2024年饰品中期策略：看好2024H2需求边际改善，关注龙头渠道、产品优化进度

证券研究报告|行业策略 2024年08月03日 饰品 看好2024H2需求边际改善，关注龙头渠道&产品优化进度—— 2024年饰品中期策略 短期复盘：金价高企叠加消费环境波动，短期居民珠宝消费需求较弱，上市公司业绩承压。2024年3月至4月中旬国内金价快速拉升，根据Wind数据显示单3月上海黄金交易所Au9999上涨接近10%，4月中下旬后金价呈现高位震荡走势， 我们判断短期的金价高企叠加消费环境波动，对居民的珠宝首饰消费造成影响， 增持（维持） 行业走势 4月/5月/6月金银珠宝类零售同比分别-0.1%/-11%/-3.7%。反应在上市公司层 面，2024Q1黄金珠宝重点公司合计营收同比增长11.3%至575.6亿元，业绩同 比增长9.9%至19.4亿元，Q2以来终端需求整体仍相对较弱，我们判断品牌公司直营销售以及加盟发货均承受压力。 H2展望：金价高位震荡预期下，居民刚性需求或逐步释放，带动珠宝消费改善。 展望下半年，我们判断在当前全球经济政治形势波动的态势下，金价高位震荡趋 势确定性强，反映到需求层面，当消费者形成金价震荡预期后，刚性珠宝需求有望释放，从而使得终端消费环比上半年改善。从公司层面来讲，2024年面对消费环境波动，我们预计各标的公司陆续放缓全年拓店规划；与此同时面对激烈的市场竞争，品牌公司或将进一步加大产品研发力度，增强产品差异性以提升市场竞 32% 16% 0% -16% -32% 饰品沪深300 争力。 需求趋势分析：黄金产品占据我国珠宝首饰需求的主导地位，长期市场规模有望持续扩张。从长期视角来看，在婚庆市场之外，以悦己、社交需求为代表的珠宝消费正在崛起从而带动市场规模扩张，在这个过程中受益于金价的上涨预期、产 品设计的不断升级以及波动环境下黄金产品特有的避险和保值属性，国内黄金产品市场规模持续扩张，根据老铺黄金招股书显示，预计2023~2028年国内黄金产品市场市场规模复合增速将达到9.4%，其中黄金产品消费量的复合增速为4.9%。 运营趋势分析：品牌公司重视产品升级，同时优化渠道运营效率。1）产品端：在 黄金销售向好的环境下，我们预计珠宝公司将继续增强黄金产品开发力度以适应 消费需求，通过打造独有IP、开发具有国潮属性的饰品提升产品和品牌差异性，在这个过程中龙头企业由于自身设计资源充足，因此更容易获得差异化的竞争优势。2）渠道端：一方面顺应消费者需求变动的趋势，我们预计品牌公司或将提升 电商业务的运营效率和加大对于新兴平台的布局力度，我们判断长期品牌公司电 商业务占比仍有提升空间；另一方面经过多年的渠道快速拓店后，目前龙头公司线下门店数量已经较多，截至2023年末周大生/老凤祥/中国黄金/门店数量分别为5106/5994/4257家，FY2024末周大福珠宝为7548家，后续秉持加密思路，强化弱势地区覆盖力度，同时核心地区提升覆盖密度。 2022-062022-102023-022023-06 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 估值分析与投资建议：标的公司短期业绩压力或将对较大，从中长期来看我们判 断黄金珠宝头部公司仍将通过渠道优化以及拓展电商业务实现份额提升，同时强 化产品差异化的打造奠定竞争基础。我们建议关注渠道持续优化、品牌力强劲的头部公司，其业绩增长稳定性有望领先行业，关注老凤祥、周大生、潮宏基、老铺黄金，当前股价对应2024年PE为11/9/10/15倍。 风险提示：消费环境波动风险，金价波动风险，市场竞争加剧风险，电商业务建 设不及预期，盈利质量不及预期，渠道拓展与优化不及预期。 1、《饰品：2023年珠宝销售亮眼，长期聚焦龙头市占率提升——2024年饰品年度策略》2024-01-01 2、《饰品：行业景气度高，板块业绩亮眼——饰品2023 年中报分析》2023-09-04 3、《饰品：消费场景修复，2023H2板块趋势向好》2023- 06-21 重点标的 股票代码 股票名称 投资评级 EPS（港元，元） PE 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 600612.SH 老凤祥 买入 4.23 4.70 5.37 6.16 11.9 10.8 9.4 8.2 002867.SZ 周大生 增持 1.20 1.33 1.53 1.75 9.8 8.8 7.7 6.7 002345.SZ 潮宏基 增持 0.38 0.45 0.52 0.61 11.6 9.7 8.3 7.2 01929.HK 周大福 买入 0.54 0.65 0.70 0.78 12.7 10.5 9.8 8.8 06181.HK 老铺黄金 - - 4.82 6.03 7.22 - 15.4 12.3 10.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所，周大福EPS为港元，老铺黄金数据来源于Wind90天前瞻预期 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.短期复盘3 1.1基本面：金价高企+高基数，2024H1珠宝消费较弱3 1.2估值分析：板块估值处于历史低位，投资性价比较高4 2.全年展望：金价企稳或利好需求修复，期待板块标的业绩稳健增长6 3.长期观点7 3.1行业需求分析：悦己+社交需求推动市场增长，黄金产品优势地位持续7 3.2运营趋势分析：品牌公司重视产品升级，同时优化渠道运营效率8 3.2.1产品端：继续强化黄金产品声量，研发力度加强8 3.2.2渠道端：电商业务运营效率提升，线下门店进入加密阶段11 4.估值分析与投资建议：板块估值存在空间，推荐行业龙头14 5.