2Q24价格战缓和，业绩反弹

2Q24价格战缓和，业绩反弹 瑞幸发布2Q24财报，业绩强劲反弹。二季度公司总收入达到84.0亿人民币，同比增长35.5%，净利润8.7亿元，同比下降12.8%，环比扭亏。考虑到促销力度有所缓和，我们上调24/25/26年净利润至25.2/36.3/40.2亿人民币。对应每ADS收益为1.3/1.8/2.0美元；上调公司ADS目标价位至23.9美元，上调至“买入”评级。 报告摘要 2Q24业绩强劲反弹。二季度公司总收入达到84.0亿人民币，同比增长35.5%；毛利率为59.9%，环比提升6.8pct；经营利润10.5亿元，经营利润率为12.5%， 环比提升13.5pct；净利润为8.7亿元，净利率为10.4%。 新店增速略有放缓，坚持市场份额领先的策略。截止至2Q24，公司共有门店19961 家，其中包含13056家自营门店与6905家联营门店；净开设新店1371家，与 1Q24相比，门店增长进一步放缓。公司表明将市场占有率作为当前公司发展的核心目标，根据竞争态势快速调整节奏，持续关注市场份额，不断扩大领先优势。 降本增效成果显著。原材料占收入比重为40.1%，环比下降6.8pct，我们认为是公司继续降低折扣力度，9.9元咖啡活动频率有所下调。在这个背景下，得益于单店收入环比一季度有提升，费用占比环比一季度有明显下降，带来门店层面净 利润的提升。二季度直营店门店利润率为21.5%，环比提升14.8pct。但是由于同店收入同比仍然下降20.9%，带来门店利润率同比下降7.6pct。租金和其他 公司动态 2024年8月5日 瑞幸咖啡（LKNCY.PQ） 证券研究报告 食品饮料 投资评级：买入ADS目标价：23.9美元 现价(2024-8-2)：19.34美元 总市值(百万美元)5,336.11 流通市值(百万美元)4,986.12 总股本折成ADS(百万股)275.91 流通股本折成ADS(百万股)257.81 12个月低/高(美元)18.9/26.8 平均成交（百万美元）52.08 股东结构（截止2024-3-31） 大钲资本18.6% WONGSUNYING4.6% CapitalGroupCosInc3.5% 愉悦资本1.6% JinyiGuo1.3% 其他股东70.4% 股价表现 开支占收入比重24.4%，环比下降-4.8pct，同比提升5.9pct，外卖费用占收入比重7.2%，环比提升0.1pct，同比下降-1.4pct。 财务状况稳健。公司截止6月新增3亿人民币贷款，用于补充流动资金。上半 年经营性现金流转正，为12.8亿，二季度直营店增长放缓，投资性现金流减少。 目前账面现金34.7亿，资产负占率46%，财务状况较为稳健。 投资建议：考虑到促销力度有所缓和，我们上调24/25/26年净利润至25.2/36.3/40.2亿人民币。对应每ADS收益为1.3/1.8/2.0美元。上调公司ADS目标价位至23.9美元，较最新价有24%上涨空间，上调至“买入”评级。 股价及恒指相对走势 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 2/7/24 21/24 24 0.0 成交额(百万美元 风险提示：行业竞争加剧，单店利润下降；粉单转板时间不及预期；客户口味偏好变化风险；海外市场扩张不及预期。 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 2.86 -4.41 -18.85 人民币百万2021A2022A2023A2024E2025E2026E每ADS收益(美元)0.340.251.431.271.822.02 数-据来源：公司公告，安信国际证券预测 绝对收益-0.09 消费分析师 -0.14 -0.39 营业收入 7,965 13,293 24,903 32,762 39,094 43,285 增长率(%) 66.89% 87.34% 31.56% 19.33% 10.72% 数据来源：彭博、iFind、公司 净利润 686 488 2,848 2,523 3,627 4,015 增长率(%) -28.87% 483.30% -11.40% 43.73% 10.72% 毛利率(%) 59.84% 61.04% 56.26% 58.61% 59.91% 59.91% 净利润率(%) 8.62% 3.67% 11.44% 7.70% 9.28% 9.28% 曹莹 每ADS净资产(美元) 1.83 2.54 4.09 5.36 7.18 9.20 市盈率 56.1 78.8 13.5 15.2 10.6 9.6 Gloriacao@eif.com.hk 市净率 10.6 7.6 4.7 3.6 2.7 2.1 净资产收益率(%) 17.44% 8.29% 34.85% 22.99% 25.81% 22.47% 一、公司经营数据 图表1:直营和联营门店数 数据来源：公司资料，安信国际 图表2:平均月交易用户数（百万人次）及平均月用户交易额（元） 数据来源：公司资料，安信国际 图表3:直营店同店收入同比增速 数据来源：公司资料，安信国际 二、盈利预测及估值 人民币百万 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 7,965 13,293 24,903 32,762 39,094 43,285 YoY 材料成本 -3,199 66.9% -5,179 87.3%-10,892 31.6%-13,560 19.3%-15,671 10.7%-17,351 毛利 4,767 8,114 14,011 19,201 23,423 25,934 毛利率 59.8% 61.0% 56.3% 58.6% 59.9% 59.9% 租金及其他经营费用 -2,037 -2,830 -5,167 -8,262 -9,383 -10,388 占收入比例 -25.6% -21.3% -20.8% -25.2% -24.0% -24.0% D&A -465 -392 -605 -1,171 -1,345 -1,489 占收入比例 -5.8% -2.9% -2.4% -3.6% -3.4% -3.4% 外卖费用 -820 -1,373 -2,011 -2,361 -2,824 -3,126 占收入比例 -10.3% -10.3% -8.1% -7.2% -7.2% -7.2% 销售及营销费用 -337 -570 -1,287 -1,689 -2,013 -2,228 占收入比例 -4.2% -4.3% -5.2% -5.2% -5.1% -5.1% 管理费用 -1,270 -1,460 -1,830 -2,415 -3,179 -3,520 占收入比例 -15.9% -11.0% -7.3% -7.4% -8.1% -8.1% 其他费用 -377 -333 -86 -24 -144 -159 占收入比例 -4.7% -2.5% -0.3% -0.1% -0.4% -0.4% 经营利润 -539 1,156 3,026 3,280 4,536 5,022 占收入比例 -6.8% 8.7% 12.1% 10.0% 11.6% 11.6% 财务收入/(支出) 67 61 109 49 177 196 占收入比例 0.8% 0.5% 0.4% 0.2% 0.5% 0.5% 其他损益 1,095 -91 -27 38 122 136 占收入比例 13.7% -0.7% -0.1% 0.1% 0.3% 0.3% 除税前溢利 623 1,127 3,107 3,367 4,836 5,354 所得税 64 -639 -259 -844 -1,209 -1,338 所得税率 -10.3% 56.7% 8.3% 25.1% 25.0% 25.0% 净利润(含少数股东权益) 686 488 2,848 2,523 3,627 4,015 净利率 8.6% 3.7% 11.4% 7.7% 9.3% 9.3% 少数股东损益 -0 0 - -0 0 -0 净利润(不含少数股东权益) 686 488 2,848 2,523 3,627 4,015 每股收益（人民币） 0.31 0.22 1.29 1.14 1.64 1.82 每ADS收益（美元） 0.34 0.25 1.43 1.27 1.82 2.02 市盈率（倍） 56.1 78.8 13.5 15.2 10.6 9.6 图表4：盈利预测 数据来源：iFind资讯，安信国际预测 我们采用可比公司和DCF两种方法进行估值。 我们选取了港股中可比连锁企业，2024年预测PE的平均值在13x。考虑到目前市场情绪较为低迷，以及未来瑞幸咖啡的成长空间，给予24年PE18x。2024年预测每ADS收益为1.27美元，对应股价测算22.8美元。 用DCF方式估算时，我们给予WACC为14%，长期给予2%的增速。合理市值为68.9亿美元，对应股价25美元。 综合可比公司和DCF的估值，我们认为公司目标价为23.9港元，较最新收盘价有24%的上涨空间。 图表5:可比上市公司当前市盈率对比 图表6:可比估值法下目标价的敏感性分析 2024年每ADS收益(美元) 1.03 1.14 1.27 1.40 1.53 8.0 8.2 9.1 10.1 11.2 12.3 13.0 13.4 14.8 16.5 18.1 20.0 PE 18.0 18.5 20.5 22.8 25.1 27.6 23.0 23.6 26.3 29.2 32.1 35.3 28.0 28.8 32.0 35.5 39.1 43.0 数据来源：安信国际 图表7:自由现金流折让模型估值（DCFValuation） (年结31/12；RMB000) FY2021 实际 FY2022 实际 FY2023 实际 FY2024 预测 FY2025 预测 FY2026 预测 FY2027 预测 FY2028 预测 FY2029 预测 FY2030 预测 营业额 7,965 13,293 24,903 32,762 39,094 43,285 47,176 增長率% 66.9% 87.3% 31.6% 19.3% 10.7% 9.0% EBIT 658 1,150 3,107 3,376 4,836 5,354 5,835 增長率% 74.8% 170.2% 8.7% 43.2% 10.7% 9.0% EBIT率% 8.3% 8.7% 12.5% 10.3% 12.4% 12.4% 12.4% 有效稅率% -10.3% 56.7% 8.3% 25.1% 25.0% 25.0% 25.0% EBITx(1-有效稅率) 726 498 2,848 2,530 3,627 4,015 4,376 +折旧 465 392 605 1,171 1,345 1,489 1,623 +金融资产公允价值亏损 -54 141 12 - - - - +股权激励开支 - - - - - - - +营运资金变动 -898 -2,749 -2,061 817 377 222 206 -资本支出 -173 -801 -2,757 -2,065 -665 -554 -554 自由现金流,FCF 65 -2,518 -1,353 2,453 4,684 5,172 5,651 5,764 5,880 5,997 增长率% -3961.7% -46.3% -281.2% 91.0% 10.4% 9.3% 2.0% 2.0% 2.0% 折现年份 - 1 2 3 4 5 6 折现因子 1.0000 0.8772 0.7695 0.6750 0.5921 0.5194 0.4556 FCF现值 2,453 4,109 3,980 3,814 3,413 3,054 2,732 FY2024-30FCF现值总额 23,555 永续期价值现值 23,224 企业价值 46