和而泰深度报告：出海持续突破，业务多点开花

证出海持续突破，业务多点开花 券 研——和而泰深度报告 究买入（首次）投资摘要 报 告打造“4+2”产业格局，多行并举助力业绩稳健增长。和而泰深度聚 行业:家用电器 焦智能控制器行业二十余年，期间不断寻求业务新突破，纵横拓展产 日期: 2024年08月06日 品线，目前形成了家用电器、电动工具、汽车电子、数智能源、智能化产品5大产业集群，通过子公司铖昌科技涉及相控阵T/R芯片产 分析师:刘京昭 E-mail:liujingzhao@shzq.comSAC编号:S0870523040005 基本数据 最新收盘价（元）9.49 12mthA股价格区间（元）8.88-16.69 总股本（百万股）931.49 无限售A股/总股本86.67% 最近一年股票与沪深300比较 和而泰 沪深300 0% 08/23 -6% 10/23 12/2303/2405/2408/24 -12% -18% -23% -29% -35% -41% -47% 流通市值（亿元）76.62 公司深度 相关报告： 《Robotaxi商业模式迎质变，算力、车联网迎催化》 ——2024年07月24日 《WAIC引领AI投资热潮，人工智能软硬件创新提速》 ——2024年07月16日 《业绩预告密集发布，重视三大投资主线》 ——2024年07月16日 品，打造了“4+2”产业格局。目前，公司在全球20多个国家和地区进行了研发、运营中心及生产基地的布局，其中，越南、意大利生产基地已实现规模化量产，墨西哥生产基地计划24年投产；构建平台化、模块化、标准化的自主创新研发体系，赋能多样化的产品功能需求；采用柔性化生产模式，规模化定制产品可满足全球著名终端厂商的工艺、质量标准要求。公司整体经营持续向好，2023年实现营业收入75.07亿元，同比增长25.85%；24年Q1营收、归母净利润同比增长20.51%、18.06%。 出海强化+行业集中度提高，公司中长期增长动能凸显。在全球产业向中国转移和专业化分工的持续发展过程中，行业龙头凭借先发优势率先进入大型品牌商的全球供应链核心供应体系，合作关系稳定；同时打造领先的研发能力、快速响应能力，提高国际化竞争力；较长的供应商认证周期、严格的外部认证机构审核进一步提高竞争者准入门槛，头部企业市场份额有望进一步集中。和而泰、拓邦股份相较于竞争对手具有显著规模优势，目前行业形成双龙头格局。和而泰自2003年起进军国际市场，截至目前已获得伊莱克斯、惠而浦、TTI、ARCELIK、BSH、HILTI、博格华纳等多家知名国际客户的认可，中长期增长动能凸显。 家电基本盘稳固，业务多点开花。家电业务，2023年公司不断扩产品、拓客户，同时以家电智慧化为导向，探索全屋智能的智慧化、生态化；电动工具业务，长期电动化、无绳化、智能化趋势拉动产品替代需求，中期终端需求旺盛推动下游客户补库，中长期共振业绩有望迎拐点；汽车电子业务，新能源汽车渗透率提升叠加汽车电子比重升高，公司把握汽车产业链垂直整合机遇，有望同时受益于α+β；射频芯片业务，子公司铖昌科技凭借行业高壁垒占据优势地位，卫星互联网打开T/R芯片广阔空间。 投资建议 和而泰是智能控制器领域龙头，未来将持续受益于行业扩容、集中度提升等影响，业绩有望迎来增长期。预计公司2024-2026年收入为94.77/118.76/148.30亿元，归母净利润为6.25/7.65/9.97亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 国际局势动荡；行业竞争加剧，毛利率超预期降低；汽车电子业务发展不及预期等。 