Q2营收净利同环比均改善，彰显行业龙头业绩弹性

证券研究报告|2024年08月14日 核心观点公司研究·海外公司财报点评 Q2营收和净利润同环比均明显改善。收入端，2024Q2，公司实现GTV交易总额8390亿元，同比+7%，环比+33%；营业收入234亿元，同比+20%，环比+43%，其中新赛道业务收入占比维持35%。利润端，2024Q2，公司实现归母净利润19亿元，仅次于2023Q1，同比+45%，环比+338%；经调整归母净利润27亿元，同样创历史次高，同比+13%，环比+93。2024Q2，公司经调整归母净利率11.5%，贡献利润率33%，毛利率28%，各项经营成本费率环比也均改善。 存量房业务受益于地产政策的积极变化迅速回暖。2024Q2，公司存量房业务GTV为5707亿元，同比+25%，环比+26%；存量房业务收入73亿元，同比+14%环比+28%。2024Q2，公司存量房业务货币化率1.29%，同比下降一方面是因为结构性因素，链家交易额的占比下降，另一方面2023年9月起链家在北京下调了存量房佣金费率，再往后基数影响会消退；存量房业务贡献利润率47.5%，环比改善。 新房业务收入降幅明显收窄，且回款安全性提升。2024Q2，公司新房业务实现GTV交易总额2353亿元，同比-20%明显收窄，环比+55%，GTV市占率10.3%，环比Q1提升2个百分点；新房业务收入为79亿元，同比-9%，环比+61%。2024Q2，公司新房货币化率3.37%，再创历史新高；贡献利润率25%，环比改善。此外新房业务的回款安全性明显提升，2024Q2，公司新房应收账款周转天数为45天，环比下降24天，创历史低位。 新赛道业务保持良好的增速势头。2024Q2，家装家居业务收入40亿元，同比+54%，环比+68%，货币化率96%，贡献利润率31%；房屋租赁服务收入32亿元，同比+167%，环比+21%，贡献利润率6%；剔除家装和租赁的其他新兴业务收入为9亿元，同比+58%，环比+25%，贡献利润率90%。 投资建议：公司二季度营收净利同环比均改善，彰显行业龙头修复弹性。但考虑到中国房地产市场整体运行情况，我们略微调低公司此前的盈利预测，预计公司2024-2025年经调整净利润分别为90/92亿元（前值98/99亿元）每股收益分别为2.46/2.51元，对应当前股价PE分别为14.1/13.8倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：若经济增速放缓、居民收入预期下降、政策放松不及预期、房企信用风险事件冲击等因素导致居住行业波动，公司经营会受到不利影响。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 60,669 77,777 88,239 95,950 104,024 (+/-%) -24.9% 28.2% 13.5% 8.7% 8.4% 经调整归母净利润(百万元) 2,854 9,792 9,017 9,221 9,819 (+/-%) 24.4% 243.1% -7.9% 2.3% 6.5% 每股收益（元） 0.78 2.67 2.46 2.51 2.68 EBITMargin -1.1% 6.3% 5.1% 5.3% 5.4% 净资产收益率（ROE） 4.2% 13.9% 12.1% 11.5% 11.3% 市盈率（PE） 44.6 13.0 14.1 13.8 13.0 EV/EBITDA 205.1 27.9 30.7 28.5 26.7 市净率（PB） 1.85 1.77 1.64 1.53 1.41 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 房地产·房地产服务 证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019 renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001 证券分析师：王静021-60893314 wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价38.60港元 总市值/流通市值141576/135896百万港元 52周最高价/最低价55.40/31.61港元 近3个月日均成交额46.76百万港元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《贝壳-W（02423.HK）-新赛道业务成长平滑主航道收入波动，利润率环比持平》——2024-05-28 《贝壳-W（02423.HK）-龙头经营优势彰显，盈利能力逆势提升》 ——2024-03-20 《贝壳-W（02423.HK）-Q3业绩保持平稳，“两翼”业务收入高增》——2023-11-12 《贝壳-W（02423.HK）-Q2业绩同比高增，新房业务稳健增长》— —2023-09-04 《贝壳-W（02423.HK）-复苏强度远超行业，盈利水平大幅提升》 ——2023-05-22 贝壳-W（02423.HK） Q2营收净利同环比均改善，彰显行业龙头业绩弹性 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 Q2营收和净利润同环比均明显改善。收入端，2024Q2，公司实现GTV交易总额8390亿元，同比+7%，环比+33%；营业收入234亿元，同比+20%，环比+43%，其中新赛道业务收入占比维持35%。利润端，2024Q2，公司实现归母净利润19亿元，仅次于2023Q1，同比+45%，环比+338%；经调整归母净利润27亿元，同样创历史次高，同比+13%，环比+93。2024Q2，公司经调整归母净利率11.5%，贡献利润率33%，毛利率28%，各项经营成本费率环比也均改善。 