“弱美元”系列之一：流动性危机还会重演么？

美元流动性状况分析

1. 美元流动性是否充裕？

美元供需来源：

• 供给：来自美联储的负债端。
• 需求：分为美国国内和国外。国内主要包括银行、非银机构（如货币市场基金、企业、对冲基金）、美国政府实体（财政部、联邦住房贷款银行和政府支持型企业）。国外则包括各国央行、主权财富基金、资产管理公司、保险公司和企业。

货币市场结构：

• 联邦基金市场：银行、外国银行在美国的分支机构、联邦住房贷款银行之间进行无抵押隔夜贷款交易。
• 回购市场：银行和非银机构（如货币市场基金、企业）之间进行有抵押回购交易。
• 联系：部分主体如银行、联邦住房贷款银行可同时参与联邦基金市场和回购市场。

流动性现状：

• 银行准备金：目前约为3.4万亿美元，占总资产比例约为16%。当比例降至13%-14%时，银行准备金需求曲线变陡峭，表明流动性需求增加。
• ON RRP：当前规模约3200亿美元，主要由货币市场基金使用。未来随着ON RRP缓冲下降，流动性压力可能增大。
• TGA账户：目前ON RRP和银行准备金余额共计3.7万亿美元，未来仍有1.1万亿美元的缩减空间。

2. 美元流动性风险如何观测？

价格型指标：

• 联邦基金利率（EFFR）和隔夜担保融资利率（SOFR）：在充足准备金环境下，有效联邦基金利率几乎不变。SOFR近期略有上升，显示资金需求稍显紧张。
• LIBOR-OIS利差和TED利差：8月2日，LIBOR-OIS利差跃升至37.7bp，TED利差升至19.9bp，表明离岸市场美元融资需求增加。
• 交叉货币互换基差：日元美元交叉货币互换基差从-26.8bp下降至-35.1bp，显示美元融资仍显紧张。

3. 美联储如何应对流动性危机？

应对措施：

• 继续缩表：每月缩减600亿美元。
• 到期BTFP计划：预计在明年三月前到期，届时将回收额外流动性。
• 财政部TGA：三季度继续通过发行债券吸收流动性，四季度回吐，可能造成流动性扰动。
• 降息：若美联储降息，美日利差收窄，套息交易反转，可能挤占部分美元流动性。

历史经验：

• 历次流动性冲击：通常发生在股市偏弱、债市平静、商品和美元指数较强之后，随后债市走强、股市下挫、商品价格下跌、美元指数走弱。

结论

当前美国流动性环境总体尚可，但仍需关注离岸市场的压力。美联储将继续执行缩表计划，但需警惕潜在的流动性冲击风险。