数据点评：7月实体经济数据喜忧参半，稳经济仍需政策发力

扫码关注浦银国际研究 2024年8月15日 金晓雯，PhD，CFA 首席宏观分析师 xiaowen_jin@spdbi.com(852)28086437 浦银国际 7月实体经济数据喜忧参半，稳经济仍需政策发力 数据点评 核心观点：7月除零售数据之外，固定资产投资和工业生产增速均放缓且低于市场预期，尤其是失业率的意外上升令人担忧劳动力市场对消费复苏的负面影响。我们认为内需疲软问题仍存在，仍需政策发力以确保经济增速目标的实现。 7月社会消费品零售同比增速加快，略好于市场预期。社会消费品零售总额同比增速从6月的2%回升至7月的2.7%（市场预期：2.6%）。两年复合平均增速亦微升0.1个百分点到2.7%。细分来看，服务零售对整体零售的贡献继续减弱，服务零售累计同比增速7月再下滑 0.3个百分点到7.2%。餐饮零售同比增速也放慢2.4个百分点到3%。不过，商品零售反弹1.2个百分点到2.7%，助力整体零售数据回升。其中，通信器材销售增速显著加快，化妆品和家用电器销售跌幅有所收窄。备受关注的汽车类销售同比跌幅也有所收窄（7月：-4.9%，6月：-6.2%）。随着更大规模补贴政策的落实，汽车销售接下来有望改善（图表1）。 7月实体经济数据喜忧参半，稳经济仍需政策发力 固定资产投资累计同比增速7月再下跌0.3个百分点到3.6%，显著低于市场预期的3.9%。三大主要分项增速均有下滑（图表3）。具体地说： 1.7月房地产相关数据喜忧参半。一方面，房地产开发投资累计同比跌幅7月再次扩大至-10.2%，低于市场预期的-10.1%。另一方面，新开工面积累计同比跌幅再收窄0.5个百分点到-23.2%。商品房销售不论是从销售额（7月：-24.3%，6月：-25%）还是销售面积（7月：-18.6%，6月：-19%）来看跌幅仍继续收窄（图表4）。与此同时，70大中城市新建商品房价格环比跌幅7月大致持平，二线城市跌幅略微收窄，三线城市跌幅略微扩大（图表5）。然而，高频数据显示30大中城市房产销售在8月销售淡季维持在较低水平上（图表6），房产新政对销售改善的可持续性仍有不确定性。 2.基建投资增速7月再下滑0.5个百分点到4.9%。基建投资增速受地方政府去杠杆的影响显著。由于符合要求专项债发行要求的项目数量不足，我们认为在发改委推出更多全国性项目稳基建之前，基建投资增速有继续下降的风险。并且随着部分超长期国债被用于设备更新和消费品以旧换新、以及部分新发专项债被允许用于化解存量债务，我们认为基建投资增速此后回升空间或较为有限。 3.制造业投资增速再下滑0.2个百分点到9.3%。虽然我们相信7月25日印发的《加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》或逐渐帮助抬高制造业投资。不过扩大设备更新措施的积极影响或被政治局会议提倡的落后产能退出以及银行对制造业贷款的窗口指导支持减弱等部分抵消。 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 工业生产总值同比增速继续下跌，并略逊于市场预期。工业生产总值同比增速下跌0.2个百分点到5.1%（市场预期：5.2%）。在内需仍较为疲软、PPI持续低迷的情况下，工业生产亦开始受到影响。 失业率7月上升0.2个百分点到5.2%，高于预期的5%。31大城市失业率上升更为显著，升至5.3%（6月：4.9%）。经济动能自二季度起的放缓开始影响就业市场，或影响消费复苏。 7月数据发布情况喜忧参半，但整体来说内需疲软问题仍存在。代表内需的数据中消费品零售数据和CPI数据有所改善且好于预期。不过后者或得益于暑期服务业价格的季节性回升，核心CPI仍较弱。消费品以旧换新新政的全国性补贴或有助于消费复苏，但也要注意二季度可支配收入放缓和7月失业率上升的负面影响。其余代表内需的指标——固定资产投资和信贷数据依然弱于市场预期。