图1：公司单季度交易总额GTV及同比图2：公司单季度营业收入及同比 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：公司单季度各业务交易总额GTV占比结构图4：公司单季度各业务营业收入占比结构 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图5：公司单季度经调整归母净利润及经调整归母净利率图6：公司单季度毛利率和贡献利润率 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图7：公司单季度门店经营成本及其他营业成本费率图8：公司单季度销售费率、管理费率和研发费率 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 存量房业务受益于地产政策的积极变化迅速回暖。2024Q2，公司存量房业务GTV为5707亿元，同比+25%，环比+26%；存量房业务收入73亿元，同比+14%，环比 +28%。2024Q2，公司存量房业务货币化率1.29%，同比下降一方面是因为结构性因素，链家交易额的占比下降，另一方面2023年9月起链家在北京下调了存量房佣金费率，再往后基数影响会消退；存量房业务贡献利润率47.5%，环比改善。 图9：存量房业务单季度交易总额及同比图10：存量房业务单季度收入及同比 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图11：存量房业务单季度货币化率图12：存量房业务单季度贡献利润率 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图13：存量房业务历年链家交易额占比图14：存量房业务历年平台费、加盟费收入占比 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 新房业务收入降幅明显收窄，且回款安全性提升。2024Q2，公司新房业务实现GTV交易总额2353亿元，同比-20%明显收窄，环比+55%，GTV市占率10.3%，环比Q1提升2个百分点；新房业务收入为79亿元，同比-9%，环比+61%。2024Q2，公司新房货币化率3.37%，再创历史新高；贡献利润率25%，环比改善。此外新房业务的回款安全性明显提升，2024Q2，公司新房应收账款周转天数为45天，环比下降 24天，创历史低位。 图15：新房业务单季度交易总额及同比图16：新房业务单季度收入及同比 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图17：新房业务单季度货币化率图18：新房业务单季度贡献利润率 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 新赛道业务保持良好的增速势头。2024Q2，家装家居业务收入40亿元，同比+54%，环比+68%，货币化率96%，贡献利润率31%；房屋租赁服务收入32亿元，同比+167%，环比+21%，贡献利润率6%；剔除家装和租赁的其他新兴业务收入为9亿元，同比 +58%，环比+25%，贡献利润率90%。 图19：公司家装家居业务单季度收入及同比图20：公司除家装以外新兴业务单季度收入及同比 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图21：公司家装家居单季度货币化率图22：公司除家装以外新兴业务单季度货币化率 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图23：公司家装家居单季度贡献利润率图24：公司除家装以外新兴业务单季度贡献利润率 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 投资建议：公司二季度营收净利同环比均改善，彰显行业龙头修复弹性。但考虑到中国房地产市场整体运行情况，我们略微调低公司此前的盈利预测，预计公司2024-2025年经调整净利润分别为90/92亿元（前值98/99亿元），每股收益分别为2.46/2.51元，对应当前股价PE分别为14.1/13.8倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：若经济增速放缓、居民收入预期下降、政策放松不及预期、房企信用风险事件冲击等因素导致居住行业波动，公司经营会受到不利影响。 ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 19413 19635 29712 38899 48847营业收入 60669 77777 88239 95950 104024 应收款项 8511 8337 9458 10284 11150营业成本 46888 56059 64678 70159 75933 存货净额 128 304 347 377 408营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他流动资产 6837 7192 8160 8873 9619销售费用 4573 6654 7782 8462 9174 流动资产合计 70425 69754 81963 92719 104311管理费用 9892 10173 11256 12240 13270 固定资产 2037 1965 2352 2705 3026财务费用 (743) (1263) (607) (847) (1087) 无形资产及其他 17905 23542 22365 21188 20011投资收益 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值 投资性房地产 18981 25071 25071 25071 25071变动 0 0 100 100 100 长期股权投资 0 0 0 0 0其他收入 (435) 969 0 0 0 资产总计 109347 120332 131751 141683 152418营业利润 (377) 7123 5230 6037 6835 短期借款及交易性金融负债 619 290 290 290 290营业外净收支 669 761 2000 2000 2000 应付款项 6658 7362 8525 9259 10032利润总额 292 7884 7230 8037