盈利环比改善，新项目放量可期

公司发布2024年半年报：24H1收入实现46.04亿元（同比+22.2%），归母净利润5.50亿元（同比+204.7%），扣非归母净利润4.99亿元（同比+237.6%）；24Q2收入实现23.95亿元（同比+24.1%），归母净利润2.82亿元（同比+381.3%），扣非归母净利润2.62亿元（同比+698.7%）。根据我们测算，预计公司Q2销量环比提升（本部约+2.2万吨，夏王约+1.5万吨）；日用消费纸种提价、驱动整体Q2价盘稳固，吨盈利弱势稳定（Q2薄纸吨盈利环比小幅下降，夏王盈利环比改善，食品卡延续承压）。展望未来，Q3成本延续上涨、纸价预计平稳，吨盈利预计小幅收窄；Q4公司自给浆比例提升、低价浆入库，盈利有望回暖。 强势纸种表现优异，积极出海扩张份额。24H1日用消费/食品医疗/电气工业/烟草用纸/商务交流分别实现收入22.98/8.41/3.96/3.91/3.43亿元，其中公司在优势赛道强势扩张，日用消费系列产量同比+18.7%（标签离型产量同比+20.4%、转印系列收入同比+17.0%）；电解电容器纸基材料销量达3156吨、收入同比+31.6%；食品医疗系列销量同比+50.2%。此外，公司紧抓出海机遇，凭借产品性能、成本等优势强势确立品牌地位，顺利接入全球领先烟草公司供应链，24H1外销收入高达3.66亿（23全年为5.74亿）。 林浆纸一体化进程加速，成本周期逐步弱化。公司湖北项目24年1月落成（聚焦装饰原纸及消费类包材），其中PM1&PM2已Q1投产、H1贡献产量超3万吨，其余两条Q4投产；同时新增生活用纸项目3月开启土建工程。广西（聚焦日用消费）项目PM2纸机6月下旬开机投产，PM4预计将于8月份开机投产。两大项目首期合计将投产约60万吨造纸产能。此外，凭借优越自然资源优势（湖北芦苇&杨木、广西桉木速生林），新增造纸产线将被匹配部分林浆资源赋能（湖北4月中旬制浆产线投产、广西1号化机浆4月中旬试机成功）。伴随林浆自给率提升，公司周期影响逐步弱化。 盈利显著改善，汇兑损益收窄。2024Q2毛利率为17.4%（同比+9.1pct），归母净利率为11.8%（同比+8.7pct）。费用表现来看，2024Q2期间费用率为6.0%（同比-1.6pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.2%/1.3%/1.6%/2.9%（同比-0.14/+0.05/-0.08/-1.42pct），财务费用波动主要系前期汇兑损失较高（24H1同比-34.7%）。 现金流表现靓丽，原材料囤积充足。2024Q2净经营现金流为4.91亿元（同比+5.66亿元 ） 。 营运能力方面 ， 截止2024Q2， 应收 、 应付 、 存货周转天数分别为59.04/94.45/140.92天（同比-4.4/+21.5/+8.1天），现金流表现靓丽，存货维持高位。 盈利预测：预计2024-2026年公司归母净利润分别为10.7、14.7、18.8亿元，对应PE估值分别为10.8X、7.8X、6.1X。 风险提示：原材料波动超预期，需求复苏不及预期，竞争加剧。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）