谨慎的前景可能会被考虑在内

2024年8月13日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 361度（1361香港） 谨慎的前景可能会被考虑在内 我们当然对运动服行业持谨慎态度。但是，安踏，Xtep和361度等品牌在1H24表现优异 ，我们认为这将持续到2H24E。对于361，在2H24E的加大力度以及其相当低的估值的6 倍FY24E市盈率和7％FY24E收益率的支持下，我们维持买入。 FY24E指导维持不变，但我们对利润率更为谨慎。管理层重申了FY24E的15％-20 ％销售增长和10％至12％NP利润率的目标，并且仍然认为成人和儿童的两位数线下 销售增长是可能的，受以下因素的推动：1）2024年8月的表现有所改善（由于恶劣的天气和考试季节，2024年6月至7月的增长面临压力），2）2024年7月下旬SpecerDiwiddie的中国巡回演唱会以及许多自有体育赛事，例如3＃赛道和LightUp，3）商店级员工增加了对XHS和Doyi等社交媒体的使用，4）更多关注24此外，我们认为电子商务销售增长和童装销售增长仍应比成人服装销售增长更具弹性。然而，在利润率和费用方面，我们变得稍微保守一些。该公司可能会变得更加注重成本，但我们仍然预计会有一定的压力，尤其是。GP利润率（削减至41.1%）和A&P费用（增加至销售额的13.1%），而研发费用在FY24E可能保持稳定（占销售额的3.5%左右） 。 FY25E的最初外观仍然不错。根据管理层的说法，由于1Q25E中不错的交易会订单，他们对FY25E的初步看法仍然是健康的。即使竞争加剧，ASP仍可能增加（标签价格可能会保持不变，但每张门票的商品可能会上升）。 维持买入，但将TP下调至5.15港元。我们将FY24E/25E/26E净利润削减了8％/9％/9％，以考虑更保守的利润率和更低的运营杠杆。我们的TP基于FY24E市盈率 目标价5.15港元 （先前TP6.25港元） 涨/跌48.5% CurrentPrice3.47港元 中国非必需消费品 沃尔特·吴 (852)37618776 库存数据 市值上限（百万港元）7,174.8平均3个月t/o（百万港元）9.8 52w高/低（港元）4.95/3.22已发行股份总数（mn）2067.7来源：FactSet 股权结构 丁先生五好17.0% 丁辉煌先生16.3% 来源：港交所 份额业绩 的9倍（从10倍下调至行业降级价格）。但是由于该股票的交易价格仅为FY4E市盈率的6倍，因此我们发现它相当有吸引力。 收益汇总 收入（人民币元mn) 6,961 8,423 9,908 11,391 12,833 YoY增长率(%) 17.3 21.0 17.6 15.0 12.7 营业利润（元mn) 991.2 1,300.0 1,469.4 1,730.2 2,008.3 净利润（元mn) 747.1 961.4 1,076.3 1,253.9 1,449.9 每股收益（报告）（人民币元） 0.36 0.46 0.52 0.61 0.70 YoY增长率(%) 24.2 28.7 11.9 16.5 15.6 市盈率（x） 8.8 6.9 6.1 5.3 4.6 P/B(x) 0.7 0.7 0.6 0.6 0.6 收率(%) 0.0 5.8 6.5 9.5 11.0 净资产收益率(%) 8.3 10.0 10.7 11.6 12.5 净资产负债率(%) 3.1 3.0 2.8 2.6 2.4 (YE31Dec)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E 来源：FactSet 12个月的价格表现 绝对相对 1个月-13.0%-7.0% 3个月-27.1%-19.2% 6个月-5.7%-13.2% 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 来源：FactSet 最近的报告： Xtep（1368香港）-在经历了第二季度的 弹性后谨慎乐观 (12Jul24) 安踏体育（2020年香港）-在连续2Q24 之后，对FY24E保持谨慎 （24年7月9日） 波司登（3998HK）-出色地执行了坚实的战略 （24年6月28日） Topsports（6110HK）-这可能是一个艰难的道路转变 （5月24日24） Xtep（1368HK）-高收益的短期增长 （5月13日24日） 李宁（2331HK）-零售折扣优惠后前景健康 （4月24日24） 请阅读分析师认证和重要披露最后一页1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 鉴于近期行业疲软，1H24业绩大致一致。2016年上半年，361度销售额同比增长19%，达到51 亿元人民币，比CMBI/BBGEst高出2%/1%。净利润也同比增长12%，达到7.9亿元人民币，比 CMBI/BBGest低3%/5%。即期失误是由于：1）GP利润率略低（由于销售更多的物有所值产品），其他收入略少，2）A＆P费用高于预期，以及3）拨备贸易应收款项。如果我们根据去年的拨备和回写进行调整，调整。营业收入将增长13%。2016年上半年，每股股息同比飙升154%，但派息率为40%，与23财年的水平相似。上半年库存天数稳定在85天，与去年的86天相似。 跑步，篮球和女性健身继续表现出色。电子商务的增长仍然完好无损。在产品方面，鞋类/服装/儿 童的销售在1H24年同比增长20%/16%/24%。按渠道划分，电子商务销售增长略为16％，而集 团在第一季度/第二季度的销售增长为19％，在线零售额增长为20％/30％，而这种差异部分是由于O2O销售分销商和618节期间产生的销售延迟。按类别划分，跑步仍然是最大的，占销售额的52 ％左右，增长了40％，而篮球占销售额的8％左右，增长了20％。像女性健身这样的其他人已经以可观的增长产生了6%的销售额，而因果部分则相对低迷。 