房地产销售复苏的可持续性目前仍存在不确定性。内需的疲软继续影响供给端，工业生产和制造业投资增速7月均继续下滑。 我们期待今后有更多稳经济政策的推出以实现经济增速目标。在三中全会罕见地强调要坚定不移地实现全年经济增速目标后，政策支持明显升级，新一轮政策支持周期已启动。而7月底的政治局经济会议虽然未再推出明确增量措施，但是明确提出“宏观政策要持续用力、更加给力”。除了要“加快全面落实已确定的政策举措”，还要“及早储备并适时推出一批增量政策举措” （参见：二季度政治局会议解读：新一轮政策刺激周期再获确认）。 具体地说：1）货币政策已从谨慎宽松转向宽松。继7月22日超预期降息之后，央行二季度货币政策报告再度强调货币政策的逆周期调节。随着美国降息预期的大幅前置和经济衰退担忧再起，央行降息的外部约束已大幅解绑，重点或落在内部息差问题上。若现有政策刺激成效不及预期，我们估计今年接下来的时间或有10个基点的降息。与此同时，我们仍预计下半年还有25- 50个基点的降准，央行亦可能积极使用结构性工具（尤其是再贷款工具）以达到定向宽松的作用。此外，随着金融数据“挤水分”和“防空转”等行动接近尾声，7月社融存量增速在连续下跌半年后终于小幅反弹。接下来信贷增速或在政策支持下小幅温和回升。 2）财政政策依然是稳投资、促消费两手抓。加快专项债和和超长期国债的发行以及扩展其使用范围或帮助稳投资。我们预计发改委有望推出更多储备项目。促消费政策重点将放在《加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》的执行和成效观察上。市场呼声较高的消费税改革或不会在今年下半年落地。 3）房地产政策重点仍在于政府帮助房企消化库存。政府消化库存无论是支持资金规模还是支持方式均有扩展空间。此外，在房产销售改善仍存在不确定性的情况下，政府仍需积极推动保交房、白名单和融资协商机制等以缓解房企流动性压力。需求端可继续放松一线城市购房政策，向购房者提供税费优惠和补贴。 投资风险：地方政府去杠杆影响基建投资、消费复苏乏力、房地产行业迟迟不能企稳、中美贸易冲突再升级。 图表1：消费品零售总额增速有所改善 资料来源：同花顺，浦银国际 图表2：7月除社会消费品零售外，其余实体经济指标均增速下滑 图表3：固定资产投资各分项7月均下滑 同比% 固定资产投资（累计）工业增加值 同比% 累计同比%制造业投资 基建投资（不含电力） 20 15 10 5 0 -5 -10 消费品零售出口（右轴） 40 35 15030 130 11025 9020 70 5015 3010 10 -105 -300 -50-5 房地产投资（右轴） 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2019/72020/72021/72022/72023/72024/7 2019/72020/72021/72022/72023/72024/7 资料来源：同花顺,浦银国际资料来源：同花顺,浦银国际 图表4：房地产相关数据7月喜忧参半图表5：70大中城市新建商品房价格环比跌幅7月 大致持平，二线城市跌幅略微收窄，三线城市扩大 累计同比% 60 50 40 投资额销售面积销售额 环比%全国一线二线三线 3020 新开工面积 10 0.2 0-10-20 -0.3 -30-40 0.7 2019/72020/72021/72022/72023/72024/7 -0.8 2019/72020/72021/72022/72023/72024/7 资料来源：同花顺,浦银国际资料来源：同花顺,浦银国际 图表6：高频数据显示30大中城市房产销售在8 月销售淡季维持在较低水平上 万平方米（7DMA） 图表7：接下来信贷增速或在政策支持下小幅温和回升 同比%M2余额贷款余额 社融总量 M1余额（右轴） 90 20192023 2024 80706050403020100 1412 