国内发动机精锻龙头多线发展，H1归母净利润同比+98%

2024年07月29日 证券研究报告•2024年半年报点评 买入（首次）当前价：16.76元 航亚科技（688510）国防军工目标价：21.30元（6个月） 国内发动机精锻龙头多线发展，H1归母净利润同比+98% 投资要点 事件：公司发布2024年半年度报告，实现营业收入3.4亿元，同比+32.8%；实现归母净利润6721.1万元，同比+97.8%；实现归母扣非净利润6601.3万元， 同比+119.1%。 航空产品国内外市场推动，收入、毛利率齐增。2024年上半年，公司航空产品共实现营业收入3.1亿元，同比+38.2%，占公司营业收入的93.0%；实现毛利率37.6%，同比提升6.5pp，较2023年全年36.0%毛利率进一步提升。 ——叶片为公司基石业务，国际国内业务增长显著。国际业务方面，公司与主要客户赛峰在leap发动机项目合作粘性进一步增强，2023年导入的GENX项 目已形成收入增量；罗罗XWB项目已完成大部分产品验证并开始进行批产交付；公司成功开拓客户其他发动机型研发新品，国际业务行程滚动研发、增量态势。国内业务方面，随着国内新一代发动机上量、商用发动机研制进程和燃气轮机进口替代加强，国内叶片业务收入持续增长，占比预计将逐步提高。 ——转动件结构件实现型号覆盖和份额双增长。转动件、结构件处于业务培育阶段。2024年上半年，国内涡轮盘、机匣业务从型号覆盖度和份额双增长；批产规模效应均有提升；国内燃气轮机和国际航空发动机结构件新业务实现突破。 受集采影响，医疗产品收入下滑。2024年上半年，公司医疗产品实现收入3776.4万元，同比-14.2%；毛利率约37.3%，同比提升3.8pp，相较于2023年的34.8%持续提升。2024年上半年，二次人工关节集采的落地。公司拓展国际市场，加 入施乐辉与强生全球供应商名录，减轻集采的影响。 毛利率与净利率大幅提高。2024年上半年，因产品结构优化、规模效益、原材料价格波动等因素影响，毛利率达到42.7%，同比+10.5pp。期间费用率16.0%，同比-3.6pp。信用减值损失-977.8万，净利润率影响-2.6%，同比-6.0pp。多方 面因素影响下，2024年上半年公司净利率19.5%，同比提升6.5pp。 应收款增长过半，产生坏账损失计提。2024年6月30日，公司应收账款27590.3万元，较年初增长51.6%；应收票据4448.0万元，较年初下降46.23%。公司计提坏账损失，对利润表产生负面影响。公司客户为国内外知名航空发动机企 业信用好，且一年以内账龄占比90.6%，总体而言信用风险较低。 股权激励激发内生动力，2024-2026净利润考核目标分别为1.35、1.8、2.2亿元。公司于2024年4月18日发布股权激励计划草案，拟授予董事长在内15 人限制性股票550万股。对2024年、2025年与2026年净利润考核目标值分 为1.35/1.8/2.2亿元，较基期2023年净利润0.9亿元分别增长55.6%、100%和144.4%，复合增速34.7%；触发值1.15/1.55/1.90亿，较2023年分别增长27%、72%和111%，复合增速为28%。 终止可转债发行项目。公司原拟发行可转债不超过5亿元，其中4.2亿用于航空发动机关键零部件三期生产线二阶段建设项目，8000万元用于补充流动资金。2023年下半年以来，宏观经济环境和监管政策发生显著变化。公司IPO募 西南证券研究发展中心 分析师：刘倩倩 执业证号：S1250522070003电话：15001276860 邮箱：lqqyf@swsc.com.cn 联系人：伍云逍 电话：15910951252 邮箱：wyxiao@swsc.com.cn 相对指数表现 航亚科技沪深300 23/723/923/1124/124/324/5 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 数据来源：Wind 基础数据 总股本(亿股) 2.58 流通A股(亿股) 2.58 52周内股价区间(元) 10.10-20.50 总市值(亿元) 43.30 总资产(亿元) 16.98 每股净资产(元) 4.12 相关研究 投项目已建成投产，预计已有各项产能可以满足未来两三年的业务需要，公司通过内部挖潜满足产能需求。未来公司将通过商业信贷等方式筹措发展所需资金。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.52元、0.71元、0.97元，对应动态PE分别为32倍、24倍、17倍。看好公司成长性，首次覆盖， 给予公司2025年30倍PE，对应目标价21.30元，给予“买入”评级。 