海外市场周报：去杠杆冲击后的配置思路

上周全球发达市场大多下跌，新兴市场相对韧性。美股三大指数均下跌；欧洲市场平稳，德国DAX、法国CAC40微涨；亚太地区，韩国综合指数下跌3.3%，日经225下跌2.5%；部分新兴市场相对韧性，巴西IBOVESPA指数、墨西哥MXX分别上涨3.8%、1.6%。 套息交易逆转引发去杠杆冲击，目前市场情绪已有缓和，冲击并未向流动性危机蔓延。近期美国经济数据加速走弱，失业率升至4.3%，触发“萨姆法则”，点燃市场“衰退交易”。市场对于美联储降息预期也在升温，叠加7月末日本央行超预期加息，引发了日元套息交易退潮，导致上周“黑色星期一”，全球热门资产集体大幅回调。次日起市场情绪有所缓和，日央行也出面发声维稳情绪，副行长内田真一称不会在市场不稳定的时候加息。日经225、美元兑日元均有反弹。目前去杠杆冲击虽然难言结束，但并未引发流动性危机，从2020年和2008年两轮危机来看，一旦市场面临系统性流动性风险，我们往往会看到TED利差扩大、金价下跌和美元指数上行，当前并未出现上述信号。往后看，如果不发生意外情况，我们预计本轮冲击或随着时间的推移与市场的震荡消化而逐渐消停。 美股财报验证消费走弱。上周美股多家旅居巨头公布财报业绩，迪士尼第三财季度营收和利润均超预期，并上调全年盈利指引，但首席财务官Hugh Johnston表示主题公园业务受到了“消费需求放缓”的影响，营业利润下降了3%，财报公布当日迪士尼股价跌超4%。Airbnb、希尔顿也相继表示美国消费市场在走弱。饮料巨头Monster第二季度业绩显示营收19亿美元，低于预期20.2亿美元，同比增速2.5%创2020年第二季度以来最慢；EPS同比增长5%至41美分，低于预期值45美分；当日公司股价跌超10%。在消费者信心指数持续回落、信用卡违约率走高等宏观数据后，美国消费走弱开始得到微观数据的验证。 配置策略：短期来看，在美国经济转弱、中东地缘局势不稳、谷歌反垄断调查等不确定因素下，美股近期可能难以回到此前的高度，近期预计以区间震荡为主，建议配置部分原油类资产来对冲中东潜在的地缘风险。再往后看，美股方向或取决于能否出现新的产业催化、美国经济趋势和美联储的降息节奏，不考虑大选干扰的情况下，我们可以大致划分出四个情景：1）产业出现新催化，美国经济有支撑，美联储采取“预防式”降息，在此背景下纳斯达克或继续维持强势；2）产业未出现新变化，美联储“预防式”降息，则纳斯达克调整或持续；3）产业出现新催化，美国经济开始衰退，美联储加快降息，则纳斯达克短期或继续调整，杀盈利过后或具备相对优势；4）产业未出现催化，美国经济衰退，美联储大幅降息，则纳斯达克短期或继续调整，盈利杀的程度可能会加大。根据目前产业革新的进程，我们更倾向第一种和第三种情景。 风险提示：海外通胀超预期；全球经济景气度不及预期；地缘政治局势超预期。 图1：美国密歇根大学消费者信心指数自3月开始回落 图2：美国信用卡拖欠率持续走高 1.全球股票市场表现 1.1.涨跌幅 图3：近两周全球主要股票市场指数涨跌幅（%） 图4：上周全球主要商品涨跌幅 图5：近两周美股小盘风格指数涨跌幅（%） 图6：近两周美股标普500行业指数涨跌幅（%） 图7：近两周港股风格指数涨跌幅（%） 图8：近两周港股行业指数涨跌幅（%） 图9：美股VIX指数走势 1.2.估值 图10：全球主要股票市场估值 图11：标普500股债收益比 图12：纳斯达克股债收益比 图13：恒生指数股债收益比 图14：恒生科技股债收益比 图15：美股行业估值 图16：港股行业估值 2.重要数据发布前瞻 图17：重要国家大事前瞻 3.流动性 图18：美债利率走势 图19：美元指数与欧元兑美元走势 图20：英法德与日本十年期国债利率走势（%） 图21：美元兑港币与美元兑离岸人民币走势 图22：港股通净买入规模变化 图23：过去一周南向资金分行业净流入 4.风险提示 1）海外通胀反弹超预期。一旦美欧通胀在未来几个月出现超预期反弹，或持续维持在3.0%以上水平的时期较长，不仅可能造成美欧央行收紧流动性，还会给权益市场估值端带来冲击。 2）全球经济景气度不及预期。美国经济呈现转弱迹象，若全球经济进入下行周期，市场也将迎来负面冲击。 3）地缘政治局势超预期。如果巴以、伊朗或俄乌冲突升级，将引发全球避险情绪升温，带动市场剧烈波动。