风险提示16 图表目录 图表1：2023-2024年金银珠宝类零售额/社会消费品零售总额同比增速（%）3 图表2：2024年上海黄金交易所Au9999收盘价（元/克）3 图表3：2022Q1~2024Q2黄金首饰季度消费量及增速（吨，%）3 图表4：2022Q1~2024Q1黄金珠宝重点公司营收及增速（亿元，%）4 图表5：2022Q1~2024Q1黄金珠宝重点公司业绩及增速（亿元，%）4 图表6：黄金珠宝板块重点公司Q2盈利预测（亿元，%）4 图表7：黄金珠宝板块重点公司H1盈利预测（亿元，%）4 图表8：珠宝板块估值走势（NTM）5 图表9：珠宝板块重点公司股价复盘（%）5 图表10：2018年至今上海黄金交易所Au9999收盘价走势以及金银珠宝类零售额月度增速（元/克，%）6 图表11：2023年中国珠宝首饰行业市场细分品类市场规模（%）7 图表12：2018~2028年中国黄金珠宝市场规模（十亿元，%）7 图表13：2018~2028年中国黄金珠宝消费量（吨，%）7 图表14：黄金产品消费场景占比（%）8 图表15：不同年龄群体在自我奖励或者日常配饰时对于足金首饰的喜好（%）8 图表16：2021年女性悦己消费占比（%）8 图表17：黄金珠宝公司分产品营收占比及增速（亿元，%）9 图表18：周大福传承系列占比（%）10 图表19：周大福人生四美系列10 图表20：周大生梵高联名系列10 图表21：潮宏基花丝系列产品10 图表22：2019-2023年黄金珠宝公司电商业务占比（%）11 图表23：2019-2023年黄金珠宝公司电商业务占比（%）11 图表24：2023H1抖音不同价位带足金产品销量占比和增速（%）12 图表25：2018（FY2019）~2023年（FY2024）黄金珠宝公司门店数量（家）12 图表26：珠宝品牌门店数量分地区分布（%）13 图表27：周大生经典店、周大生国家宝藏主题店13 图表28：黄金珠宝公司估值表（亿元，亿港元）15 1.短期复盘 1.1基本面：金价高企+高基数，2024H1珠宝消费较弱 2024年开年珠宝消费稳健增长，然而3月份后金价高企叠加宏观环境波动，居民珠宝消费表现较弱。2024年1-2月金银珠宝类零售额同比增长5%，同社会消费品零售总额5.5%的增速基本一致，2024年开年国内珠宝消费在同期较高的基数上仍然实现了较为 稳健的增长态势。然而进入3月份国内金价快速拉升，根据Wind数据显示单3月上海黄金交易所Au9999上涨接近10%，金价短期的剧烈波动给居民金饰消费带来压力，单3月金银珠宝类零售额同比增长3.2%。整体来看2024Q1金银珠宝类零售额累计增长 4.5%，剔除金价上涨的因素后，国内居民实际黄金首饰消费量同比有所下降，根据中国黄金协会数据显示，2024Q1国内黄金首饰消费量同比下降3%。4~5月金价整体仍呈现上涨态势，金价的高企叠加消费环境的波动，4/5月金银珠宝类零售同比分别-0.1%/-11%，6月份金价整体呈现震荡走势，居民金银珠宝类零售额同比降幅收窄。 图表1：2023-2024年金银珠宝类零售额/社会消费品零售总额同比增速（%） 金银珠宝类零售额YOY社会消费品零售总额YOY 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10%2023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-032024-05 -20% 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表2：2024年上海黄金交易所Au9999收盘价（元/克）图表3：2022Q1~2024Q2黄金首饰季度消费量及增速（吨，%） 中国:收盘价:黄金现货:Au9999:上海金交所 金饰季度消费量（吨）金饰YOY 250 200 150 100 50 0 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2 202220232024 590 570 550 530 510 490 470 450 2024-01-012024-03-012024-05-012024-07-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，中国黄金协会，国盛证券研究所 反应在上市公司层面，由于终端需求较弱，我们判断2024H1品牌公司营收/业绩增速或有一定压力。2024Q1黄金珠宝重点公司（老凤祥、周大生、潮宏基、曼卡龙、中国黄 金以及菜百股份，下同）合计营收同比增长11.3%至575.6亿元，业绩同比增长9.9%至19.4亿元，Q2以来终端需求较弱，一方面直接对上市公司直营业务带来压力，另一方面经销商/加盟商拿货意愿或也受到较大影响，当前我们预计老凤祥/周大生/潮宏基Q2营收增长个位数。 图表4：2022Q1~2024Q1黄金珠宝重点公司营收及增速（亿元，%）图表5：2022Q1~2024Q1黄金珠宝重点公司业绩及增速（亿元，%） 700 600 500 400 300 200 100 0 黄金珠宝重点公司营收（亿元）YOY 2022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 黄金珠宝重点公司业绩（亿元）YOY 25 20 15 10 5 0 2022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：黄金珠宝板块重点公司Q2盈利预测（亿元，%） 2024Q22024Q2 细分板块公司代码公司名称 收入同比业绩同比收入（亿元）业绩（亿元） 600612.SH 老凤祥 0% ~ 10% 0% ~ 10% 157.9 ~ 173.6 5.57 ~ 6.13 珠宝002867.SZ 周大生 0% ~ 10% -5% ~ 5% 39.5 ~ 43.5 3.