利润表现优，需求正恢复

利润表现优，需求正恢复 2024年8月8日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127金隅大厦B座 邮编：100031 执业编号：S150051910002 联系电话：18601277343 邮箱：chengyuan1@cindasc.com 行业分析师 程远 赵丹晨食品饮料行业分析师 执业编号：S1500523080005 联系电话：13806086406 邮箱：zhaodanchen@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 安琪酵母(600298) 事件：安琪酵母公布2024年半年报。24H1公司实现营业收入71.75亿 元，同比+6.86%；归母净利润6.91亿元，同比+3.21%；实现扣非归母净利润5.96亿元，同比-2.50%。其中，24Q2公司实现营业收入36.92亿元，同比+11.30%；归母净利润3.72亿元，同比+17.26%；实现扣非归母净利 润3.01亿元，同比+7.32%。 点评： 国内外增速提升，酵母主业拉动收入增长。分产品看，24Q2酵母及深加工产品、制糖产品、包装类产品和其他分别实现营收26.70亿元、 1.90亿元、9500万元和7.10亿元，同比分别+12.24%、-40.07%、- 17.05%和+46.42%。在制糖产品收入逐步下降的背景下，酵母主业和其他产品拉动公司收入增长。分区域看，24Q2公司国内和国外分别录得营收22.11亿元和14.54亿元，同比分别+6.6%和+19.0%，国内收入在公司产品降价后同环比均开始增长，而海外收入则同比持续高增。分销售渠道看，24Q2公司线下收入和线上收入分别实现24.70亿元和11.95亿元，同比分别+13.0%和+7.6%。 毛利率略有提升，非经损益主要来源于政府补助。毛利端看，公司 24Q2达23.92%，同比提升0.27pct，糖蜜成本逐月下降为毛利率提升带来空间。Q2费用端相对稳定，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为5.49%、3.13%、4.09%和-0.14%，同比分别 +0.56pct、-0.33pct、-0.57pct和+0.63pct。其他收益/收入同比提升1.36pct，主要是Q2政府补助的增加。Q2公司净利润率达10.26%，同比+0.36pct，推动Q2归母净利润增速快于收入增速。 努力提升供销水平，持续激发员工动能。销售端看，Q2公司通过对国内产品降价的方式推动产品销售，烘焙面食采用一厂一策，YE开展细分行业推广，同时国际业务端灵活调整市场策略，把握市场高增红 利。供给端看，公司上半年发酵总产量达20.4万吨，同比+11.5%。同时，公司积极推进德宏和普洱酵母抽提物项目、埃及酵母制品扩建项目、宜昌高新区公司15万吨粮食仓储及配套设施项目建设，为公司长远发展奠定基础。24年6月，公司公布新一轮股权激励计划草案，以科学目标激发员工能动性。 盈利预测与投资评级：关注国内需求恢复及成本下降，把握低估值机遇。上半年国内需求端恢复相对较慢，受宏观因素影响较大，而海外 市场表现亮眼。下半年需继续关注国内需求端的恢复进展，同时需关注糖蜜成本的下降情况和汇率及海运费用的波动。当前，公司估值处于历史低位水平，基本面风险已较为充分定价。考虑到公司产品的市场空间和产品及生物技术的可拓展性，我们认为低估值机会值得重 视。我们预计公司2024-2026年EPS为1.58/1.85/2.20元，分别对应 2024-2026年19X/16X/13XPE，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧，扩产不及预期 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A12,843 2023A13,581 2024E14,943 2025E16,652 2026E18,549 增长率YoY% 20.3% 5.7% 10.0% 11.4% 11.4% 归属母公司净利润(百万元) 1,321 1,270 1,370 1,604 1,911 增长率YoY% 1.0% -3.9% 7.8% 17.1% 19.1% 毛利率% 24.8% 24.2% 24.6% 24.7% 25.3% 净资产收益率ROE% 14.3% 12.6% 12.4% 13.3% 14.3% EPS(摊薄)(元) 1.57 1.47 1.58 1.85 2.20 市盈率P/E(倍) 28.80 23.93 18.78 16.03 13.46 市净率P/B(倍) 4.24 3.03 2.34 2.13 1.92 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年8月7日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 6,667 8,209 7,639 7,9758,452 营业总收入 12,843 13,581 14,943 16,65218,549 货币资金 1,291 1,193 256 33-149 营业成本 9,658 10,296 11,264 12,53713,856 应收票据00055 营业税金及附加 93107120133148 应收账款 1,583 1,547 1,628 