藏格矿业（000408）：铜价上涨增厚投资收益，铜锂钾产能扩张持续推进

2024年08月11日藏格矿业(000408.SZ) 铜价上涨增厚投资收益，铜锂钾产能扩张持续推进 公司快报 证券研究报告钾肥投资评级增持-A维持评级 6个月目标价33.15元股价(2024-08-09)22.14元 公司发布2024年中报 2024年上半年公司营业收入17.62亿元，同比-37.00%；归母净利润 交易数据总市值(百万元) 34,990.83 流通市值(百万元) 34,990.47 总股本(百万股) 1,580.44 流通股本(百万股) 1,580.42 12个月价格区间20.92/33.36元 12.97亿元，同比-35.99%，扣非归母净利润12.78亿元，同比-36.10%其中2024年Q2营业收入11.47亿元，同比-19.36%、环比+86.76%；归母净利润7.68亿元，同比-30.56%、环比+45.05%。扣非归母净利润7.00亿元，同比-35.49%，环比+21.11%。 2024年上半年，公司营业外支出1.35亿元，主要系非流动资产报废 藏格矿业 沪深300 42% 32% 22% 12% 2% -8% -18% 2023-082023-122024-032024-07 股价表现 损失和滞纳金。据8月11日公司投资者关系活动记录，其中滞纳金支出为子公司藏格钾肥将卤水销售额调整应补缴的税款产生的应缴滞纳金。子公司藏格钾肥补税共4.8亿元，据公司公告，藏格钾肥补 缴税费与藏格锂业企业所得税退税后，预计影响公司2024年度损益 约2.14亿元。 巨龙铜业投资收益可观，钾锂价格承压影响利润 ✔氯化钾：（1）产销方面，2024年上半年，公司氯化钾产量52.28万吨，完成全年产量目标的52.28%，同比-1.47%；销量54.01万吨，完成全年销量目标的51.83%，同比-8.41%。其中，2024Q2氯化钾产量36.42万吨，环比+129.63%；销量29.73万吨，环比+186.89%。 （2）售价成本方面，2024年上半年，公司氯化钾平均售价2265.41 元/吨，同比-26.52%；平均销售成本1075.01元/吨，同比+6.27%； 平均毛利929.50元/吨。 ✔碳酸锂：（1）产销方面，2024年上半年，公司碳酸锂产量5809吨同比+28.89%，完成全年产量目标的55.32%；销量7630吨，同比 +56.83%，完成全年销量目标的72.67%。其中，2024Q2碳酸锂产量3423.5吨，环比+43.51%；销量3660吨，环比-7.81%。（2）售价成本方面，2024年上半年，公司碳酸锂平均售价93892.80元/吨，同比-63.90%；平均销售成本41311.93元/吨，同比-0.44%；平均毛利41779元/吨。 ✔铜矿：公司持有巨龙铜业30.78%股份，2024年上半年公司实现投资收益约8.55亿元，投资收益同比+46.10%。2024年上半年，巨龙铜业产铜8.1万吨，实现营收61.17亿元，净利润27.78亿元。其 中2024Q2，巨龙铜业产铜3.88万吨，实现营收31.47亿元，净利润 16.34亿元，确认投资收益5.03亿元。24H1铜均价74776元/吨，同比+6935元/吨（+10.2%）,铜价上涨增厚巨龙投资收益。 巨龙铜业产能扩建持续推进，资源量增储备案完成 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -8.7 -13.6 7.1 绝对收益 -11.8 -22.7 -8.9 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 周古玥联系人 SAC执业证书编号：S1450123050031 zhougy@essence.com.cn 相关报告巨龙投资收益可观，公司高 2024-03-22 分红凸显投资价值质量回报双提升，致力打造 2024-03-02 多元化矿产资源矿业集团Q3钾肥出货大增，钾锂价格 2023-10-22 下挫影响归母利润Q2利润环比增幅可观，钾肥 2023-07-25 锂盐产能扩张正当时锂钾资源自给保障业绩释 2023-03-12 放，麻米错盐湖助力长期成 长 2024年2月22日，公司参股公司西藏巨龙铜矿二期改扩建工程项目 获有关部门核准。项目预计2026年一季度实现试生产，达产后一二 期合计年采选矿石量将超过1.1亿吨，年矿产铜将达30-35万吨，成为国内采选规模最大、全球本世纪投产的采选规模最大的单体铜矿山。 公司参股公司巨龙铜业2024年备案的铜金属资源量比2022年备案的铜金属资源量新增达1472.6万吨，2024年备案完成后巨龙铜业矿区累计查明铜金属资源量达2588万吨。 麻米错项目推进采矿权办理，老挝钾盐矿持续推进 ✔麻米错项目：西藏麻米错项目已完成生产车间选址、前期土地平整、 部分矿区公路修建等工作，目前公司正在有序推进麻米错项目采矿权证的办理事宜。 ✔老挝钾盐矿项目：老挝万象市巴俄县钾盐矿项目，目前老挝能源与 矿产部已评审通过老挝项目公司向老挝政府提交的《万象市塞塔尼县纳格浩-巴俄县唐昆钾盐矿区勘探报告》，该报告估算探明+控制+推断钾盐矿石总量62.85亿吨，其中氯化钾资源总量9.7亿吨，探明+控制级别的氯化钾资源量占比超过79%。后续老挝项目公司将推进《项目可行性研究报告》《环评报告》的编制和评审工作。老挝万象塞塔尼县钾盐矿项目，目前正在开展野外钻探工程以及资料收集整理工作。 ✔其他钾盐矿项目：大浪滩黑北钾盐矿目前正在编制《工业指标论 证》，同时开展深层卤水的野外详查工作，预计于今年下半年完成第一批野外钻孔的所有工作。碱石山钾盐矿目前野外普查工作已经结束，4月份通过野外验收工作，目前准备编写《普查报告》并提交送审。小梁山-大风山矿区深层卤水钾盐矿东段已编制完成《详查报告》并完成公司内部审核，目前正在编制《工业指标论证》，后续将向自然资源部提交审核。 ✔结则茶卡与龙木错盐湖：西藏藏青基金正有序推进西藏国能矿业发 展有限公司34%股权的交易进程，截至6月底，已完成支付协议约定的第二期款项。后续根据协议安排，待股东会决议签署等一系列前置条件完成后，支付第三期款项。 投资建议： 铜矿端供给受限需求长期增长，持续看好铜价中枢有望上移，巨龙铜业产能扩张进行时，投资收益增长空间可观。锂价步入底部区间，公司锂盐具备低成本优势，麻米措盐湖首期5万吨建设工作持续推进。 公司高分红凸显投资价值。预计2024-2026年营业收入分别为37.3441.08、52.30亿元，预计净利润27.59、34.37、46.71亿元，对应EPS分别为1.75、2.17、2.96元/股，目前股价对应PE为12.7、10.2、7.5倍，维持“增持-A”评级，6个月目标价33.15元/股。 风险提示：需求不及预期，金属价格大幅波动，项目进度不及预期 (百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入 8,193.9 5,225.7 3,733.6 4,108.4 5,230.2 净利润 5,654.9 3,419.9 2,758.5 3,437.3 4,670.8 每股收益(元) 3.58 2.16 1.75 2.17 2.96 每股净资产(元) 7.67 8.26 8.88 9.46 10.24 盈利和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 6.2 10.2 12.7 10.2 7.5 市净率(倍) 2.9 2.7 2.5 2.3 2.2 净利润率 69.0% 65.4% 73.9% 83.7% 89.3% 净资产收益率 46.6% 26.2% 19.7% 23.0% 28.9% 股息收益率 12.9% 7.2% 5.8% 7.2% 9.8% ROIC 83.2% 48.1% 36.2% 39.5% 47.0% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,193.9 5,225.7 3,733.6 4,108.4 5,230.2 成长性 减:营业成本 1,475.0 1,816.2 1,568.5 1,582.8 2,019.2 营业收入增长率 126.2% -36.2% -28.6% 10.0% 27.3% 营业税费 377.1 293.6 112.0 123.3 156.9 营业利润增长率 269.2% -38.7% -20.4% 23.5% 35.5% 销售费用 44.9 49.6 29.9 32.9 41.8 净利润增长率 296.2% -39.5% -19.3% 24.6% 35.9% 管理费用 334.2 281.1 112.0 123.3 156.9 EBITDA增长率 207.9% -36.9% -14.8% 25.2% 34.2% 研发费用 20.5 23.6 11.2 12.3 15.7 EBIT增长率 259.4% -39.1% -20.4% 23.6% 35.5% 财务费用 -28.9 -18.6 -13.1 -14.4 -18.3 NOPLAT增长率 276.6% -37.0% -20.1% 23.6% 35.5% 资产减值损失 -15.8 -18.1 -16.8 -16.9 -17.2 投资资本增长率 9.0% 6.0% 13.5% 13.7% 8.2% 加:公允价值变动收益 -1.5 3.9 -20.5 5.8 2.9 净资产增长率 28.2% 7.6% 7.4% 6.4% 8.2% 投资和汇兑收益 691.8 1,263.4 1,324.4 1,724.2 2,534.7 营业利润 6,632.2 4,063.0 3,233.7 3,995.3 5,412.8 利润率 加:营业外净收支 -39.2 -196.7 -123.6 -119.8 -146.7 毛利率 82.0% 65.2% 58.0% 61.5% 61.4% 利润总额 6,593.0 3,866.3 3,110.1 3,875.4 5,266.1 营业利润率 80.9% 77.8% 86.6% 97.2% 103.5% 减:所得税 938.1 454.0 357.7 445.7 605.6 净利润率 69.0% 65.4% 73.9% 83.7% 89.3% 净利润 5,654.9 3,419.9 2,758.5 3,437.3 4,670.8 EBITDA/营业收入 86.2% 85.4% 101.8% 115.9% 122.2% EBIT/营业收入 81.1% 77.4% 86.3% 96.9% 103.1% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 134 197 309 342 314 货币资金 2,799.7 1,586.8 1,517.5 1,197.4 1,596.5 流动营业资本周转天数 31 44 47 45 43 交易性金融资产 42.9 66.4 45.9 51.7 54.7 流动资产周转天数 166 278 282 241 206 应收帐款 180.1 334.2 33.2 371.1 143.7 应收帐款周转天数 7 18 18 18 18 应收票据 - - - - - 存货周转天数 23 37 44 41 41 预付帐款 81.1 26.0 66.5 26.9 92.3 总资产周转天数 531 952 1,397 1,351 1,140 存货 564.6 498.0 419.6 506.3 675.0 投资资本周转天数 312 526 810 836 727 其他流动资产 1,258.5 632.6 632.6 632.6 632.6 可供出售金融