海外势头强劲，全年目标坚定

2024年08月13日 公司研究●证券研究报告 仙乐健康（300791.SZ） 公司快报 海外势头强劲，全年目标坚定事件：公司发布2024年半年度报告。根据公告，2024H1公司实现营业收入19.90亿元，同比增长28.85%，实现归母净利润1.54亿元，同比增长52.66%，实现扣非后归母净利润1.54亿元，同比增长55.48%； 单季度来看，2024Q2公司实现营业收入10.39亿元，同比增长23.29%，实现归母净利润0.91亿元，同比增长27.38%，实现扣非后归母净利润0.90亿元，同比增长21.18%。 收入分析：海外势头强劲，国内表现平稳。上半年，公司境内/外主营业务实现营收8.32/11.59亿元，同比+4.22%/+55.16%，海外增长势头强劲。具体来看，2024H1中国区收入8.32亿，同比+4.22%，增速相对偏缓主要源于结构性的外部环境承压，但部分渠道表现依旧乐观，公司将持续加强客户合作，下半年增速有望改善；美洲区收入7.29亿，同比高增65.42%，主要得益于去年同期低基数、头部客户业务巩固开拓以及交叉销售。上半年BF个护业务实现收入800+万美元，软糖亦开始进入商业化订单阶段，随着产能逐步释放，下半年有望贡献更多增量；欧洲区收入2.95亿，同比+13.78%，增长较为稳健，主要得益于头部客户合作品种增加、口袋份额提升，以及东欧、南欧薄弱区域加强覆盖；其他区域收入1.36亿，同比+185.71%，公司持续加强与澳洲头部客户的合作，同时升级完善销售团队，强化市场营销和客户开拓能力，高增势头有望延续。利润分析：盈利能力有望持续改善。2024Q2公司毛利率33.35%，同比+2.41pct，预计主要得益于产品结构优化、规模效应及内部降本增效。费用端，Q2销售费用率7.97%，同比+0.6pct，主要源于销售团队升级和市场营销推广；管理费用率10.17%，同比+0.4pct，主要源于BF增加一次性费用和人才、项目的提前储备，但展望全年管理费用率预计会有所下降；财务费用率2.16%，同比+1.36pct，主要源于可转债利息增加、汇兑收益同期减少以及BF新增外部银行的借款信息。总体来看，24Q2公司归母净利率为8.80%，同比+0.28pct，展望下半年，公司将持续进行毛利率管理和费用管控，预计下半年内生净利率将保持稳定，BF随产能利用率提升、供应链管理优化，盈利能力有望持续改善。全年展望：业务有序推进，全年目标坚定。公司持续推进销售团队升级，有望逐步转化为实际订单增长，叠加中美欧研发、供应链、销售体系协同效应不断强化、赋能业务开拓，预计下半年国内业务逐季向好，海外各区域势头延续，全年激励目标有望完成（股权激励24年收入目标同比+20.4%）。利润端，销售团队升级或导致营销费用增加，但受益于产品结构优化、降本增效等，公司全年内生净利率有望维稳，叠加BF逐季改善，利润有望实现较好增长（员工持股24年利润目标4.005亿，不含股份激励支付费用的影响）。中长期来看，公司位于产业链优势地位，未来有望享受下游规模增长、代工比例增加、龙头集中度提升三重逻辑，叠加较强的研发实力、客户粘性以及全球化业务布局，未来有望持续实现较好增长，看好长期份额提升。 食品饮料|其他食品Ⅲ 投资评级买入-B(维持)股价(2024-08-12)24.61元交易数据总市值（百万元）5,807.04流通市值（百万元）4,786.34总股本（百万股）235.96流通股本（百万股）194.4912个月价格区间41.55/21.78一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益9.03-11.6629.09绝对收益4.81-20.9514.71 分析师李鑫鑫SAC执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn报告联系人王颖wangying5@huajinsc.cn 相关报告仙乐健康：海外加强开拓，业绩表现稳健-华金证券-食品饮料-仙乐健康-公司点评2024.7.23仙乐健康：风帆正举，远航无垠-华金证券-食品饮料-公司深度-仙乐健康2024.6.29仙乐健康：业务拓展有序，盈利改善可期-华金证券-食饮-公司快报-仙乐健康2024.4.30仙乐健康：营养健康品龙头，内生外延成长可期-华金证券-食饮-公司快报-仙乐健康2024.3.26 投资建议：短期来看，中国区业务稳健推进，高价值客户口袋份额有望持续提升，美国区去库结束订单积极，叠加BF协同增效、新业务发力，收入有望持续快增，欧洲及其他地区加速渗透、加强推广，多因素驱动下公司业绩有望迎来快速增长。中长期来看，营养健康品市场空间广阔，公司产品管线丰富、在手批文充足、研发实力强劲，已形成较强的技术壁垒和客户粘性，叠加中美欧三大生产基地和全球化营销服务体系，市场影响力有望持续提升。我们维持前期盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为43.42/50.50/57.17亿元，同比增长21.2%/16.3%/13.2%，归母净利润为3.98/4.99/5.95亿元，同比增长41.5%/25.4%/19.2%，维持“买入-B”评级。 风险提示：市场需求变化，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期，客户拓展不及预期等。 