B端消费建材减值计提专题研究之防水行业：企业情况各异，地产余波仍存在

背景：地产开启下行周期，B端企业计提压力大。2020年7月开始，为了调整房企高杠杆、高周转、高负债现象以及一二线城市高房价的情况，政府开始明确“房住不炒”以及出台“三条红线”等政策限制地产企业进一步提高经营风险。此背景下，地产企业融资困难，在现金流压力不断加大下，民营地产企业出清加速，加之人口老龄化、负增长等因素，居民对于房价以及购房预期改变，地产开启下行周期。对于B端消费建材来看，2020年“三条红线”以后出现应收账款及票据规模短期大幅上涨，且随着地产企业现金流的持续收紧，建材企业对应的收款压力加大，计提比例不断提高。 企业情况各异，计提压力依存。东方雨虹方面，减值计提比例相对较低，回款及工抵房处理是关键。拆分看，影响信用减值的应收科目，其中单项计提2023年公司比例为24%；组合计提2021年地产出险后1年期内与3至4年期边际增加最多，对应到2023年则体现在2-3年期与5年期以上增加较多，而2-3年期的应收后续将持续产生影响；影响资产减值的科目看，代表地产工抵房的其他非流动资产近几年增长较快，未来若无法处理或折价出售将影响企业减值。科顺股份方面，已计提坏账比例相对较高，拆借款回收值得关注。 拆分看，影响信用减值的应收科目，其中单项计提2023年公司比例为58%； 组合计提中2021年民营地产企业开始出险，公司一年期应收账款边际增加最多，后续有坏账下沉的风险；其他应收款近几年规模整体可控；影响资产减值的科目看，代表地产工抵房的其他非流动资产近几年增长较快，需要后续处理。凯伦股份方面，单项计提比例较高，应收账款回收是关键。拆分看，影响信用减值的应收科目，其中单项计提2023年公司比例为63%，较为充分；组合计提中地产企业出险后公司一年期应收账款边际增加最多，此部分应收后续将持续产生影响；其他应收款近几年规模有序下降；影响资产减值的科目看，代表地产工抵房的其他非流动资产规模较小，影响有限。 展望：销售是地产核心造血指标，销售数据尚待企稳下，地产链B端企业仍存计提压力。在地产周期中销售是地产各项指标的领先指标，也是地产商对于行业信心的基础和对于未来投资决策的判断依据。2014年地产在“9.30”政策销售数据未见明显好转，在经历6月后，地产销售增速触底，到2015年4月转正。而目前，虽政策端不断发力，但地产销售数据未见大幅好转。综合来看，在地产销售数据未企稳的情况下，部分地产企业依旧存在出险的风险，对于上游B端建材企业来说，应收账款或进一步增加单项计提，对应信用减值增加。因而，建材企业一方面需要调整销售结构，提高现金流相对较好的C端业务，缩减账期较长的B端业务规模，另一方面加快与地产相关的应收账款、保证金和工抵房等资产的处理。 风险提示：地产超预期下滑风险；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。 1周期下行加速出清，资产负债表待改善 1.1行业周期下行，格局加速优化 背景：政策叠加长期预期改变，地产开启下行周期。2020年7月开始，为了调整房企高杠杆、高周转、高负债现象以及一二线城市高房价的情况，政府开始明确“房住不炒”以及出台“三条红线”等政策限制地产企业进一步提高经营风险。 此背景下，地产企业融资困难，在现金流压力不断加大下，民营地产企业出清加速，加之人口老龄化、负增长等因素，居民对于房价以及购房预期改变，地产开启下行周期。 下行周期，龙头市占率加速提升，一超多强格局进一步巩固。在地产周期下行背景下，龙头优势更为显著，防水行业集中度加速提升。具体看，龙头东方雨虹的市占率从2016年的6%逐年提升到2022年的20%，龙头优势显著。 从规模以上企业营收口径来看，行业参与者按营收规模划分可分为4个梯队：第一梯队为东方雨虹，营收规模达300亿元以上，远超其他企业，2022年市场份额（规模以上企业营收口径）为20%，龙头地位稳固；第二梯队为科顺股份、北新建材、凯伦股份等，市占率分别为7%/3%/2%，营收规模在20-100亿元；第三梯队的企业营收较低，为拥有生产许可证的中小型企业；其余为工艺较为落后的小作坊，数量较多。 