盈利预测 图1：盈利预测 百万元人民币 FY24E NewFY25E FY26E FY24E 老 FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 9,908 11,391 12,833 9,938 11,453 12,920 -0.3% -0.5% -0.7% 毛利润 4,070 4,698 5,315 4,095 4,738 5,367 -0.6% -0.8% -1.0% EBIT 1,469 1,730 2,008 1,597 1,881 2,182 -8.0% -8.0% -8.0% 净利润。 1,076 1,254 1,450 1,176 1,376 1,587 -8.4% -8.9% -8.6% 稀释每股收益（人民币 0.521 0.606 0.701 0.569 0.666 0.767 -8.4% -8.9% -8.6% ）毛利率 41.1% 41.2% 41.4% 41.2% 41.4% 41.5% -0.1ppt -0.1ppt -0.1ppt 息税前利润率 14.8% 15.2% 15.6% 16.1% 16.4% 16.9% -1.2ppt -1.2ppt -1.2ppt 净利润附加利润率 10.9% 11.0% 11.3% 11.8% 12.0% 12.3% -1ppt -1ppt -1ppt 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图2：CMBIGM估计与共识 百万元人民币 FY24E CMBIGM FY25E FY26E FY24E 共识FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 9,908 11,391 12,833 9,953 11,444 13,065 -0.5% -0.5% -1.8% 毛利润 4,070 4,698 5,315 4,118 4,751 5,461 -1.2% -1.1% -2.7% EBIT 1,469 1,730 2,008 1,604 1,748 1,974 -8.4% -1.0% 1.7% 净利润。 1,076 1,254 1,450 1,128 1,313 1,528 -4.6% -4.5% -5.1% 稀释每股收益（人民币 0.521 0.606 0.701 0.546 0.649 0.751 -4.7% -6.6% -6.6% ）毛利率 41.1% 41.2% 41.4% 41.4% 41.5% 41.8% -0.3ppt -0.3ppt -0.4ppt 息税前利润率 14.8% 15.2% 15.6% 16.1% 15.3% 15.1% -1.3ppt -0.1ppt 0.5ppt 净利润附加利润率 10.9% 11.0% 11.3% 11.3% 11.5% 11.7% -0.5ppt -0.5ppt -0.4ppt 来源：彭博社，CMBIGM估计 结果总结 图3：结果回顾-半年 半年（百万元） 1H23 2H23 1H24 2H24E 1H23 YoY 2H23 YoY 1H24 YoY 2H24E YoY 1H24ECMBIG M 实际vs CMBIGM 收入齿轮毛利润 4,312 -2,515 1,796 4,112 -2,446 1,666 5,141 -3,016 2,125 4,766 -2,821 1,945 18%19% 24%28% 19%18% 16%17% 5,018 -2,920 2,097 2%1% GP利润率 41.7% 40.5% 41.3% 40.8% 41.8% 其他收入和收益 200 170 181 172 201 -10% S&D费用 -758 -1,105 -916 -1,233 26% 33% 21% 12% -828 11% S&Dexp/sales -17.6% -26.9% -17.8% -25.9% -16.5% 管理费用 -286 -344 -311 -406 17% 16% 9% 18% -331 -6% 管理费用/销售 -6.6% -8.4% -6.1% -8.5% -6.6% 其他运营支出 40 5 -18 8 25 营业利润（EBIT） 993 391 1,060 486 29% 29% 7% 24% 1,164 -9% OP边距 23.0% 9.5% 20.6% 10.2% 23.2% 其他项目 0 0 0 0 0 净财务收入 -9 -11 -8 -12 -5 63% 净财务收入/销售额 -0.2% -0.3% -0.2% -0.3% -0.1% 融资成本后利润 984 380 1,052 474 1,159 关联的通信 0 0 0 0 0 联合控制的通信系统 0 0 0 0 0 税前利润 984 380 1,052 474 28% 28% 7% 25% 1,159 -9% Tax -217 -106 -231 -143 -278 税收/销售 -5.0% -2.6% -4.5% -3.0% -5.5% 有效税率 -22.1% -27.9% -21.9% -30.2% -24.0% 少数股东权益 63 16 32 44 64 净利润。 704 258 790 287 28% 31% 12% 11% 817 -3% NP边距 16.3% 6.3% 15.4% 6.0% 16.3% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图4：全年结果回顾 全年（百万元人民币） FY23 FY24E FY25E FY26E FY24E YoY FY25E YoY FY26E YoY 收入齿轮毛利润 8,423 -4,961 3,462 9,908 -5,838 4,070 11,391 -6,693 4,698 12,833 -7,518 5,315 18%18% 15%15% 13%13% GP利润率 41.1% 41.1% 41.2% 41.4% 其他收入和收益 369 353 387 428 S&D费用 -1,863 -2,149 -2,445 -2,726 15% 14% 11% S&Dexp/sal