【债券日报】7月金融数据解读：挤水分&票据短贷跷跷板

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年08月14日 【债券日报】 挤水分&票据短贷跷跷板 ——7月金融数据解读 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240813》 2024-08-13 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240812》 2024-08-12 《【华创固收】货政报告关注六大要点—— 2024Q2货政报告解读》 2024-08-10 《【华创固收】关注出行价格“大月更大”的脉冲性——7月通胀数据解读》 2024-08-09 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240809》 2024-08-09 2024年7月新增人民币贷款2600亿元，同比少增859亿元，信贷余额增速下滑至8.7%；新增社会融资规模7708亿，同比多增2342亿元，社融存量增速由8.1%小幅回升至8.2%；M2同比由6.2%回升至6.3%，M1增速由-5.0%下行 至-6.6%。整体来看，季初居民和企业部门融资需求相对偏弱，票据补位明显发力；社融方面，政府债券供给仍有一定支持，企业债券、表外票据同比多增带动社融增速小幅上行。存款方面，M1增速延续下行，M2-M1剪刀差维持高位，显示活期存款或仍有一定外流压力。 一、贷款：实体融资需求偏弱，票据发力或替代部分企业短贷 （1）7月居民新增短贷延续偏低于季节性水平，中长期贷款略高于去年同期 7月居民中长期信贷新增100亿元，在去年极低基数的基础上，实现同比多增 772亿元。7月30大中城市商品房成交面积的降幅小幅收窄，同比增速为- 16.87%（上月为-19.88%），居民中长期贷款整体表现偏弱，依旧处于季节性偏低位置，但继2024年1月后，再度同比实现小幅多增。 （2）企业中长期贷款继续少增，增速延续小幅滑落。在去年企业中长期贷款表现略弱的基础上，7月企业中长期贷款新增1300亿元，同比少增1412亿 元，明显低于2019年以来的季节性水平。从融资周期来看，企业中长期贷款增速由13.8%下滑至13.6%。此外，票据和企业短贷或有一定替代效应，表内票据放量，企业短贷表现明显偏弱。 二、社融：政府债券仍是重要支撑 （1）7月政府债券对社融仍有一定支撑。7月政府债券新增6911亿元，同比多增2802亿元，社融当月同比多增2342亿元，仍是社融多增的最重要支撑项。往后看，8月政府债券净融资规模接近1.7万亿，规模明显提升。 （2）企业债券发行接近季节性，表外票据延续负增。7月企业债券发行接近季节性，当月增加2028亿元，同比多增738亿元，基本处于2019至2023年 的季节性水平附近。此外，7月未贴现票据减少1075亿元，同比多增888亿表外票据加速向表内转化，规模延续负增。 三、存款：高息揽储整改的监管影响或有缓和 （1）M1：金融数据“挤水分”叠加存款挂牌利率下调后，理财、货基替代效应加大，活期存款外流压力较6月有所增加。7月M1增速由-5%下行至-6.6%其中活期存款拉动率由-6.76%进一步下行至-8.46%。从环比新增来看，M1当 月减少28311亿，较2019年至2023年季节性均值少增13149亿；4至6月 M1环比较季节性均值分别少增1.77万亿、2.13万亿、9594亿元。 （2）M2：居民、非银存款多增，带动M2同比增速小幅回升。分部门来看，7月居民存款减少3300亿元，非银存款增加7500亿元，分别同比多增4793亿元、3370亿元，带动M2同比增速由6.2%小幅回升至6.3%。 总结来看，7月金融数据“挤水分”延续，企业短贷、活期存款（M1-M0）等指标明显偏弱，或较难完全归因为“高息揽储”监管整改影响进一步放大，亦有其他外生因素的影响。一是，企业短贷新增弱于往年同期，除企业短贷配置高息存款的套利资金提前还款外，或部分在于票据利率大幅下行所带来替代效应；二是，活期存款同比降幅的走扩，非银存款略高于往年同期，一定程度上或是存款挂牌利率下调之后，出于比价优势，资金配置向非银层面转移导致的。 此外，关注银行负债缺口压力时我们提示重点关注M2指标的变化，存单余额增速与M2增速变化“此消彼长”。存单作为主动型负债，可作为存款等其他负债缺位时的替补，M2增速或见底回升的趋势之下，预计存单供给所形成的 冲击或相对可控。 风险提示：信贷投放持续性不及预期。 目录 一、信贷：实体融资需求偏弱，票据发力或替代部分企业短贷4 二、社融：政府债券仍是重要支撑5 三、存款：M1延续外流，M2增速企稳6 四、风险提示8 图表目录 图表17月信贷新增2600亿，低于去年同期4 图表27月社融新增7708亿，同比多增2342亿元4 图表37月居民短期信贷低于季节性水平4 图表47月居民中长期信贷增加100亿元4 图表5企业中长期贷款同比少增1412亿元5 图表6企业中长期贷款增速继续下滑5 图表7表内票据明显多增5 图表8企业部门短期贷款减少5500亿元5 图表97月政府债券融资6911亿元6 图表108月政府债券净融资或在1.7万亿附近6 图表117月企业债券同比多增738亿元6 图表127月未贴现票据同比多增888亿元6 图表13M1-M0环比明显低于季节性均值水平7 图表14M1增速下滑继续受活期存款拖累7 图表15居民和非银存款是M2的主要拉动7 图表16M2月度环比变化7 图表177月末票据利率快速下行8 图表18存单余额增速与M2增速变化“此消彼长”8 2024年7月新增人民币贷款2600亿元，同比少增859亿元，信贷余额增速下滑至 8.7%；新增社会融资规模7708亿，同比多增2342亿元，社融存量增速由8.1%小幅回升至8.2%；M2同比由6.2%回升至6.3%，M1增速由-5.0%下行至-6.6%。