数据预测与估值 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 7507 9477 11876 14830 年增长率 25.8% 26.2% 25.3% 24.9% 归母净利润 331 625 765 997 年增长率 -24.3% 88.6% 22.4% 30.2% 每股收益（元） 0.36 0.67 0.82 1.07 市盈率（X） 26.67 14.14 11.55 8.87 市净率（X） 1.95 1.82 1.66 1.49 资料来源：Wind，上海证券研究所（2024年08月05日收盘价） 目录 1全球智能控制器行业领军企业5 1.1多产线深度布局，打造“4+2”产业体系5 1.2全球化产业布局，多行并举助力市场份额扩大6 1.3业绩拐点已至，稳步增长可期8 2智能控制器：行业长期确定性明确，智控器龙头引领同业10 2.1智能控制器空间广阔，公司处于领先地位10 2.2家电：家电智能化大势所趋，长期增长动能凸显12 2.3电动工具：中长期共振，板块有望迎业绩拐点13 3汽车电子：受益于α+β，业绩迎来加速期15 3.1“新四化”推动汽车电子行业快速发展，汽车行业竞争加剧加大智控器外包比例15 3.2把握电气架构转型机遇，域控制器成为新增长点16 4内生+外延协同发展，前瞻性布局谋求新发展17 4.1并购拓宽产品边界，星座建设将拉动T/R芯片放量17 4.2能源储蓄需求明显，横向拓展储能控制器领域18 5盈利预测19 6风险提示：21 图 图1：和而泰发展历史5 图2：和而泰主营产品6 图3：和而泰产能布局6 图4：和而泰部分客户7 图5：和而泰智能工厂8 图6：公司营业收入、同比增长率8 图7：公司归母净利润、同比增长率8 图8：公司期间费用率情况9 图9：公司毛利率、净利率9 图10：公司存货情况10 图11：公司经营现金流情况10 图12：全球智能控制器市场规模及增速11 图13：中国智能控制器市场规模及增速11 图14：中国智能控制器应用情况11 图15：2023年中国智控器厂商营收（单位：亿元）11 图16：不同地区智能家电份额12 图17：全球智能家电市场规模增速12 图18：22年中国智能家电渗透率12 图19：控制器电路自动布局13 图20：全球电动工具出货量14 图21：公司电动工具智控器业务营收及增速14 图22：和而泰电动工具14 图23：中国新能源汽车渗透率15 图24：公司汽车电子业务营业收入及增速16 图25：电子电气架构演进16 图26：和而泰右域控制器产品17 图27：中国主要卫星互联网星座计划（不完全统计）18 表 表1：公司分业务收入及毛利率预测20 表2：公司费用率预测20 表3：可比公司估值表21 1全球智能控制器行业领军企业 1.1多产线深度布局，打造“4+2”产业体系 和而泰是国内高端智能控制器龙头企业，深度聚焦智能控制器行业二十余年，期间公司不断扩大经营范围，深化全球性业务布局，逐渐发展成熟。 公司发展可分为以下三个阶段：1）业务起步阶段（2000- 2009年），公司以家电领域控制器起家，于2003年成功进入伊莱克斯等国际品牌供应链，开启全球业务； 2）高速扩张阶段（2010-2017年），2010年公司于深交所上市，之后不断巩固和扩大公司制造能力，同时进一步深化欧洲布局，新建两大智能生产基地，控股意大利制造商NPE公司； 3）多领域布局阶段（2018年至今），公司不断在寻求新突破，纵横拓展产品线，2018年收购铖昌科技，布局T/R芯片领域；2019年成立汽车电子子公司，加码汽车电子业务；2022年横向拓展储能业务领域。 图1：和而泰发展历史 资料来源：公司官网，公司公告，上海证券研究所 公司产品种类丰富，囊括智能控制器、T/R芯片等。公司以家用电器、电动工具、汽车电子、数智能源、智能化产品5大产业集群为核心，打造“4+2”产业格局，即国内家用电器智能控制器、海外家用电器智能控制器、电动工具智能控制器、汽车电子智能控制器、智能化产品智能控制器、数智能源业务；公司子公司铖昌科技能够提供微波毫米波射频相控阵T/R芯片完整解决方案，产品涵盖整个固态微波产品链，包括GaAs/GaN功率放大器芯片、GaAs低噪声放大器芯片等，目前产品已批量应用于星载、地面、机载、车载相控阵雷达及卫星通信等领域。 