国债月报：8月存在调整风险，把握上车机会

行业 国债月报 日期 2024年8月2日 研究员：黄雯昕(宏观国债) 021-60635739 huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：何卓乔(宏观贵金属) 18665641296 hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：董彬(股指外汇) 021-60635731 dongbin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3054198 研究员：冯泽仁(宏观集运) 021-60635727 fengzeren@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03134307 宏观金融团队 8月存在调整风险，把握上车机会 20240715【专题报告】国内经济的韧性和风险——二季度国内经济回顾及短期展望 20240711【专题报告】债市定价锚面临切换 近期研究报告 观点摘要 展望8月，潜在的风险可能有三，一是目前利率处于低位且降息利多落地，机构可能存在止盈压力，二是近期长端利率再度下破关键点位，10年国债冲击2.1%关口，30年国债冲击2.3%关口，虽然长端国债利率下行幅度不如短端，但10年国债利率和7天逆回购价差目前仅不足43bp，接近自2016年开始每日常态化开展7天逆回购以来的历史低点，而短期来看继续降息概率较低，短端利率空间不打开而长端继续下行可能加大倒挂风险，央行很可能会在近期开展措施，建议保持谨慎防范央行卖出国债予以落地带来的冲击，三是目前政府债发行明显慢于历年同期，潜在的供给压力较大，特别是政治局会议指出要“要加快专项债发行使用进度”，三季度可能存在集中供给压力，关注后期政府债审核是否放宽、发行是否加速。 不过从7月表现来看，虽然受央行对长端利率的关注调控引发市场高位回调，但在基本面偏弱的背景下，央行仍然是打开了货币政策的空间，目前经济基本面环境并未出现明显改变，政策端也未释放超预期信号，后期仍存降息可能，基本面对债市依然起到较强支撑，8月长端若出现调整则将是较好的上车机会，因此预计调整风险也应可控。 套利策略建议关注：期现策略： （1）IRR策略：目前已无正套机会。 （2）基差策略：继续关注做多基差策略。跨期策略：09-12跨期价差走阔可能性更大。 跨品种策略：长端风险较大，关注空长端多短端的做陡策略。 目录 目录.-3- 一、7月行情回顾.....................................................................................................-4- （一）国内债市行情回顾......................................................................................-4- （二）海外市场行情回顾......................................................................................-6- （二）资金面回顾..................................................................................................-7- 二、债市环境分析....................................................................................................-9- （一）基本面情况：............................................................................................-9- 1、二季度GDP增速较Q1放缓..................................................................-9- 2、6月地产投资出现边际改善，但多项指标继续放缓......................-10- 3、7月前瞻指标边际继续走弱...............................................................-12- （二）政策面：7月政策未超预期...................................................................-12- （三）资金面：8月资金面存在扰动，但有望维持平稳宽松......................-13- 三、下月行情展望..................................................................................................-16- （一）市场逻辑梳理及下月展望........................................................................-16- （二）套利策略展望............................................................................................