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,507 3,582 4,342 5,050 5,717 YoY(%) 5.8 42.9 21.2 16.3 13.2 归母净利润(百万元) 212 281 398 499 595 YoY(%) -8.4 32.4 41.5 25.4 19.2 毛利率(%) 31.2 30.3 31.5 32.5 33.1 EPS(摊薄/元) 0.90 1.19 1.69 2.11 2.52 ROE(%) 7.9 9.4 13.9 15.4 16.0 P/E(倍) 27.4 20.7 14.6 11.6 9.8 P/B(倍) 2.3 2.7 2.4 2.1 1.8 净利率(%) 8.5 7.8 9.2 9.9 10.4 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 2433 1933 1904 2112 2239 营业收入 2507 3582 4342 5050 5717 现金 1502 534 538 367 547 营业成本 1726 2498 2973 3409 3823 应收票据及应收账款 460 621 689 835 890 营业税金及附加 15 22 27 31 35 预付账款 16 12 22 18 28 营业费用 130 278 339 404 466 存货 233 481 368 606 487 管理费用 304 351 404 465 537 其他流动资产 222 284 285 286 287 研发费用 81 110 130 157 183 非流动资产 1753 3263 3536 3769 3977 财务费用 7 52 16 10 8 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -9 -5 -10 -11 -13 固定资产 1235 1440 1629 1778 1893 公允价值变动收益 -2 -58 -30 -44 -37 无形资产 217 578 621 674 741 投资净收益 23 2 18 18 15 其他非流动资产 301 1245 1285 1317 1344 营业利润 265 282 461 569 664 资产总计 4186 5196 5439 5881 6217 营业外收入 1 1 1 1 1 流动负债 470 751 841 1012 1021 营业外支出 14 10 10 11 11 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 252 273 452 559 653 应付票据及应付账款 259 398 384 513 493 所得税 39 33 71 85 96 其他流动负债 210 353 456 499 528 税后利润 212 240 382 474 558 非流动负债 1015 1878 1851 1792 1705 少数股东损益 0 -41 -16 -25 -37 长期借款 908 1049 1021 963 876 归属母公司净利润 212 281 398 499 595 其他非流动负债 106 829 829 829 829 EBITDA 395 553 686 835 971 负债合计 1484 2630 2691 2804 2727 少数股东权益 0 176 160 135 98 主要财务比率 股本 180 182 236 236 236 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 资本公积 1048 548 493 493 493 成长能力 留存收益 1278 1496 1725 1995 2297 营业收入(%) 5.8 42.9 21.2 16.3 13.2 归属母公司股东权益 2702 2390 2588 2942 3392 营业利润(%) -8.5 6.4 63.5 23.3 16.7 负债和股东权益 4186 5196 5439 5881 6217 归属于母公司净利润(%) -8.4 32.4 41.5 25.4 19.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 31.2 30.3 31.5 32.5 33.1 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 净利率(%) 8.5 7.8 9.2 9.9 10.4 经营活动现金流 445 386 665 546 941 ROE(%) 7.9 9.4 13.9 15.4 16.0 净利润 212 240 382 474 558 ROIC(%) 6.1 6.7 8.7 10.1 10.9 折旧摊销 129 227 215 257 301 偿债能力 财务费用 7 52 16 10 8 资产负债率(%) 35.5 50.6 49.5 47.7 43.9 投资损失 -23 -2 -18 -18 -15 流动比率 5.2 2.6 2.3 2.1 2.2 营运资金变动 11 -178 41 -220 52 速动比率 4.4 1.8 1.7 1.4 1.6 其他经营现金流 109 47 30 44 37 营运能力 投资活动现金流 284 -1158 -500 -517 -531 总资产周转率 0.6 0.8 0.8 0.9 0.9 筹资活动现金流 -78 -91 -161 -200 -230 应收账款周转率 6.3 6.6 6.6 6.6 6.6 应付账款周转率 7.6 7.6 7.6 7.6 7.6 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.90 1.19 1.69 2.11 2.52 P/E 27.4 20.7 14.6 11.6 9.8 每股经营现金流(最新摊薄) 1.89 1.64 2.82 2.31 3.99 P/B 2.3 2.7 2.4 2.1 1.8 每股净资产(最新摊薄) 10.59 9.27 10.11 11.62 13.52 EV/EBITDA 13.2 12.9 10.5 8.7 7.2 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6