领航LNG装备市场，迈向能源运营先锋

2024年08月17日富瑞特装(300228.SZ) 领航LNG装备市场，迈向能源运营先锋 公司深度分析 证券研究报告油气装备投资评级买入-A首次评级 6个月目标价7.29元股价(2024-08-16)5.90元 深耕LNG产业链的装备供应商： 交易数据总市值(百万元) 3,394.90 流通市值(百万元) 3,203.06 总股本(百万股) 575.41 流通股本(百万股) 542.89 12个月价格区间5.27/8.83元 富瑞特装在LNG应用装备和重型装备领域深耕多年，形成了液化天然气装备、重型装备和LNG运维服务三大核心业务板块。公司产品质量和性能位居行业前列，拥有一流的产品研发设计能力和生产制造工艺水平。其核心业务覆盖全球50多个国家，建立了稳定的业务合作关系，主要客户包括一汽解放、东风商用车、韩国三星、现代、法液空、林德等世界知名企业，广泛的客户基础为公司提供了稳定的收入来源和发展保障。 天然气重卡市场前景广阔，LNG气瓶业务起暖回升： 富瑞特装 沪深300 53% 43% 33% 23% 13% 3% -7% -17% 2023-082023-122024-042024-07 股价表现 气柴比（天然气价格/柴油价格）的下降驱动了LNG重卡销量的增长2023年，LNG重卡销量达到15.198万辆，渗透率达24.48%。LNG重卡因其经济性和环保优势，成为长途物流的主要解决方案。政策支持和天然气价格的持续走低，将继续推动LNG重卡市场的发展，富瑞特装作为LNG气瓶的主要供应商，将直接受益于这一趋势，预计未来LNG气瓶的业务收入将提升。 业务转型升级与国际市场拓展带来新机遇： 富瑞特装积极推动业务转型升级，致力于从装备制造商向能源运营服务商转型。公司通过与上游气源方紧密合作，在新疆、陕北、川渝地区建成多个LNG液化工厂“投资建造+运营”项目。同时，公司计划在新加坡设立全资子公司，并以新加坡公司为投资主体设立巴西全资子公司，推进LNG运维服务业务的国际化，利用巴西丰富的天然气资源和广阔的市场需求，打造天然气处理及液化服务与LNG产业链运营相结合的国际能源运营服务商模式，进一步完善全球化布局，预计将为公司带来新的利润增长点。 资料来源：Wind资讯 升幅% 相对收益绝对收益 1M 7.9 3.5 3M 0.9 -7.2 12M 17.5 5.2 温晨阳分析师 SAC执业证书编号：S1450523070006 wency@essence.com.cn 相关报告 投资建议： 我们预计公司2024年-2026年的收入分别为34.76/45.67/54.07亿元，增速分别为14.4%/31.4%/18.4%，净利润分别为1.56/2.31/2.80亿元，增速分别为6.2%/48.1%/21.1%。选择蜀道装备、中自科技、潍柴动力、九丰能源作为可比公司，2024年可比公司平均PE为27倍，参考可比公司给予公司2024年27倍PE，6个月目标价为7.29元，给予买入-A的投资评级。 风险提示：石油天然气价格波动风险、出口政策变化风险、海外业务拓展不及预期的风险、盈利预测不及预期的风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,604.9 3,038.6 3,475.5 4,566.5 5,406.5 净利润 -223.5 147.1 156.3 231.4 280.2 每股收益(元) -0.39 0.26 0.27 0.40 0.49 每股净资产(元) 3.00 3.30 3.58 3.92 4.34 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) -15.0 22.8 21.5 14.5 12.0 市净率(倍) 1.9 1.8 1.6 1.5 1.3 净利润率 -13.9% 4.8% 4.5% 5.1% 5.2% 净资产收益率 -12.9% 7.7% 7.6% 10.2% 11.2% 股息收益率 0.0% 0.7% 0.7% 1.0% 1.3% ROIC -12.1% 15.6% 15.4% 48.6% 26.9% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 内容目录 1.