光伏玻璃盈利同比改善，发电业务短期承压

2024H1公司实现归母净利润17.9亿元，同比+41%。2024H1公司实现营业收入116.7亿元，同比增长5%；归母净利润17.9亿元，同比增长41%。分业务来看，2024H1光伏玻璃实现营业收入101.2亿元，同比增长4%；毛利率22%，同比提升6pcts；光伏电站运营实现营业收入14.1亿元，同比增长3%； 毛利率66%，同比下滑5pcts。 光伏玻璃盈利改善，产能扩张稳步推进。2024H1公司光伏玻璃实现营业收入101.2亿元，同比增长4%；毛利率22%，同比提升6pcts。2023年底公司光伏玻璃日熔量产能2.58万吨，2024H1公司新增3,200吨产能，截至2024H1末公司光伏玻璃日熔量产能达到2.9万吨。按照行业2.0mm玻璃出货占比80%测算，我们估计2024H1公司光伏玻璃销售6.1亿平，同比增长11%；综合不含税单平售价为16.5元，单平毛利为3.6元，同比提升0.9元。 由于纯碱、天然气采购价格下跌，盈利同比有所改善，但组件竞争加剧，组件价格持续下滑，光伏玻璃价格下行，利润空间受到挤压。按照行业 2.0m m玻璃出货占比80%测算，光伏玻璃单价自年内高点的17.5元（4月）下滑2元至15.5元（7月），我们测算头部企业7月单平毛利约为2.9-3.0元。当前光伏玻璃环节盈利处于低位，投资进入及退出门槛较高，行业产能监管力度加大，中尾部企业面临亏损，预计未来行业集中度有望提高。2024H2公司有望新增3,200吨日熔量光伏玻璃产线，预计2024年底公司光伏玻璃日熔量产能达到3.22万吨。 发电业务盈利能力下滑，电站建设有所放缓。2024H1公司光伏电站运营实现营业收入14.1亿元，同比增长3%；毛利率66%，同比下滑5pcts。2024H1公司加权平均上网电价约为0.57元/kWh，同比下滑0.02元/kWh，受到限电及市场化交易影响，公司发电业务盈利能力有所下滑。2023年底公司权益装机容量4.11GW，控股装机容量5.94GW；2024H1公司新增控股装机0.3GW，2024年6月底投产控股装机容量达到6.24GW(公司直接持有2.35GW，并通过信义能源间接持有3.90GW，其中5.84GW为集中式项目），电站建设速度有所放缓。我们预计2024-2026年公司分别新增光伏控股装机0.3GW、0.6GW、0.6GW，2024-2026年底投产控股装机容量达到6.2GW、6.8GW、7.3GW。 风险提示：光伏玻璃产销不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。 投资建议：考虑光伏组件环节竞争加剧利润下滑，玻璃企业现金流承压，基于审慎原则，下调公司盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润为36.3/35.5/45.9亿元（原预测43.8/51.2/60.0亿元），同比增速-4%/-2%/+29%（原预测15%/17%/17%），摊薄EPS为0.41/0.40/0.52元，对应2024-2026年动态PE为8/8/6倍，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2024H1公司实现归母净利润17.9亿元，同比+41%。2024H1公司实现营业收入116.7亿元，同比增长5%；归母净利润17.9亿元，同比增长41%。 图1：公司营业收入及增速（亿元、%） 图2：公司归母净利润及增速（亿元、%） 图3：公司半年度营业收入及增速（亿元、%） 图4：公司半年度归母净利润及增速（亿元、%） 图5：公司毛利率、净利率、ROE变化 图6：公司期间费用占比情况变化 分业务来看，2024H1光伏玻璃实现营业收入101.2亿元，同比增长4%；毛利率22%，同比提升6pcts；光伏电站运营实现营业收入14.1亿元，同比增长3%；毛利率66%，同比下滑5pcts。 图7：光伏玻璃收入及毛利率（亿元、%） 图8：光伏电站运营收入及毛利率（亿元、%） 光伏玻璃：2024H1公司光伏玻璃实现营业收入101.2亿元，同比增长4%；毛利率22%，同比提升6pcts。 2023年底公司光伏玻璃日熔量产能2.58万吨，2024H1公司新增3,200吨产能，截至2024H1末公司光伏玻璃日熔量产能达到2.9万吨。按照行业2.0mm玻璃出货占比80%测算，我们估计2024H1公司光伏玻璃销售6.1亿平，同比增长11%；综合不含税单平售价为16.5元，单平毛利为3.6元，同比提升0.9元。 由于纯碱、天然气采购价格下跌，盈利同比有所改善，但组件竞争加剧，组件价格持续下滑，光伏玻璃价格下行，利润空间受到挤压。按照行业2.0mm玻璃出货占比80%测算，光伏玻璃单价自年内高点的17.5元（4月）下滑2元至15.5元（7月），我们测算头部企业7月单平毛利约为2.9-3.0元。 当前光伏玻璃环节盈利处于低位，投资进入及退出门槛较高，行业产能监管力度加大，中尾部企业面临亏损，预计未来行业集中度有望提高。2024H2公司有望新增3,200吨日熔量光伏玻璃产线，预计2024年底公司光伏玻璃日熔量产能达到3.22万吨。 我们预计2024-2026年公司光伏玻璃销售13.8亿平、16.8亿平、20.1亿平，平均不含税售价分别为15.7元/平、15.1元/平、15.1元/平，毛利率19%/16%/18%，预计2024-2026年光伏玻璃业务实现营业收入217/253/305亿元 ，同比增长2%/17%/21%。 图9：公司光伏玻璃销售量预测（亿平） 图10：公司光伏玻璃销售单价及毛利率预测（元/平、%） 光伏电站运营：2024H1公司光伏电站运营实现营业收入14.1亿元，同比增长3%； 毛利率66%，同比下滑5pcts。2024H1公司加权平均上网电价约为0.57元/kWh，同比下滑0.02元/kWh，受到限电及市场化交易影响，公司发电业务盈利能力有所下滑。 2023年底公司权益装机容量4.11GW，控股装机容量5.94GW；2024H1公司新增控股装机0.3GW，2024年6月底投产控股装机容量达到6.24GW(公司直接持有2.35GW，并通过信义能源间接持有3.90GW，其中5.84GW为集中式项目），电站建设速度有所放缓。我们预计2024-2026年公司分别新增光伏控股装机0.3GW、0.6GW、0.6GW，2024-2026年底投产控股装机容量达到6.2GW、6.8GW、7.3GW。 2024-2026年光伏发电业务实现营业收入28/29/31亿元，同比增长4%/4%/7%。 图11：公司光伏新增装机容量预测（MW） 图12：公司光伏累计装机容量预测（MW） 投资建议：考虑光伏组件环节竞争加剧利润下滑，玻璃企业现金流承压。基于审慎原则，我们下调2024-2026年光伏玻璃价格假设，预计2024-2026年单平毛利及单平净利较原假设有所下滑。 表1：公司光伏玻璃业务盈利假设 表2：公司分部利润情况预测（亿元） 下调公司盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润为36.3/35.5/45.9亿元（原预测43.8/51.2/60.0亿元），同比增速-4%/-2%/+29%（原预测15%/17%/17%），摊薄EPS为0.41/0.40/0.52元，对应2024-2026年动态PE为8/8/6倍，维持“优于大市”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元）