-17- 一、7月行情回顾 （一）国内债市行情回顾 十年国债期货主力合约和现券YTM走势 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 国债到期收益率期限结构变动（中证）近三月国债期限结构变动 数据来源：Wind，建信期货研究发展部数据来源：Wind，建信期货研究发展部 7月国债期货主力合约基差:先收窄，后受市场调整影响走阔 数据来源：Wind，建信期货研究发展部测算 表1：国债期货7月交易数据汇总（至7月31日） 品种月收盘 月最高 月最低 月结算 月涨 月涨跌幅 月日均成持仓量仓差 价 价 价 价 跌 （%） 交量 TL2409 111.090 111.750 107.680 111.200 1.490 1.36 37,432 67,044 -4,910 TL2412 110.660 111.300 107.400 110.770 1.420 1.30 5,727 31,055 18,576 TL2503 110.450 111.090 107.230 110.550 1.450 1.33 410 1,586 964 合计 43,569 99,685 14,630 T2409 106.115 106.240 104.750 106.115 0.755 0.72 45,652 195,568 472 T2412 105.935 106.080 104.640 105.955 0.675 0.64 4,432 31,302 19,556 T2503 105.760 105.885 104.510 105.760 0.650 0.62 203 1,930 1,076 合计 50,287 228,800 21,104 TF2409 104.545 104.620 103.610 104.545 0.535 0.51 41,220 129,430 4,234 TF2412 104.440 104.510 103.560 104.435 0.495 0.48 2,088 15,776 10,379 TF2503 104.330 104.415 103.525 104.330 0.430 0.41 143 950 459 合计 43,451 146,156 15,072 TS2409 102.204 102.268 101.818 102.208 0.240 0.24 22,790 57,802 258 TS2412 102.140 102.150 101.806 102.132 0.212 0.21 1,107 8,246 4,589 TS2503 102.118 102.140 101.830 102.124 0.164 0.16 118 768 406 合计 24,015 66,816 5,253 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 7月人民银行意外降息，国债期货再创新高。7月债市走势可分为调整、企稳、 冲高三个阶段：7月上旬，央行新动作频频、释放维稳长端信息，先是在7月1日央行公告决定于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作，引发市场对央行开展借券卖出的担忧，7月8日央行再增新工具临时回购，表示将视情况开展临时隔夜正回购或逆回购，利率走廊上下限收窄至7天OMO-20bp~7天OMO+50bp，央行可能开展正回购的信号和收窄的利率走廊，引发市场对央行收紧流动性和资金难以进一步走松的担忧，债市尤其是长端出现明显调整。进入中旬后，由于央行借券和临时正回购迟迟未落地，且资金面保持宽松，市场担忧情绪缓解，且随着经济数据的陆续出炉，疲弱的通胀、社融以及放缓的GDP数据都显示当前经济内生需求依然偏弱，基本面环境仍有支撑，债市小幅回暖。中下旬后，7月18日二十届三中全会完满落幕，会议强调要“坚定不移实现全年经济社会发展目标”显示货币政策仍有发力空间，且央行也快速响应政策部署在7月22日意外调降7天逆回购利率10bp至1.7%，LPR报价也相应下调，各银行存款利率均纷纷下调，广谱利率下行刺激国债期货持续冲高。 降息后曲线进一步陡峭。7月降息和宽松环境推动短端利率下行幅度更大，长端或仍受央行潜在监管压制，10年以上品种下行幅度明显较小。 债市回暖后国债期货基差持续收窄。7月月初因市场小幅调整，基差有所扩大，后随债市回暖基差再度收窄，目前30年、10年、5年品种基差均回落至历史均值水平，但2年品种基差偏高，目前主力合约基差处于上市以来82.19%的分位数水平，2年期货表现不及其余品种。 （二）海外市场行情回顾 7月美国经济数据放缓、降息预期升温，美债收益率全线下行。月初新增非农就业好于预期但失业率小幅抬升，美债收益率窄幅震荡，月中公布的CPI环比负增，降息预期升温推动收益率加速下行，下半月美国GDP等经济数据陆续公布、好于市场预期，降息预期再度修正，收益率下行趋缓。8月1日美联储公布议息决议维持联邦基金目标利率5.25~5.5%不变，符合市场预期，主席鲍威尔表示正逐渐接近降息时机，委员会总体认为如果数据符合预期、最快会在9月实施降息，但降息50bp不在考虑范围内。根据CME利率期货信息，目前市场普遍预期9月降息、年内降息3次，即目前市场降息预期已经打满，如果后期降息不及预期则已被当前预期充分定价的资产可能面临调整，谨防美国经济韧性对美债下行趋势的扰动。 美债到期收益率期限结构变动 数据来源：Wind，建信期货研究发展部测算 CME美联储观察工具显示目前市场预期美联储将于9月开启首次降息、年内可能降息3次 数据来源：Wind，建信期货研究发展部测算 （二）资金面回顾 7月政策利率意外下调，公开市场大额投放尽显呵护态度。7月政府债发行 仍然偏慢，加上从票据贴现利率走低看7月贷款投放仍偏弱，因此银行间资金需 求并不紧张，月初央行持续回笼逆回购但流动性整体维持宽松。月中税期受7月 缴税大月影响，隔夜和7天利率出现倒挂，但央行积极呵护，持续加量投放逆回购，倒挂情况很快缓解，22日央行下调7天逆回购利率10bp，SLF和LPR同步下调，短端利率下行空间打开，25日意外续作MLF充分满足中长期流动性需求，并下调操作利率20bp，并继续加量投放逆回购呵护月末跨月资金，月底资金再度出现短暂倒挂但得到快速缓解。 资金利率维持平稳宽松。7月银行间资金平稳，中上旬DR007波动区间在1.8%~1.9%（政策利率中枢~+10bp区间）平稳窄幅波动，下旬降