产品性能卓越+客户广泛优质，公司发展势头强劲5 1.1.公司历史沿革5 1.2.产品服务全球化布局，已渗透至优质客户群6 1.3.公司股权结构较为分散，股权激励有望推动业绩增长6 1.4.公司经营状况多方位改善，业绩有望进一步提升7 2.天然气重卡前景良好，LNG气瓶迎风而上10 2.1.气柴比下降驱动LNG重卡销量增长，预计LNG重卡渗透率将继续提升10 2.2.LNG重卡经济性更优，是目前长途物流的主要解决方案11 2.3.天然气价格+政策标准双轮驱动LNG重卡发展12 2.4.气瓶为LNG重卡必须部件，需求有望迎来增长13 2.5.LNG气瓶行业全面回暖，富瑞特装业绩领先14 3.公司重型装备出口海外，受益于全球能源装备投资增长16 4.业务转型升级+国内外市场开拓，LNG运营服务未来可期18 4.1.国内LNG需求提升，政策支持LNG应用18 4.2.公司推出制造+服务的商业模式，国内外利润增长潜力强劲19 5.盈利预测23 6.风险提示24 图表目录 图1.公司业务所涵盖的产业链环节5 图2.富瑞特装产品布局5 图3.公司发展历程6 图4.富瑞特装产品服务全球化布局6 图5.富瑞特装股权穿透图7 图6.富瑞特装营业收入及同比增速（亿元）8 图7.富瑞特装主要产品收入8 图8.富瑞特装公司综合毛利率9 图9.富瑞特装分产品毛利率9 图10.年度国内天然气重卡销量及渗透率10 图11.2024年月度国内天然气重卡销量及渗透率10 图12.天然气重卡销量跟随天然气与柴油价差波动10 图13.天然气价格和油价对比（元/吨）11 图14.原油价格预测12 图15.国六a和国六b的区别13 图16.LNG气瓶内部结构13 图17.不同类型的LNG供气系统14 图18.全球LNG气瓶市场规模14 图19.LNG车载气瓶主要供应商营业收入（亿元）15 图20.LNG车载气瓶主要供应商毛利率15 图21.富瑞特装主要重型装备产品16 图22.富瑞特装重型装备业务收入及毛利率（亿元）16 图23.2010-2023年我国天然气表观消费量（亿立方米）18 图24.2015年-2023年国内LNG产量（万吨）18 图25.富瑞特装LNG运维服务营业收入及毛利率19 图26.巴西天然气消费量和产量20 图27.美国天然气消费总量（千万亿英热）21 图28.印尼天然气产量和消费量（十亿立方米）21 图29.西澳天然气供需预测（万亿焦耳/天）21 表1：股权激励计划业绩考核目标7 表2：不同燃料类型重卡对比11 表3：不同燃料类型重卡经济性对比12 表4：公司盈利预测表（单位：亿元）23 表5：可比公司估值表（单位：元）23 1.产品性能卓越+客户广泛优质，公司发展势头强劲 1.1.公司历史沿革 公司历史积淀深厚，形成LNG应用装备、重型装备、LNG运维服务三大业务板块。富瑞特装成立于2003年，2011年在深交所创业板成功上市，主要从事天然气液化、储存、运输、装卸及终端应用全产业链装备制造、能源运营服务、高端能源装备制造及氢能源核心装备制造。根据产品应用领域及客户所处行业的不同，公司产品主要分为LNG应用装备、重型装备、LNG运维及销售服务等，主营产品有液化工厂装置、LNG/L-CNG加气站设备、低温液体运输车、低温液体罐式集装箱、LNG储罐、车（船）用LNG供气系统、速必达、系列低温阀门；各类化工及海工等方面的塔器、换热器、反应器等压力容器及LNG船罐；天然气运维及销售相关业务等。 图1.公司业务所涵盖的产业链环节 资料来源：公司2020年度向特定对象发行A股股票募集说明书（注册稿），国投证券研究中心 图2.