尽管近期市场波动 ， 基本面仍然强劲 ， 重申买入

2024年8月8日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 Innolight（300308CH） 尽管近期市场波动，基本面仍然强劲，重申买入 CSP3（三个云服务提供商，即谷歌，微软和亚马逊）加上Meta最近宣布了他们的收益。四大巨头在24年第二季度的资本支出总额为529亿美元（与之前的彭博社共识估计。506亿美元），在第1季度增长30.4%之后，激增了57.1%。在2020-22年资本支出三年增长 (同比增长38%/34%/19%)并在2023年达到近历史峰值(1480亿美元)之后，这一增长已经处于较高的基数。就像SdarPichai在Alphabet的2Q24赚钱电话中所说的那样，“投资不足的风险远远大于投资过度的风险。".四大巨头证实，他们将继续进行大量投资，以满足不 断增长的AI计算需求。 许多投资者对科技行业最近的市场动荡表示担忧，我们认为这主要是由于1）收益结果喜忧参半，2）对美国经济衰退的担忧以及3）即将举行的美国总统大选的不确定性。由于美元和日元的套利交易平仓，日本央行意外加息后，市场抛售进一步加剧。 尽管有这些声音，我们仍然对长期AI投资主题持积极态度，因为主要CSP的资本支出在2Q24保持不变。作为主要受益者，Innolight仍然是我们的首选。我们认为Innolight的当前估值（22.8倍/15.3倍2024/25E市盈率）在最近的市场回调（自7月峰值以来下降了35％以上）中似乎具有吸引力。重申购买新TP为150.8元。之前的目标价为130.71元， 已经考虑了除权除息的影响。 Nvidia在新芯片中的设计缺陷的影响应该受到限制。Iolight的另一个担忧是Nvidia最近在其新GPU芯片（链接）上的设计缺陷。投资者担心这可能会导致英伟达产品的延迟甚至取消，这可能会对Iolight供应链的收入前景产生负面影响。然而，我们认为影响应 该是有限的，因为这个问题已经在早期阶段被发现，是一个可以解决的技术难题。Blacwell芯片的批量生产将于第四季度开始，预计大部分收入贡献将在2025年。此外，新芯片出货的任何影响都应被H系列的延长生命周期所抵消。 重申买入，调整后的TP为人民币150.76元。我们将2024/25E的收入预测上调6%/11%，NP预测上调11%/23%，原因是云公司的资本支出前景更加强劲（2024/25E 资本支出预测比2月增加16%/21%，比5月增加5%/8%）。根据最近的财报电话会议，超大规模企业将继续投资于人工智能基础设施(彭博社一致认为，2024/25E四大巨头的资本支出增长39%/13%)。作为主要受益者，Iolight强大的产品组合（到2024年底将推出400G/800G/1.6T）处于有利地位，可以利用这种AI势头。新的TP基于相同的30倍2024E市盈率，比5年历史平均值高出9%。远期市盈率（27.4倍） ，意味着PEG比率接近1倍（与32%2024-26E每股收益复合年增长率）。因此，我们认为Iolight当前的估值（22.8倍/15.3倍2024/25EP/E）看起来很有吸引力 。.重申买入。潜在风险包括：1）地缘政治紧张局势加剧；2）新产品放量进度慢于 预期；3）云资本支出放缓；4）供应链瓶颈。 目标价格150.76元 （先前TP为130.71元人民币） 涨/跌31.7% 当前价格RMB114.48中国半导体 杨莉莉博士 (852)39163716 张凯文 (852)37618727 库存数据 市值上限（百万元人民币）128,355.0 平均3个月t/o（人民币mn)3,175.652w高/低（人民币元）157.53/60.87已发行股份总数（mn）1121.2 来源：FactSet 股权结构 山东中基投资11.3% 控股有限公司. 王伟秀6.2% 来源：彭博社 份额业绩 绝对相对 1个月-19.1%-17.9% 3个月-12.5%0.1% 6个月28.3%23.4% 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 2024年8月 收益汇总(YE12月31日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 收入（百万元） 9,642 10,718 23,877 34,149 41,026 同比增长（%） 25.3 11.2 122.8 43.0 20.1 毛利率(%) 29.3 33.0 33.2 32.3 31.4 净利润（百万元） 1,224.0 2,173.5 5,462.1 8,127.3 9,497.7 同比增长（%） 39.6 77.6 151.3 48.8 16.9 每股收益（报告）（人民币） 1.10 2.00 5.03 7.48 8.74 市盈率（x） 104.1 57.2 22.8 15.3 13.1 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 超大规模和Meta的资本支出调整 图1：HyperScalers和Meta的资本支出图2：HyperScalers和Meta的rev.adjustment （十亿美元） 70 60 50 40 30 20 10 0 Hyperscaler3+Meta资本支出资本支出%rev. 20% 15% 10% 5% 0% （十亿美元） 120 100 80 60 40 20 0 HyperScaler3云收入YoY% 30% 20% 10% 来源：公司数据，彭博社共识来源：公司数据，彭博社共识 图3：微软的资本支出调整 （十亿美元） 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 25% 20% 15% 10% 5% 0% 图4：Meta的资本支出调整 ）14 （十亿美元 12 10 8 6 4 2 0 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 上一个Qest。