不止于SCARA，不止于工业机器人

制造业变革下的工业机器人市场，迈入成长新阶段。我国制造业正面临劳动力市场拐点和产业迫切升级的两大难题。人口老龄化影响下劳动力人口下行，叠加工业机器人应用成本的显著下降，“机器替人”成为核心主题。据睿工业，我国作为全球最大的工业机器人市场，实现2012年2.7万台至2022年28.2万台的“十年十倍”螺旋式增长。国产品牌凭借核心零部件国产化及机器人控制器技术能力提升，市占率在2023年提升至45%，创历史新高。国产品牌已形成相对完整的工业机器人产业链，产品质量、核心技术自主能力、品牌知名度也在不断提升，对内国产替代加速进行，对外将目光投向日韩、东南亚等国际市场。进行海外市场拓展以寻求新的增长点，逐渐成为行业提升天花板的重要路径。 从零部件出发，构建工业机器人的微笑曲线。工业机器人产业链上中下游壁垒与盈利能力呈“微笑曲线”。上游核心零部件包括减速器、伺服系统及控制器，技术壁垒最高，直接决定工业机器人的性能、可靠性和负载能力，核心零部件供应商具备较强的议价能力；中游整机厂商技术附加值较低，议价能力弱，毛利率相对较低；下游的系统集成商掌握know-how，轻资产经营，满足客户定制化及多样化需求，盈利能力略好于整机厂商。参考全球“四大家族”及国内头部整机企业，通过延伸产业链，自主掌握部分关键零部件尤其是机器人控制器，控制成本的同时提升整机性能把控力和技术附加值，牢牢锁住了产业链上的大部分利润，从而在激烈的市场竞争中脱颖而出，取得更大的优势。 汇川技术：不止于SCARA，不止于工业机器人。公司自2016年发布第一代SCARA机器人，到2023年稳居工业机器人国产头部地位，通过近十年深耕，实现了工业机器人业务的放量。据睿工业，公司2023年工业机器人国内市场份额约为6.5%，位居第四；其中SCARA国内市占率20.8%，位居第一。公司工业机器人一体化产品线涵盖机器人系统、控制柜、软件以及各种选配件，同时坚持不断优化产品性能，提升客户体验，推动了国产工业机器人在技术和市场份额上的双重突破，巩固了其在行业中的领先地位。此外，公司凭借20多年的积累 ， 已经形成了多产品 、 多层次的行业解决方案 ， 公司提供“PLC/HMI/CNC+伺服系统/变频系统+工业机器人+精密机械+气动+总线”等多产品打包解决方案，多产品形成协同，满足客户对“易用性”、“TCO”价值需求。同时公司关注人形机器人领域，进行核心零部件产品研发。 投资建议：考虑到今年以来国内制造业景气度低于预期，我们适当下调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为367、448、547亿元；归母净利润分别为55.2、66.8、81.3亿元（24-26年前值为60.4、73.4、89.3亿元）；EPS分别为2.06、2.49、3.03元。结合可比公司估值，考虑公司通用自动化及新能源汽车电驱总成业务的国内领先地位，给予公司2024年32倍PE，对应目标价为65.9元，维持“强推”评级。 风险提示：制造业及地产复苏进度不及预期；工业自动化、新能源汽车电机电控领域份额提升不及预期；盈利能力提升不及预期等。 主要财务指标 投资主题 报告亮点 报告结合宏微观叙述，从宏观角度分析我国制造业面临劳动力市场的转变和产业升级的需求两大困境；从微观角度测算工业机器人使用成本的降低，认为“机器替人”成为核心主题。同时从工业机器人产业链、国内外市场角度出发，分析汇川由SCARA机器人业务拓展至工业机器人、人形机器人进而向工业自动化平台迈进的内在逻辑。 投资逻辑 第一章先由人口老龄化、劳动力人口下降等问题引出宏观背景，同时回顾我国作为全球最大的工业机器人市场的发展状况，并对国产品牌增长驱动力进行探索。第二章，通过分析减速器、伺服系统及控制器三大核心零部件，构建工业机器人微笑曲线；第三章，复盘汇川机器人业务发展历史，同时展望公司通用自动化成长动能和方向。 