富瑞特装产品布局 资料来源：公司2020年度向特定对象发行A股股票募集说明书（注册稿），国投证券研究中心 多年深耕装备技术，产品质量性能位居行业前列。公司作为LNG全产业链解决方案提供商，在LNG装备各细分领域和重型装备领域耕耘多年，通过多年的技术沉淀和积累，现已具备一流的产品研发设计能力和生产制造工艺水平，产品质量和性能处于行业前列，树立了良好的品牌市场形象。 图3.公司发展历程 资料来源：公司官网，国投证券研究中心 1.2.产品服务全球化布局，已渗透至优质客户群 公司依托自身产业优势，推动绿色能源全球化布局。公司核心业务遍布全球超50个国家，覆盖北美、欧洲、亚洲、大洋洲、中东等地区。经过多年的积累，公司及旗下子公司与下游主要客户建立了稳定的业务合作关系，主要客户包括：1）重卡制造企业：一汽解放、东风商用车、中国重汽、陕汽商用车、北奔重卡、上汽红岩、三一重卡、徐工重卡等；2）油气开采企业：中石油、中石化、中海油等；3）世界油气行业龙头企业：壳牌、埃克森美孚、BP、道达尔和空分巨头法液空、AP、林德以及总承包公司如美国福陆、日本日挥、韩国三星、现代等。 图4.富瑞特装产品服务全球化布局 资料来源：公司官网，国投证券研究中心 1.3.公司股权结构较为分散，股权激励有望推动业绩增长 公司股权较为分散。黄锋先生任公司董事长兼总经理，持有公司7.52%的股份，为公司第一大股东。公司拥有多家全资、控股子公司，如富瑞新能、富瑞深冷、富瑞重装、富瑞能服、等。 图5.富瑞特装股权穿透图 资料来源：公司公告，国投证券研究中心 注：所列持股公司为部分重要的控股参股公司 股权激励与员工共享发展成果，公司业绩有望持续增长。公司拟向激励对象授予不超过3,500 万股限制性股票，占公司股本总额57,540.6349万股的6.08%。其中首次授予不超过2,800万股限制性股票，占公司股本总额的4.87%，占拟授予限制性股票总数的80.00%；预留的限制性股票700万股，占本激励计划草案公告日公司股本总额的1.22%，占拟授予限制性股票总数的20.00%。此次股权激励采用归母净利润作为考核指标，首次授予业绩考核目标在2023- 2025年分别为归母净利润不低于5000万元、6500万元、8000万元，与股东利益紧密相关， 公司业绩有望持续增长。公司确认本激励计划规定的首次授予条件已经成就，并于2023年 10月27日向38名激励对象授予2800万股限制性股票，授予价格为3.18元/股。 表1：股权激励计划业绩考核目标 归属安排 归属比例 业绩考核目标 第一个归属期（2023年） 40% 归母净利润≥5000万 首次授予的限制性股票第二个归属期（2024年） 30% 归母净利润≥6500万 第三个归属期（2025年） 30% 归母净利润≥8000万 第一个归属期（2024年） 50% 归母净利润≥6500万 预留授予的限制性股票 第二个归属期（2025年） 50% 归母净利润≥8000万 资料来源：公司公告，国投证券研究中心 1.4.公司经营状况多方位改善，业绩有望进一步提升 公司自上市以来，营业收入经历阶段性波动，整体上呈增长态势：1）2011-2013年，公司各项业务保持稳步增长，业绩持续保持快速健康的良好发展态势；2）2014-2016年，国际原油价格大幅走低，国内油气价差缩小，天然气经济性降低，对LNG应用市场的短期发展造成较大影响，同时国内宏观经济增速下滑，重卡尤其是天然气重卡销量大幅减少，下游市场需求不振，公司作为LNG应用装备和解决方案提供商，产品销售遇到困难，经营业绩大幅下滑；3）2017-2023年，国内整体经济环境向好，大宗商品物流市场景气度提升，国内重卡和LNG重卡销售均大幅增长，同时国际原油价格上涨，天然气应用的经济性得到恢复，且国家出台一系列加快天然气利用的政策，促使LNG装备需求增长。公司抓住国内天然气重卡市场发展机遇，带动国内LNG装备更新换代，提升产品市场竞争力，巩固了公司市场份额。 图6.