（2月）MSFT美国 MSFT资本支出%rev.上一次预期资本支出/rev. 来源：公司数据，彭博社共识 图5：亚马逊的资本支出调整 （十亿美元） 上一个Qest。（2月）META我们 META资本支出%rev.上一个预期资本支出/rev. 来源：公司数据，彭博社共识 图6：谷歌的资本支出调整 （十亿美元） 2514%16 12%14 20 10%12 158%10 8 106%6 4%4 5 2%2 00%0 20% 15% 10% 5% 0% 上一个Qest。（2月）美国 亚马逊资本支出%rev.上一次预期资本支出/rev. 来源：公司数据，彭博社共识 上一个Qest。（2月）GOOGL美国 Google资本支出%rev.上一次预期资本支出/rev. 来源：公司数据，彭博社共识 图7：1年前向PE带 50 40 3020 10 0 60 08-19 11-19 02-20 05-20 08-20 11-20 02-21 05-21 08-21 11-21 02-22 05-22 08-22 11-22 02-23 05-23 08-23 11-23 1年远期市盈率平均值 平均值+1SD平均值-1SD 来源：公司数据，彭博社 图8：PE图表 （人民币）400 350 300 250 200 150 100 50 0 关闭Px1.8x14.6x 27.4x40.2x53.1x 来源：公司数据，彭博社 图9：收益修正 百万元人民币 FY24E NewFY25E FY26E FY24E 老 FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 23,877 34,149 41,026 22,594 29,657 31,870 6% 15% 29% 毛利润 7,917 11,016 12,901 7,636 9,704 9,993 4% 14% 29% 净利润 5,462 8,127 9,498 4,904 6,319 6,446 11% 29% 47% 每股收益（人民币） 5.03 7.48 8.74 4.36 5.62 5.74 15% 33% 52% 毛利率 33.2% 32.3% 31.4% 33.8% 32.7% 31.4% -0.6ppt -0.5ppt 0.1ppt 净利润 22.9% 23.8% 23.2% 21.7% 21.3% 20.2% 1.2ppt 2.5ppt 2.9ppt 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图10：CMBIGM估计与彭博社共识 百万元人民币 FY24E CMBIGMFY25E FY26E FY24E 共识 FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 23,877 34,149 41,026 25,754 38,071 45,003 -7% -10% -9% 毛利润 7,917 11,016 12,901 8,616 12,884 15,195 -8% -15% -15% 净利润 5,462 8,127 9,498 5,117 7,661 9,156 7% 6% 4% 每股收益（人民币） 5.03 7.48 8.74 4.93 7.41 8.64 2% 1% 1% 毛利率 33.2% 32.3% 31.4% 33.5% 33.8% 33.8% -0.3ppt -1.6ppt -2.3ppt 净利润 22.9% 23.8% 23.2% 19.9% 20.1% 20.3% 3ppt 3.7ppt 2.8ppt 来源：公司数据，CMBIGM估计，彭博社共识 财务摘要损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日（百万元人民币）收入 7,695 9,642 10,718 23,877 34,149 41,026 销货成本 (5,727) (6,816) (7,182) (15,959) (23,133) (28,124) 毛利润 1,968 2,826 3,536 7,917 11,016 12,901 营业费用 (1,005) (1,499) (1,042) (1,651) (1,709) (2,002) 销售费用 (21) (63) (51) (118) (121) (137) SG&A费用 (507) (598) (558) (608) (644) (679) 研发费用 (541) (767) (739) (1,161) (1,254) (1,257) Others 64 (71) 306 236 311 71 营业利润 963 1,327 2,494 6,266 9,307 10,899 其他收入 1 28 2 28 40 48 其他费用 (4) (4) (4) (0) (0) (0) 税前利润 960 1,352 2,492 6,294 9,346 10,946 所得税 (73) (118) (285) (732) (1,070) (1,272) 税后利润 886 1,234 2,208 5,562 8,276 9,674 少数股东权益 10 10 34 100 149 177 净利润 877 1,224 2,174 5,462 8,127 9,498 资产负债表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日（百万元人民币）流动资产 10,022 9,587 11,319 18,095 26,200 35,001 现金及等价物 3,515 2,831 3,317 6,332 10,165 16,643 应收账款 1,997 1,509 2,581 3,699 5,096 5,694 Inventories 3,799 3,888 4,295 6,549 9,042 10,375 预付款 72 64 59 138 197 237 其他流动资产 6