关键假设、估值与盈利预测 盈利预测关键假设为：1）制造业资本开支进入新一轮景气上行周期，工控行业需求上行；2）公司品牌优势明显，产品系列拓展，整体解决方案能力进一步得到下游客户认可；3）大宗原材料价格进入下行通道，叠加规模效应，公司产品毛利率保持稳中有进；4）在能源及国家安全的驱动下，下游石化、冶金、能源等流程工业进口替代进入加速期；5）销售费用率及研发费用率随规模效应稳中微降，管理费用率保持稳定。 估值与盈利预测：我们预计公司2024-2026年收入分别为367、448、547亿元； 归母净利润分别为55.2、66.8、81.3亿元；EPS分别为2.06、2.49、3.03元。 结合可比公司估值，考虑公司工业自动化及电驱总成业务的国内领先地位，给予公司2024年32倍PE，对应目标价为65.9元，维持“强推”评级。 一、制造业变革下的工业机器人市场，迈入成长新阶段 （一）我国制造业面临的困境：劳动力市场的转变和产业升级的需求 我国的劳动力总量面临下行压力。随着人口老龄化的加剧和生育率的下降，适龄劳动人口的数量正在减少。根据国家统计局公开数据显示，2013年至2023年，我国劳动年龄人口下降超4800万人，劳动年龄人口占比在2010年达到顶峰，随后逐年下降。据国务院发展研究中心《未来十年我国劳动力供求趋势分析》报告预测，从2020年至2030年，我国适龄劳动人口规模将从9.89亿人下降到9.63亿人。劳动参与率也预计将从68.44%下降到65.17%，导致劳动力供给规模持续下降；到2030年，劳动力供给总量预计将降至6.27亿人左右。 图表1近20年我国劳动年龄人口变化（万人） 图表2我国人口年龄结构变化（万人、%） 我国社会老龄化程度不断加重。抚养比是指非劳动年龄人口（通常是14岁以下和65岁以上的人口）与劳动年龄人口（15-64岁）的比例。随着老龄化的加速和生育率的降低，我国的总抚养比呈上升趋势。这意味着越来越少的劳动年龄人口需要支持越来越多的非劳动年龄人口，这对劳动力市场和社会保障体系带来了较大的压力。分解总抚养比的变化发现，相较于总体的上升趋势，少年儿童的抚养比呈现反向的下降，而老年人口上升迅速，间接验证了人口老龄化、后备劳动力不足的状况。根据OCED预测，我国人口抚养比将会在2030年、2060年分别达到0.63和0.95，这意味着每个劳动年龄人口需要平均抚养0.63或0.95个非劳动年龄人口。 图表3我国总抚养比预测（%） 图表4我国抚养比状况（%） 农民工是一线制造业的重要力量，整体老龄化程度加剧。农民工一直是我国制造业劳动力的重要来源，早期进入城市的农民工，随着年龄的增长，逐渐进入了老年阶段；这部分人口由于年龄、健康和技能等因素，逐渐退出了劳动力市场，导致农民工整体数量的减少；据国家统计局数据，我国农民工中制造业从业占比从2008年的37.2%下降至2023年的27.5%；五十岁以上人口比例也从2008年的11.4%增长至2023年的30.6%。与上一代农民工相比，新生代农民工的教育水平普遍较高，对于工作的选择更加多样化，不再局限于传统的制造业和建筑业等劳动密集型行业。这导致他们更倾向于选择有更好发展前景和工作环境的岗位，从而减少了传统制造业中的农民工数量。随着经济的发展和产业结构的升级，对劳动力的技能要求也在不断提高。一些年龄较大的农民工可能缺乏适应新岗位所需的技能和知识，因此在就业市场上的竞争力下降，进而影响他们的就业机会和数量。 图表5农民工是制造业的重要力量（%） 图表6我国制造业农民工人口变化 图表7我国制造业农民工年龄结构 我国农民工人口流动趋势减缓。随着中西部地区经济的发展和产业转移，一些农民工选择在家乡或就近地区就业，减少了跨省流动的需求。随着社会的进步和生活水平的提高，农民工对于家庭和生活质量的考虑也在增加。一些农民工为了子女教育、家庭团聚等生活因素，选择留在家乡或就近就业，减少了外出务工的人数。除此之外，疫情也对于人口流动产生了一定的影响。