图1.龙头企业市占率稳步提升 千亿元市场，供给端加速出清。我国防水行业是一个参与者众多、竞争较为激烈的市场，但企业之间存在较大规模差异。东方雨虹招股书显示，截至2008年我国建筑防水企业共有3000多家；而截至2022年规模以上企业（主营业务收入2000万元以上）数量仅922家。2022年，规模以上企业实现主营业务收入1192亿元，同比-5.50%。整体来看，行业在地产需求下滑下，行业规模有所下降且小企业加速出清。 图2.规模以上防水行业企业数量 图3.规模以上防水行业企业主业收入 需求萎缩，工程业务收款难，行业承压下行。近几年，无论是前端的地产投资、销售数据和新开工，还是后端的是施工与竣工数据都承压下滑，2020-2023年地产投资增速分别为7.0%/4.4%/-16.9%/-9.6%，销售增速分别为2.6%/1.9%/-31.9%/-8.5%，新开工面积增速分别为-1.2%/-11.4%/-39.8%/-20.4%，施工面积增速分别为3.7%/5.2%/-7.4%/-7.2%，竣工面积增速为-4.9%/11.2%/-15.9%/17.0%。需求端的不足，加之行业竞争的加剧也带来中小的企业的经营困难，从而加速退出市场。 以河南锋禾防水建材为例，公司主要从事防水卷材的生产和销售，防水防腐保温工程施工，以及货物及技术进出口业务，在行业下行背景下，公司经营持续恶化，同时账款难以回收，账务无法偿还，因而在2024年5月23日，新密市人民法院作出裁定，宣告河南锋禾防水建材有限公司破产。 1.2地产带动行业下行，防水企业仍存计提压力 地产企业相继出险下，防水企业收款压力增大。2020年后，在政策收紧的背景下，地产企业融资困难加之地产销售持续下滑，企业现金流困难，相应供应商的货款支付账期不断变长。从防水企业来看，2020年“三条红线”以后出现应收账款及票据规模短期大幅上涨，且随着地产企业现金流的持续收紧，企业对应的收款压力加大，计提比例不断提高。 分公司看，应收规模大幅提升的节点基本在2021年，其中东方雨虹当年同比增加27.70亿元，科顺股份当年同比增加11.06亿元，凯伦股份则在2020年提升较大为9.45亿元。 表1.B端消费建材应收账款及票据（亿元） 防水建材企业应收规模增加下，企业信用减值规模快速提升。从会计准则计算来看，企业当期的信用减值=期末的坏账准备-期初的坏账准备。从此看，企业的信用减值计提一方面来自于应收账款规模的提升，另一方面受计提比例提升所影响。 B端建材企业信用减值大幅提升有两个阶段，第一阶段为地产企业出险初期，企业进行对应的单项计提处理所导致，第二阶段为地产企业出险后期，B端建材企业无法确认后续能否回收应收账款，进一步加大单项计提比例所导致。 分公司看，防水行业信用减值损失大幅提升集中在2020年与2023年。其中，东方雨虹2020-2023年信用减值情况分别为-2.18/-2.51/-3.15/-7.53亿元，资产减值情分别为-0.46/-0.14/-0.78/-2.86亿元。科顺股份2020-2023年信用减值情分别为-2.43/-2.49/-2.24/-7.62亿元，资产减值情分别为-0.35/-0.26/-0.38/-0.61亿元。凯伦股份2020-2023年信用减值情分别为-0.67/-2.52/-1.27/-1.41亿元，资产减值情分别为0/-0.04/-0.30/-0.06亿元。 表2.B端消费建材信用减值情况（亿元） 表3.B端消费建材资产减值情况（亿元） 地产出险防水企业应收压力下，企业经营性现金流净额阶段性转差。在地产出险和防水企业应收账款规模增加的背景下，2020-2021年前后企业现金流边际承压。 随着防水建材企业收入结构的调整，大B业务大幅缩减，C端和小B端业务快速提升，企业现金流开始改善。 