿元，同比增长20.25%。 图表5公司2016-2024Q1营业收入（亿元） 2019-2023年公司盈利能力不断增强，期间归母净利润CAGR为31.77%；公司2023年实现归母净利润11.02亿元，同比增长38.08%，利润增速高于收入增速。主要系：1）公司在传统优势行业化工、石化中不断深耕提升市场份额并继续保持领先；2）公司横向拓展新领域，在海外、油气、PLC、电池、机器人拓展实现快速增长，营收及利润均取得较大幅度的增长。2024年Q1实现归母净利润1.45亿元，同比增长57.39%。 图表6公司2016-2024Q1归母净利润（亿元） 毛利率由于战略和业务调整从而有所下降，而净利率保持平稳。2023年毛利率、净利率分别为33.19%、13.03%，同比-2.49、+0.84pct，公司战略调整，以大客户优先，而大项目中需要采购更多的第三方设备，导致毛利率下降，并且公司S2B业务由于主要是代销第三方产品，该业务大幅增长拖累毛利率，而净利率略有提升。2024年Q1毛利率、净利率分别为31.03%、8.30%。 费用率方面，公司变革进一步深化，数字化治理迈向新台阶，经营管理能力持续增强，整体费用率同比下降。2023年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为9.15%、5.22%、10.53%，同比分别-0.25pct、-0.47pct、+0.08pct。2024年Q1销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为9.50%、5.58%、11.83%。 图表7公司2016-2024Q1毛利率与净利率 图表8公司2016-2024Q1费用率 2、公司收入以智能制造解决方案为主，工业软件和S2B平台占比持续提升 2021年前，公司收入的70%以上是智能制造解决方案，其中智能制造解决方案可以进一步分为：1）控制系统；2）控制系统+仪表；3）控制系统+软件+其他。主要包括i-OMC智能运行管理与控制系统、集散控制系统（DCS）、安全仪表系统（SIS）、网络化混合控制系统、机组控制系统（CCS）等。2021年后，控制系统+仪表/软件等其他产品占比持续上升，纯控制系统的收入占比下降，体现出公司向智能制造解决方案服务商转型效果显著，在流程行业中核心产品控制系统继续保持领先优势。工业软件业务占比于22年近10%，工业软件细分为基础软件（流程工业过程模拟与设计平台APEX等）、生产管控软件（MES、APC、OTS等）、安全环保类软件、供应链管理类软件、资产管理类软件、能源管理类软件等。自动化仪表主要包括测量仪表产品线（含智能压力变送器、安全栅、电涌保护器、隔离器、智能电磁流量计、雷达物位计、交