整体来看，季初居民和企业部门融资需求相对偏弱，票据补位明显发力；社融方面，政府债券供给仍有一定支持，企业债券、表外票据同比多增，社融增速小幅上行。存款方面，M1增速延续下行，M2-M1剪刀差维持高位，显示活期存款或仍有一定外流压力。 图表17月信贷新增2600亿，低于去年同期图表27月社融新增7708亿，同比多增2342亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 一、信贷：实体融资需求偏弱，票据发力或替代部分企业短贷 7月居民新增短贷延续偏低于季节性水平，中长期贷款略高于去年同期。（1）7月居民短期贷款减少2156亿元，同比少增821亿元，2022年以来当月均为负增。（2）7月居民中长期信贷新增100亿元，在去年极低基数的基础上，实现同比多增772亿元。7月 30大中城市商品房成交面积的降幅小幅收窄，同比增速为-16.87%（上月为-19.88%）， 居民中长期贷款整体表现偏弱，依旧处于季节性偏低位置，但继2024年1月后，再度同比实现小幅多增。 图表37月居民短期信贷低于季节性水平图表47月居民中长期信贷增加100亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 企业中长期贷款继续少增，增速延续小幅滑落。在去年企业中长期贷款表现略弱的 基础上，7月企业中长期贷款新增1300亿元，同比少增1412亿元，明显低于2019年以 来的季节性水平。从融资周期来看，企业中长期贷款增速由13.8%下滑至13.6%。图表5企业中长期贷款同比少增1412亿元图表6企业中长期贷款增速继续下滑 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券 票据和企业短贷或有一定替代效应，表内票据放量，企业短贷表现明显偏弱。7月企业短贷减少5500亿元，同比少增1715亿元，处于历史同期最低水平；票据“补位” 明显，当月票据融资增加5586亿元，同比多增1989亿元，为季节性最高水平。一方面，或仍是受到金融数据“挤水分”的影响，企业提前偿还空转套利用途的短贷；另一方面，或主要在于票据利率快速下行后（7月末国股行半年票据利率下行至1%附近）对企业短 贷形成的替代效应。 图表7表内票据明显多增图表8企业部门短期贷款减少5500亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 二、社融：政府债券仍是重要支撑 7月政府债券对社融仍有一定支撑。7月政府债券新增6911亿元，同比多增2802亿元，社融当月同比多增2342亿元，仍是社融多增的最重要支撑项。往后看，8月政府债券净融资规模接近1.7万亿，规模明显提升，或较去年同比多增5241亿元。根据国债和地方债最新计划，由于关键期限国债单只规模进一步上行至1230亿，8月政府债券净融 资或在1.7万亿附近（国债1.05万亿+地方债6600亿）。 图表97月政府债券融资6911亿元图表108月政府债券净融资或在1.7万亿附近 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券预测；2024年8至12月为预测数据。 企业债券发行接近季节性，表外票据延续负增。7月企业债券发行接近季节性，当月增加2028亿元，同比多增738亿元，基本处于2019至2023年的季节性水平附近。此 外，7月未贴现票据减少1075亿元，同比多增888亿，表外票据加速向表内转化，规模 延续负增。 图表117月企业债券同比多增738亿元图表127月未贴现票据同比多增888亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 三、存款：M1延续外流，M2增速企稳 金融数据“挤水分”叠加存款挂牌利率下调后，短期理财货基替代效应加大，活期存款外流压力较6月有所增加。7月M1增速由-5%下行至-6.6%，其中活期存款拉动率由-6.76%进一步下行至-8.46%。从环比新增来看，M1当月减少28311亿，较2019年至 2023年季节性均值少增13149亿；4至6月M1环比较季节性均值分别少增1.77万亿、 2.13万亿、9594亿元，7月存款挂牌利率新一轮下调，理财、货基的短期替代效应显现，活期存款外流压力较6月有所加大。 图表13M1-M0环比明显低于季节性均值水平图表14M1增速下滑继续受活期存款拖累 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 居民、非银存款多增，带动M2同比增速小幅回升。分部门来看，7月居民存款减少 3300亿元，非银存款增加7500亿元，分别同比多增4793亿元、3370亿元；企业存款减少17800亿元，同比少增2500亿元。增速方面，M2同比增速由6.2%小幅回升至6.3%。 图表15居民和非银存款是M2的主要拉动图表16M2月度环比变化 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 总结来看，7月金融数据“挤水分”延续，我们此前关注的企业短贷、活期存款（M1-M0）等指标明显偏弱，但或同时体现其他外生因素的影响。因此，或较难完全归因为“高息揽储”监管整改影响进一步放大，亦有其他外生因素的影响。 一是，企业短贷新增弱于往年同期，除企业短贷配置高息存款的套利资金提前还款外，或部分在于票据利率大幅下行所带来替代效应（票据融资期限短、灵活性高与企业短贷有一定的翘板作用）； 二是，活期存款同比降幅的走扩，非银存款略高于往年同期，一定程度上或是存款挂牌利率下调之后，出于比价优势，资金配置向非银层面转移导致的。 此外，关注银行负债缺口压力时我们提示重点关注M2指标的变化，存单余额增速与M2增速变化“此消彼长”。存单作为主动型负债，可作为存款等其他负债缺位时的替补，从历史数据来看，存