短期债市偏弱，关注空头套保策略

周度报告-国债期货 短期债市偏弱，关注空头套保策略 走势评级：国债：震荡 报告日期：2024年08月11日 ★一周复盘：国债期货由涨转跌 本周（08.05-08.11），国债期货由涨转跌。周一，由于海外市场波动加剧，国内A股表现偏弱，避险情绪推动国债期货上涨。期货收盘后，部分大行等机构开始卖出长债，长债利率震荡上行。周二，国债期货低开。全天多空博弈比较激烈，国债期货偏弱运行。期货收盘后，长端现券利率再度下行。周三，资金面边际略收敛，但债市做多情绪仍然较强，国债期货震荡偏强运行，午后国债期货继续拉升。昨日交易商协会对4家农商行 国开启自律调查，长端现券利率上行。周四，交易商协会称部分债中小金融机构在国债交易中存在出借债券账户和利益输送等违规情形，国债期货下跌。周五，7月CPI增速略高于预期，但对 期债市影响不大。全天期货偏弱运行，晚间央行Q2货政报告高度 货关注风险防范，现券利率继续上行。截至8月9日收盘，两年、 五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为102.194、104.455、105.940和111.380元，分别较上周末变动- 0.058、-0.195、-0.325和-0.320元。 ★短期债市偏弱，关注空头套保策略 展望下周，预计债市震荡偏弱。央行防风险态度比较明确，市场做多情绪明显降温，下周债市仍会偏弱运行。但监管机构也无意引导利率持续上行，因为利率持续上行将增加财政融资成本，同时也使得市场出现流动性风险的概率上升。预计随着利率接近2.24%-2.25%附近，监管态度或将边际缓和。 策略方面：1）配置仍需等待，短线做空胜率高于做多，做多需较为谨慎，建议以日内交易为主。2）短债的安全性高于长债。3）若要规避当前的政策风险，依然建议关注空头套保策略。进入8月中下旬后，做空国债期货建议关注12合约上的机会。4）考虑到近期市场偏空情绪整体较强，跨期价差整体易上升。 ★风险提示： 输入性通胀压力上升，金融体系缩表对债市的冲击。 张粲东宏观策略分析师从业资格号：F3085356 投资咨询号：Z0018866 Tel:63325888-1610 Email:candong.zhang@orientfutures.com 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：国债期货由涨转跌5 1.2下周观点：短期债市偏弱，关注空头套保策略5 2、利率债周度观察6 2.1一级市场6 2.2二级市场7 3、国债期货9 3.1价格及成交、持仓9 3.2基差、IRR11 3.3跨期、跨品种价差12 4、资金面周度观察13 5、海外周度观察15 6、通胀高频数据周度观察16 7、投资建议16 8、风险提示16 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：本周利率债净融资额为6131.06亿元7 图表3：本周国债净融资额回升7 图表4：本周地方债净融资额上升7 图表5：本周同业存单净融资额回落7 图表6：本周国债收益率上行8 图表7：关键期限国债估值变化8 图表8：10Y-1Y、30Y-10Y利差收窄，10Y-5Y走阔8 图表9：隐含税率震荡下行8 图表10：分机构净买卖时序：国债9 图表11：分机构净买卖时序：政金债9 图表12：国债期货由涨转跌10 图表13：国债期货总成交量10 图表14：期货总持仓量10 图表15：国债期货总成交/总持仓10 图表16：国债期货主力合约CTD券IRR走势11 图表17：国债期货主力合约CTD券基差走势11 图表18：国债期货主力合约CTD券净基差走势11 图表19：国债期货09-12价差11 图表20：T移仓节奏12 图表21：TL移仓节奏12 图表22：TS*2-TF12 图表23：TF*2-T12 图表24：TS*4-T13 图表25：T-TSvs10Y-2Y13 图表26：央行逆回购累计净回笼7597.6亿元13 图表27：DR007和R007均上行13 图表28：SHIBOR隔夜和1周均上行14 图表29：银行间市场质押式回购成交量回升14 图表30：同业存单到期收益率上行14 图表31：股份行同业存单发行利率14 图表32：城商行同业存单发行利率15 图表33：农商行同业存单发行利率15 图表34：美元指数震荡走弱15 图表35：美国十年期国债利率震荡上行15 图表36：工业品价格齐跌16 图表37：农产品价格普涨16 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：国债期货由涨转跌 本周（08.05-08.11），国债期货由涨转跌。周一，由于海外市场波动加剧，国内A股表现偏弱，避险情绪推动国债期货上涨。期货收盘后，部分大行等机构开始卖出长债，长债利率震荡上行。周二，国债期货低开。全天多空博弈比较激烈，国债期货偏弱运行。期货收盘后，长端现券利率再度下行。周三，资金面边际略收敛，但债市做多情绪仍然较强，国债期货震荡偏强运行，午后国债期货继续拉升。昨日交易商协会对4家农商行开启自律调查，长端现券利率上行。周四，交易商协会称部分中小金融机构在国债交易中存在出借债券账户和利益输送等违规情形，国债期货下跌。周五，7月CPI增速略高于预期，但对债市影响不大。全天期货偏弱运行，晚间央行Q2货政报告高度关注风险防范，现券利率继续上行。