1310 128 116 104 2 90 8-2 7-4 6-6 5-8 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019/72020/72021/72022/72023/72024/7 资料来源：同花顺,浦银国际资料来源：同花顺,浦银国际 图表8：近期相关报告列表 日期报告标题和链接 2024年7月31日二季度政治局会议解读：新一轮政策刺激周期再获确认 2024年7月24日央行7月意外降息或意味着新一轮政策支持的开始 2024年7月29日月度中国宏观洞察：新一轮政策支持开启，中期改革计划已清晰 2024年7月18日三中全会公报解读 2024年7月16日宏观主题研究：美国大选将如何影响中国经济和中美关系？ 2024年6月20日月度中国宏观洞察：促内需仍是关键，对7月两大会议有何期待？ 2024年7月15日二季度经济增速不及预期，政策支持仍需发力 2024年6月17日5月实体经济数据喜忧参半，内需尚无明显改善 2024年5月30日2024年中期宏观经济展望：平波缓进，渐入佳境 2024年5月17日4月经济数据凸显内需仍疲软，政策支持仍需继续 2024年5月17日新一轮全国性房地产支持政策解读 2024年4月30日一季度政治局会议解读：对房地产行业的支持或再升级 2024年4月22日月度宏观洞察：中国经济增速好于预期，降低推出显著刺激可能性 2024年3月18日1-2月实体经济数据点评：“双轨式”经济复苏继续 2024年3月20日月度宏观洞察：经济目标和政策清晰，推动中国经济继续复苏 2024年3月14日大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案公布，影响几何？ 2024年2月1日月度宏观洞察：政策或是决定经济走势的关键所在 2024年1月17日四季度经济增速略弱于预期，但12月数据初显政策成效 2024年1月24日央行宣布降准50个基点，预示货币政策将继续维持宽松 2024年1月5日月度宏观洞察：静候佳音 2023年12月15日11月实体经济数据点评：需求疲软导致复苏动能减弱 2023年12月13日中央经济工作会议解读：高质量发展背景下的适度政策刺激 2023年12月1日2024年宏观经济展望：中美经济周期错位进入下半场 2023年11月7日月度宏观洞察：渐入佳境 2023年11月15日10月实体经济数据点评：不均衡复苏继续，但动能略微下滑 2023年10月6日国庆黄金周数据点评：旅游业表现继续推动消费复苏 2023年9月26日月度宏观洞察：中国政策成效初显，美国降息预期大减 2023年9月15日央行再次降准，实体经济数据大多好于预期，政策接下来怎么走？ 2023年9月13日城中村改造对经济的影响有多大？ 2023年9月1日月度宏观洞察：中国期待政策继续发力，美国加息周期未完待续 2023年9月1日央行三箭齐发稳地产，影响几何？ 2023年8月2日央行工作会议解读：下半年货币政策怎么走？ 2023年8月9日7月通胀数据点评：细节好于整体读数，政策仍需继续发力 2023年7月31日月度宏观洞察：政治局会议后看下半年经济形势，美国向软着陆继续迈进 2023年7月25日7月政治局会议解读：将防范化解风险放在更重要位置 2023年7月20日解读中央促进民营经济发展重磅文件 2023年7月19日促家居消费政策细节发布，扩大内需仍需更多政策支持 2023年7月11日中国延长房地产金融支持政策和密集召开企业座谈会透露什么信号？ 2023年7月7日汇率因素推动外汇储备上升，人民币中期或升值 2023年6月28日月度宏观洞察：中国静待政策支持，美国警惕信贷紧缩 2023年6月5日2023年中期宏观经济展望：美国渐入衰退，中国复苏再起 资料来源：浦银国际 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规