分公司看，防水行业经营性现金流净额大幅减少集中在2022年。2022年，东方雨虹2022年度经营性现金流净额为6.54亿元，单年度同比减少34.61亿元；科顺股份年度经营性现金流净额为2.35亿元，单年度同比减少3.76亿元；凯伦股份则在2021年大幅下滑，该年度经营性现金流净额为-3.84亿元，单年度同比减少2.73亿元。 表4.B端消费建材经营性现金流净额（亿元） 表5.B端消费建材收现比 2企业情况各异，计提压力依存 地产企业出险后对于建材企业的影响，体现为信用减值和资产减值当年计提的增加从而影响企业利润，进一步穿透到资产负债表，信用减值对应应收账款、应收票据及其他应收款坏账准备边际增加额，资产减值则对应合同资产坏账准备边际增加和其他（与地产企业相关为建材企业所拿到工抵房资产）价值变动所产生的金额。因而，下文分析各家建材企业在此轮地产商大规模出险后的影响，主要分析上述几个指标。 图4.减值计提分析 利润表 2.1东方雨虹：减值计提比例相对较低，回款及工抵房处理是关键 应收账款：应收规模控制得当，单项计提较同业水平偏低。分年份拆分应收账款结构，2020年地产“三条红线”刚颁布，房企还未受到明显的影响，东方雨虹应收账款的单项计提规模仅0.05亿元。2021年下半年，恒大等企业的出险后公司单项计提规模提升，合计账目余额为4.81亿元；对中国恒大、华夏幸福和广州实地计提比例分别为5.31%、80%和4.11%，合计坏账计提为0.80亿元，合计计提比例为16.53%。后续更多的地产企业经营出现困难，公司应收账款单项计提也相应增加，截至最新2023年财报，公司单项计提账目余额为24.49亿元，坏账准备5.87亿元，计提比例23.96%；前三家的账面余额分别为6.32、5.36和3.63亿元，计提比例为12.89%、32.42%和30.00%。综合来看，东方雨虹应收账款的单项计提处于行业较低水平。 表6.东方雨虹公司应收账款情况 表7.东方雨虹单项计提具体名录 应收账款：再看应收账款的组合计提，2020年公司应收账款组合计提账面余额67.94亿元，坏账准备6.93亿元，计提比例为10.20%，公司此阶段还未受地产影响，账龄和计提比例相对健康。2021年民营地产企业开始出险，公司应收账款规模随之大幅提升，达92.22亿元，坏账准备8.59亿元，对应计提比例9.32%。后续，公司加大应收账款管理，整体应收规模未出现大幅增长，2023年公司应收账款账面余额88.49亿元，但高账龄应收规模的增加使总体坏账准备以及计提比例提升，2023年应收账款组合计提中，坏账准备11.44亿元，计提比例12.92%。 分账龄看，2020年在地产企业大规模出险前，公司一年期应收占比接近八成，其他年份依旧递减。2021年民营地产企业开始出险，公司一年期应收账款大幅增加，从2020年的54亿元提升至77亿元，占比从79%提升至84%。同时，与2020年相比，2021年1年期内与3至4年期边际增加最多，对应到2023年则体现在2-3年期与5年期以上增加较多，其中5年期已经在2023年计提完，而2-3年期的应收后续将持续产生影响，若未来无法回款则预计每年坏账准备边际增加超1亿元。 表8.东方雨虹应收账龄结构 应收票据：规模有限，坏账影响较小。从规模看，在整体应收款中应收票据占比较小，对利润表影响有限。具体看，东方雨虹在2020年应收票据为15.66亿元，坏账准备1566万元，计提比例仅1%；2021年地产企业陆续出险，但公司应收规模控制得当未有明显增加，坏账准备则有所增加到2834万元，计提比例为1.68%； 2023年公司继续加强管控，应收票据规模下降至2023年6.39亿元，坏账准备2211万元，计提比例3.46%。 表9.东方雨虹应收票据情况 其他应收款：规模持续增加，计提拖累利润。东方雨虹其他应收款包括押金、保证金、往来款、项目借款、备用金和其他，通过地产出险前后几年的前五大客户计提看，主要发生减值的科目为押金、保证