1QFY25财报点评：公司持续投入核心电商，其他亏损业务预计1-2年内扭亏为盈

整体表现：收入平稳增长，公司指引未来1-2年非核心亏损业务将逐步扭亏为盈。1QFY2025，公司实现营业收入2432亿元，同比增长4%，增速平稳。 其中国际数字商业集团、本地生活集团、菜鸟集团对增速拉动明显，淘天集团、云业务和大文娱增速平淡。本季度公司Non-GAAP净利润为412亿元，同比下降8%，Non-GAAP净利率17%，经调整EBITA同比下降1%至450亿元，经调整EBITA利润率同比下降0.9pct，主要由于电商业务加大投入。值得一提的是，公司预计2024年8月底完成香港联交所双重主要上市的转换，预计将于9月9日正式入通。公司在6月季度回购58亿美元（7700万股ADs），已考虑员工持股计划下发行的股份后，回购计划使得流通股净减少2.3%。 淘天集团：收入增速平淡，公司将持续投入以换取GMV和份额增长。本季度淘天集团收入同比-1%至1134亿元，其中零售客户管理收入同比+1%，直营及其他收入同比-9%，批发商业同比+16%。本季度淘天经调EBITA利润率维持在43%，利润yoy-1%，主要原因是公司持续投入用户体验及科技基础设施，部分被一些业务亏损收窄抵消。 云计算：AI收入快速增长，带动业务利润率显著提升。本季度云业务收入同比+6%至265亿元，经调整EBITA利润率从2%提升至9%。本季度阿里云来自阿里集团外客户收入yoy+6%，其中公共云业务收入维持双位数增长，AI相关收入三位数增长，AI相关收入在公有云收入的占比持续提升，预计快速增长趋势将持续。经调EBITA利润率提升主要由于AI产品和解决方案的需求强劲，目前公司加大对云基础设施投资以更好满足客户需求。 投资建议：维持“优于大市”评级。公司大力投资核心业务，电商份额趋于稳定，我们预计云业务、电商收入有望重回增长轨道，非核心业务如淘天自营、大文娱等收入将逐步收缩；我们调整公司FY2025-FY2027收入预测至9993/10941/12018亿元，调整幅度为-1.8%/-1.5%/-0.7%，主要反映除AIDC外亏损业务逐步收窄规模，部分被AIDC、云智能收入增长抵消；调整公司FY2025-FY2027经调净利预测至1471/1721/1826亿元 ， 调整幅度为0.6%/4.9%/1.7%，主要反映未来1-2年内非核心亏损业务将逐步扭亏为盈。 目前公司对应FY2025年PE为9倍，维持目标价95-103港币，距当前上涨空间为19%-29%，继续维持“优于大市”评级。 风险提示：政策监管带来经营业务调整；电商行业竞争格局恶化的风险等。 盈利预测和财务指标 整体表现：收入平稳增长，公司指引未来1-2年非核心亏损业务将逐步扭亏为盈 1QFY2025，公司实现营业收入2432亿元，同比增长4%，增速平稳。其中国际数字商业集团、本地生活集团、菜鸟集团对增速拉动明显，淘天集团、云业务和大文娱增速平淡。具体看，淘天/国际数字商业/本地生活/菜鸟/云智能/大文娱/所有其他收入分别实现同比增速-1%/32%/12%/16%/6%/4%/3%。 本季度公司Non-GAAP净利润为412亿元，同比下降8%，Non-GAAP净利率17%，经调整EBITA同比下降1%至450亿元，经调整EBITA利润率同比下降0.9pct，主要由于电商业务加大投入。其中淘天经调整EBITA利润率为43%，与去年同期相比下降0.2pct，除淘天外其他业务经调整EBITA利润率与去年同期持平。公司指引未来1-2年除AIDC外其他亏损业务将逐步扭亏为盈。 图1：阿里巴巴季度营业收入及增速（百万元，%） 图2：阿里巴巴Non-GAAP净利润及净利率（百万元，%） 表1：分部业务季度经营情况（百万元，%） 进入港股通进展：公司预计2024年8月22号股东大会批准后底完成港股双重主要上市，根据入通条件，预计阿里巴巴将于9月9号（恒生综合指数成份股定期调整生效日）正式入通。 股东回报：公司在6月季度回购58亿美元（7700万股ADs），已考虑员工持股计划下发行的股份后，回购计划使得流通股净减少2.3%。目前股份回购计划仍有261亿美金额度（占现有市值比例13%），未来公司将逐步减少员工持股计划带来的股份稀释，6月季度公司已开始用长期现金激励替代部分员工持股激励。 淘天集团：收入增速平淡，公司持续投入换取GMV和份额增长 本季度淘天集团收入同比-1%至1134亿元，其中零售客户管理收入同比+1%，直营及其他收入同比-9%，批发商业同比+16%。行业看，Q2全国网上零售额同比+7.6%，线上渗透率27.3%；公司经营看，除了公司主动收缩直营业务外，本季度GMV增速高个位数增长，与平台CMR增速差距进一步拉大：1）公司在直播、百亿补贴、秒杀场上让利商家与消费者，商业化进展较慢；2）公司4月推出的新广告产品“全站推广”需要6个月以上广告算法和用户数据优化，预计在推出6-12个月才能看到效果。此外公司计划9月开始向淘天商家收取0.6%软件服务费，也将帮助平台提升take rate。公司指引未来几个季度CMR增速将逐渐匹配GMV增速。 本季度淘天经调EBITA利润率维持在43%，利润yoy-1%，主要原因是公司持续投入用户体验及科技基础设施，部分被一些业务亏损收窄抵消。值得一提的是，88VIP会员数本季度超过4200万人，环比增长700万人。 表2：阿里淘天集团与其他业务经营情况对比（百万元，%） 云计算：AI收入快速增长，带动业务利润率显著提升 本季度云业务收入同比+6%至265亿元，经调整EBITA利润率从2%提升至9%。本季度阿里云来自阿里集团外客户收入yoy+6%，其中公共云业务收入维持双位数增长，AI相关收入三位数增长，在公有云收入占比持续提升，预计快速增长趋势将持续。经调EBITA利润率提升主要由于AI产品和解决方案的需求强劲，目前公司加大对云基础设施投资以更好满足客户需求。预计下半财年（2024年12月季度和2025年3月季度）收入将恢复两位数增长，主要由公共云和AI相关产品收入带动增长。 投资建议：维持“优于大市”评级 公司大力投资核心业务，电商份额趋于稳定，我们预计云业务、电商收入有望重回增长轨道，亏损业务如淘天自营、大文娱等收入将逐步收缩；我们调整公司FY2025-FY2027收入预测至9993/10941/12018亿元 ， 调整幅度为-1.8%/-1.5%/-0.7%，主要反映除AIDC外亏损业务逐步收窄规模，部分被AIDC、云智能收入增长抵消；调整公司FY2025-FY2027经调净利预测至1471/1721/1826亿元，调整幅度为0.6%/4.9%/1.7%，主要反映未来1-2年内非核心亏损业务将逐步扭亏为盈。目前公司对应FY2025年PE为9倍，维持目标价95-103港币，距当前上涨空间为19%-29%，继续维持“优于大市”评级。 风险提示 政策监管带来经营业务调整；全球疫情不确定性导致的系统性风险；电商行业竞争格局恶化的风险等 财务预测与估值 资产负债表（百万元）FY2024 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）FY2024