国家统计局相关数据显示，我国外出农民工人数增长速度逐渐放缓，这与制造业对于劳动力的需求并不匹配。 图表8我国外出农民工人口数量（万人） 我国劳动力市场供求关系促使制造业从业人员薪资上涨。根据国家统计局数据，自2009年以来，我国制造业农民工的收入逐年攀升，到2023年已达到4780元。经过测算发现，随着我国劳动力成本持续上涨，部分发达地区制造业用工成本或已高于工业机器人成本。 根据赛辉集团招股书援引欧睿passport数据库数据，我国制造业员工时薪从2018年至2022年按7.5%的复合年增长率稳步增长，于2022年达到5.6美元（约40元），预计于2027年继续增至7.4美元。劳动力成本的提升促使企业寻求人力的替代品，从而催生了“机器替人”的趋势。 图表9我国制造业农民工平均月收入（元） 我们测算，我国工业机器人每小时成本在15元左右，低于制造业员工时薪。我们参考目前市场上六自由度通用类关节工业机器人较有代表性的为20kg级，本体价格在10万左右（综合考虑进口与国产品牌差异），并做出如下假设： 1）集成费用约是工业机器人本体费用1倍左右（包括安全栅栏、引进安全PLC、工具、集成时间、编程培训或招募工业机器人程序员评估等）； 2）一般售后集成商会陪产1年左右主要进行工业机器人调试培训等工作，费用约为工业机器人成本10%； 3）工业机器人维护升级工作由工业机器人本体制造商负责，前期较低，后期较高，维护费用在工业机器人成本的2%-5%。 考虑到终端客户对成本回收期及产品升级对实际使用寿命的影响，假设更换周期为5年，测算出工业机器人的单位小时成本为15.10元。 图表10我国工业机器人成本测算 （二）全球市场周期性显著，我国成为中坚力量 全球工业机器人销量持续增长。根据IFR数据，2022年全球工业机器人销量连续第二年突破50万台，同比增长5%；预计到2024年全球机器人销量将达到62.2万台。随着新一轮科技革命和产业变革蓬勃兴起，人工智能、传感等新一代数字技术与机器人产业加快融合，推动了机器人产业技术创新的步伐，使原有应用领域的机器人性能更强，也开拓了新的应用领域。全球工业机器人的需求市场主要集中在制造业规模大、自动化水平相对较高的国家，目前全球70%以上的工业机器人部署在中国、日本、美国、韩国和德国，2022年这五大市场工业机器人销量占全球的79.1%。 图表11全球工业机器人装机量 我国是全球最大的工业机器人市场，传统行业占比提升。据IFR，我国连续多年成为全球最大工业机器人市场，全球出货量占比由2012年的14%提升至2022年的52%，占据一半以上市场份额。从行业结构看，全球工业机器人的需求半数以上来自汽车行业和电气电子行业。此外，工业机器人也大量应用于食品、医药等行业的生产线上，通过提高生产效率和准确性，帮助企业降低成本、提升竞争力。在数字技术进步的推动下，机器人供应商和系统集成商提供新的应用程序并改进现有应用程序的速度和质量，机器人正在改变制造业，将越来越多地作为互联数字生态系统的一部分运行。 图表12全球工业机器人出货量占比（中国&其他） 图表13全球工业机器人出货量占比（下游行业） 工业机器人全球化程度加深，国际周期保持相对一致性。各国在工业机器人领域的技术交流和市场融合不断加强，使得全球市场的供需动态和发展趋势愈发同步。据IFR，美国、日本的工业机器人销量由2012年的2.2万、2.9万台增长至2022年的4.0、5.0万台，整体增速变化与全球工业机器人销量增速的变化具有较高一致性。这种一致性有助于全球产业链的协调和稳定，推动技术进步与产业升级。与此同时，全球市场的紧密联系也使得单个市场的波动更易传导至其他地区，强化了全球工业机器人市场的联动性。 图表14美国和日本工业机器人装机量（千台） （三）我国：工业机器人“十年十倍”增长，下一阶段聚焦“出海” 我国工业机器人行业成长性显著。从整体销量来看，工业机器人“十年十倍”增长，由2012年2.7万台提升至2022年28