图2：和而泰主营产品 资料来源：公司官网，上海证券研究所 1.2全球化产业布局，多行并举助力市场份额扩大 全球化产业布局，优质供应链保障产品交付。公司在全球20多个国家和地区进行了研发、运营中心及生产基地的布局，其中，越南、意大利生产基地已实现规模化量产和稳定运营；罗马尼亚生产基地逐步实现量产，盈利能力持续提升；墨西哥生产基地建设稳步推进，计划24年投产。和而泰建立了全球化、集成与协同的供应链管理体系，利用全球化供应平台优势，拉通了全球各生产基地的供应渠道；持续加大元器件替代力度，促进原材料国产化替代，进一步降低了采购成本。 图3：和而泰产能布局 资料来源：公司官网，上海证券研究所 实施“三高”经营定位，高端产品攻克高端市场。“三高”指的是高端技术、高端产品和高端市场。技术与产品方面，公司研发并掌握了一系列核心技术，包括电机驱动技术、精确温度控制技术、电源技术、传感器技术等，其中多项技术处于行业领先水平，同时通过核心技术逆向推动客户终端产品的升级与创新，为客户提供集硬件、软件、系统为一体的综合解决方案；客户方 面，公司深入贯彻“大客户战略”，22、23年前五大客户累计销售额占总收入近50%。公司在开拓大客户新项目订单的同时不断突破新客户，2023年在家电、电动工具、汽车电子等板块拓展了Enel、博世、百得、沃尔沃等多家知名新客户。 图4：和而泰部分客户 资料来源：公司公告，上海证券研究所 打造平台化研发能力，核心技术覆盖多方面。公司在智能控制器行业积淀多年，核心技术覆盖智能控制一体化解决方案的各个方面，包括：智能控制算法、变频技术、人机交互技术及算法、视觉识别技术及算法、AloT平台技术等。由于智能控制器属于定制化开发的产品，不同的产品、功能需求和性能要求对于控制器硬件设计方案要求千差万别，因此公司构建平台化、模块化、标准化的自主创新研发体系，可迅速转化赋能产品；同时打造行业领先的研发队伍，从产品规划、设计、中试到制造各环节为客户提供全面的一站式技术创新及设计服务。 采用柔性化生产模式，实现规模化定制加工。公司采用智能制造云技术建设智能工厂，并应用PLM、SAP、WMS、MES、OA等系统实行管理上的互联互通，生产制造部门根据订单决定所需物料、工时、生产工序和研发投入，实行“以销定产、柔性制造”。同时，和而泰规模化定制产品可以满足行业内包括相关领域全球著名终端厂商在内的客户的工艺、质量标准要求。 图5：和而泰智能工厂 资料来源：公司官网，上海证券研究所 1.3业绩拐点已至，稳步增长可期 营收端恢复增长，利润端相对稳健。公司营业收入增速多年高于20%，其中2022年由于经济下行导致终端消费阶段性波动，公司营收小幅回落。2023年和而泰加大客户开拓力度、提高产品覆盖面，公司全年实现营业收入75.07亿元，同比增长25.85%，其中控制器业务板块实现营业收入72.20亿元，同比增长26.94%。23年公司实现归母净利润3.31亿元，同比下降24.27%，主要系受到计提股份支付费用，会计估计变更加速计提无形资产摊销费用等方面影响，剔除上述费用影响后控制器业务板块实现归母净利润为3.74亿元，同比增长0.33%。24年Q1公司营收、归母净利润同比增长20.51%、18.06%，整体经营持续向好。 图6：公司营业收入、同比增长率图7：公司归母净利润、同比增长率 营业总收入（亿元）yoy归母净利润（亿元）yoy 8036.62% 35.00% 70 60 50 4036.49 3026.71 20 27.85%28.30% 46.66 59.86 59.65 -0.34% 75.07 25.85% 20.51% 19.82 40% 30% 20% 10% 636.69% 24.61% 5 4 33.03 2.22 2 30.54% 3.96 39.73% 5.53 4.38 -20.93% 3.31 40% 30% 18.06%20% 10% 0% -