截至8月9日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为102.194、104.455、105.940和111.380元，分别较上周末变动-0.058、-0.195、-0.325和-0.320元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 8月7日 7月进出口数据 出口金额当月同比：现值7.0%，前值8.6%，预期9.64% 进口金额当月同比：现值7.2%，前值-2.3%，预期2.42% 8月9日 7月通胀数据 CPI当月同比：现值0.5%，前值0.2%，预期0.27%PPI当月同比：现值-0.8%，前值-0.8%，预期-0.83% 8月12日 7月金融数据 M1同比：现值--，前值-5%，预期-4.45%M2同比：现值--，前值6.2%，预期6.43% 社融：现值--，前值32999亿元，预期10216亿元 社融存量同比：现值--，前值8.1%，预期8.31%新增人民币贷款：现值--，前值21300亿元，预期4561亿元 8月15日 7月经济数据 工增当月同比：现值--，前值5.3%，预期5.03%固投累计同比：现值--，前值3.9%，预期3.88%社零当月同比：现值--，前值2.0%，预期3.06% 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2下周观点：短期债市偏弱，关注空头套保策略 本周受监管机构影响，国债期货由涨转跌。由于大行等机构集中卖出了240006这一10年期国债期货的最廉券，T下跌的幅度相对较大。 央行态度是近期债券市场最为关注的因素，而理解稳增长和防风险之间的关系又是理解央行态度的重中之重。近期稳增长目标的权重有所上升。二季度经济数据不及市场预期之后，三中全会罕见谈及了当前的经济形势，央行随即降息。Q2货政报告新增“为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境”表述、删去“跨周期调节”表述均体现了稳增长目标权重的上升。在通胀偏弱运行、实际利率偏高的环境 下，稳增长意味着政策利率要下降，而央行密切关注海外主要央行货币政策走向，预计后续随着美联储降息，我国降息空间又将被打开。 稳增长目标权重上升并不代表防风险目标权重下降。央行高度关注金融系统风险，Q2货政报告指出，“未来市场利率回升时，相关资管产品净值回撤也会很大”、“平衡债市供求，校正和阻断金融市场风险的累积”、“对金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试，防范利率风险”。要平衡好稳增长和防风险之间的关系，一方面，要推动债券市场做多情绪降温；另一方面，也要防止利率上升幅度过大、节奏过快，防止财政融资成本明显上升、防范金融体系出现流动性危机。因此，央行对于长债利率的调控政策是逐步升级的，最先多次向市场发出长债利率偏低的警告、而后大行遵循监管机构意志卖债、再后交易商协会开启自律调查。央行直接借券卖空对于债市的利空影响比较明显，因此始终未推出。另外，大行也比较注重卖债的节奏，利率呈现脉冲式上行格局，这种操作手段既打击了多头情绪，又不至于引发市场恐慌性抛售。 展望下周，预计债市震荡偏弱。央行防风险态度比较明确，市场做多情绪明显降温，下周债市仍会偏弱运行。但监管机构也无意引导利率持续上行，因为利率持续上行将增加财政融资成本，同时也使得市场出现流动性风险的概率上升。随着利率接近2.24%-2.25%附近，监管态度或将边际缓和，后续利空主要是政府债提速发行。长期来看，由于政策利率仍有下降空间，债牛尚未结束。 策略方面：1）当前配置安全边际不够，需要继续等待。监管部门调控债券利率与国债期货价格的能力上升，当前大行卖券行为仍在持续，做多安全边际不够，建议继续观望。短线交易做空胜率高于做多，做多需非常谨慎，虽然国债期货持续下跌后可能出现一些弱反弹机会，但多头交易需快进快出，头寸最好不要隔夜。2）近几个交易日T均弱于TL，因为240006比210005更活跃，大行更易集中卖出240006。虽如此，曲线长端已经非常平坦，后续TL有补跌风险，构建TL-3T策略的胜率比较低，做空可以在TL上面找机会。短债的安全性仍然高于长债，曲线易走陡，但近期资金面也在持续收敛，买短债也可能承受一定亏损，建议挖掘现金管理类产品。3）近期市场波动较大，基差交易机会增加。若市场震荡走弱，关注做阔TL2412等长端品种基差的机会，09合约接近交割，基差明显上行的概率比较小。4）若要规避当前的政策风险，依然建议关注空头套保策略。进入8月中下旬后，做空国债期货建议关注12合约上的机会。品种选择上，资金面收敛，TS走弱相对较为确定；当前T表现最弱，但预计后续TL有补跌的空间。5）期货逐渐进入移仓换月时期，当前各品种主力和次主力合约基差均较低，但也均缺乏明显的正套机会，市场情绪或将主导移仓节奏，若市场震荡偏弱，空头主导移仓的动力偏强，长端品种跨期价差易上行。 2、利率债周度观察 2.1一级市场 本周共发行利率债96只，总发行量和净融资额分别为7875.40和6131.06亿元，分别较上周变动+3845.14亿元和+4203.58亿元；地方政府债共发行70只，总发行量和净融资额分别为2484.50和1640.86亿元，分别较上周变动+474.24亿元和+213.38亿元；同业存 单发行482只，总发行量和净融资额分别为3457.80亿元和-2460.40亿元，分别较上周变动+316.70亿元和-3426.70亿元。 图表2：本周利率债净融资额为6131.06亿元图表3：本周国债净融资额回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表4：本周地方债净融资额上升图表5：本周同业存单净融资额回落 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2二级市场 国债收益率上行。截至8月9日收盘，2年、5年、10年和30年期国债到期收益率分别为1.57%、1.87%、2.19%和2.38%，分别较上周末收盘变动+5.00、+4.95、+5.91和+2.50个bp。国债10Y-1Y利差收窄1.92bp至71.94bp，10Y-5Y利差走阔0.96bp至31.96bp， 30Y-10Y利差收窄3.41bp至18.97bp。1年、5年和10年期