1,632 1,718 销售费用 730 703 807 849 927 预付账款 233 422 282 313 346 管理费用 390 459 493 550 612 存货 3,007 3,818 4,280 4,769 5,275 研发费用 536 603 647 736 816 其他 553 1,230 1,193 1,224 1,257 财务费用 6 16 85 123 123 非流动资产 10,266 11,061 12,481 13,625 14,649 减值损失合计 -60 -39 -40 -40 -40 长期股权投资 25 22 22 22 22 投资净收益 6 -2 1 2 2 固定资产（合计） 7,066 8,615 10,158 11,123 11,966 其他 204 153 169 256 287 无形资产 610 663 803 893 983 营业利润 1,581 1,509 1,659 1,943 2,314 其他 2,566 1,761 1,497 1,587 1,677 营业外收支 14 18 0 0 0 资产总计 16,933 19,270 20,119 21,600 23,101 利润总额 1,595 1,526 1,659 1,943 2,314 流动负债 6,705 6,237 6,093 6,422 6,533 所得税 246 215 232 272 324 短期借款 2,515 2,904 2,722 2,759 2,570 净利润 1,349 1,312 1,427 1,671 1,990 应付票据 154 215 185 189 190 少数股东损益 28 42 57 67 80 应付账款 1,769 1,679 1,728 1,923 2,126 归属母公司净利润 1,321 1,270 1,370 1,604 1,911 其他 2,267 1,440 1,458 1,551 1,647 EBITDA 2,203 2,243 2,623 3,055 3,534 非流动负债 620 2,437 2,437 2,437 2,437 EPS(当年)(元) 1.57 1.47 1.58 1.85 2.20 长期借款 310 2,020 2,020 2,020 2,020 其他 310 417 417 417 417 现金流量表 单位:百万元 负债合计 7,325 8,674 8,529 8,859 8,969 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权 经营活动现 益 351 522 579 646 726 金流 1,069 1,321 2,170 2,594 2,940 归属母公司股东权益 9,257 10,074 11,010 12,095 13,406 净利润 1,349 1,312 1,427 1,671 1,990 负债和股东权益 16,933 19,270 20,119 21,600 23,101 折旧摊销 617 758 937 1,056 1,176 财务费用 56 48 137 136 134 重要财务指 单位:百 投资损失 -6 2 -1 -2 -2 标 万元 2022A2023A2024E2025E2026E 营业总收入12,84313,58114,94316,65218,549 会计年度 营运资金变 同比20.3%5.7%10.0%11.4%11.4% （%） 归属母公司1,3211,2701,3701,6041,911 净利润 投资活动现 动 其它 -1,023-791 -379 -317 -409 76 -9 50 50 50 -2,514-1,725-2,355-2,198-2,198 资本支出 -2,512-1,706-2,350-2,200-2,200 金流 同比1.0%-3.9%7.8%17.1%19.1%长期投资-2-19000 毛利率 （%） 24.8%24.2%24.6%24.7%25.3% 其他 0 0 -5 2 2 ROE%14.3%12.6%12.4%13.3%14.3% 筹资活动现 吸收投资 1,408177 7 0 0 金流1,411287-752-619-923 EPS(摊 薄)(元) 1.571.471.581.852.20 P/B 4.24 3.03 2.34 2.13 1.92 EV/EBITDA 19.20 15.52 11.71 10.14 8.76 P/E28.8023.9318.7816.0313.46借款-6782,100-18237-189 支付利息或 股息 -570 -580 -577 -656 -734 现金流净增 加额-6-98-937-224-181 研究团队简介 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、嘉必优）、饮料（深度研究东鹏饮料）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒、金种子酒）。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒（深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）、水、饮料（深度研究农夫山泉）行业。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简