风险提示：海外需求不及预期风险；军品需求延缓风险；汇率波动风险；国际形势变动风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 544 726 936 1,196 增长率 49.93% 33.60% 28.92% 27.74% 归属母公司净利润（百万元） 90 135 183 251 增长率 349.61% 49.93% 35.64% 36.83% 每股收益EPS（元） 0.35 0.52 0.71 0.97 净资产收益率ROE 8.60% 12.16% 15.32% 19.13% PE 50 32 24 17 PB 4.34 3.89 3.62 3.30 数据来源：Wind，西南证券 1航亚科技：精锻叶片领军者，多线发力前景明朗 1.1航空发动机精锻国内龙头，享受行业红利 公司为发动机精锻叶片国内龙头，同时在骨科领域已广泛建立合作。无锡航亚科技股份有限公司成立于2013年，公司以精锻为主要技术，生产航空发动机关键零部件及医疗骨科植入锻件，同时在发动机等领域开展精密机加工业务。公司是发动机零部件精锻领域龙头企 业，外贸领域稳定供应赛峰、GE等顶级企业，同时公司是国产航空发动机关键零部件配套主流供货商。医疗骨科植入锻件领域，公司已与强生、施乐辉、威高、春立正达等国内外主要医疗器械企业建立了稳定的合作关系。 公司实控人为严奇，航发集团战略入股。公司董事长严奇为第一大股东、实际控制人，直接持股比例约14.4%，其控制的无锡华航科创投资中心（有限合伙）为公司持股平台持股 比例3.9%。第二大股东阮仕海持股比例约6.6%，2024年7月9日完成减持1.9%，为严奇的一致行动人。公司获重要客户航发集团下中国航发资产管理有限公司战略入股，持股比例4.9%。 图1：航亚科技股权结构（截至2024年7月9日） 数据来源：wind，西南证券整理 1.2股权激励激发内生动力，产能释放支撑业绩增长 首次股权激励计划发布，2024-2026净利润考核目标分别为1.35、1.8、2.2亿元。公司于2024年4月18日发布股权激励方案，拟定向发行授予15人限制性股票550万股。方案 对2024-2026年净利润考核目标值分为1.35/1.8/2.2亿元，较基期2023年净利润0.9亿元分别增长55.6%、100%和144.4%，复合增速34.7%；2024-2026年净利润考核触发值分别为1.15/1.55/1.90亿元，较2023年分别增长27%、72%和111%，复合增速为28%。 通过股权激励，公司构建起经营团队和关键岗位人员的长期激励与约束机制，激发全员战斗力、凝聚力、执行力。 表1：公司股权激励净利润考核指标 归属安排 对应考核年度 净利润（亿元） 目标值 触发值 第一个归属期 2024年 1.35 1.15 第二个归属期 2025年 1.80 1.55 第三个归属期 2026年 2.20 1.90 数据来源：公司公告，西南证券整理 产能释放将支撑未来业绩增长。公司IPO项目“研发中心建设项目”与“航空发动机关 键零部件产能扩大项目”总预算数分别为8429.1万元与6.8亿元，截至2024年中，两个项目工程累计投入占预算比例分别达84.4%与78.5%，工程进度分别达76.1%与86.2%。其中“航空发动机关键零部件产能扩大项目”新的压气机叶片专业化车间和新的整体叶盘专业化生产车间达产后公司将具备年加工160万片压气机叶片和年加工1800个整体叶盘或叶环的总产能。“研发中心建设项目”建成后将新增特种焊接、大型零部件荧光和无损检测等部分特种工艺科研生产能力。两个项目将为公司业绩增长和长期成长形成支撑。 表2：2024H1公司重要在建工程项目进度 项目名称 预算数（万元） 工程累计投入占预算比例（%） 工程进度 研发中心建设项目 8429.13 84.43% 76.05% 航空发动机关键零部件产能扩大项目 68330.68 78.45% 86.24% 数据来源：公司公告，西南证券整理 公司终止可转债发行项目。7月25日，公司公告终止可转债发行。原拟发行可转债不 超过5亿元，其中4.2亿用于航空发动机关键零部件三期生产线二阶段建设项目，8000万 元用于补充流动资金。2023年下半年以来，宏观经济环境和监管政策发生显著变化。公司IPO募投项目已建成投产，预计已有各项产能可以满足未来两三年的业务需要，公司通过内部挖潜满足产能需求。未来公司将通过商业信贷等方式筹措发展所需资金。 2航空发动机与燃气轮机业务国内外齐发展 航空发动机与燃气轮机零部件为公司核心产品，供给国内外主力发动机厂商。公司发动机锻造件主要产品包括压气机叶片、转动件及结构件等（整体叶盘及整流器、机匣、涡轮盘 及压气机盘等盘环件）。目前发动机客户包括法国赛峰集团、中国航发集团、美国GE航空、英国RR等国内外主流航空发动机厂商和设计院所，其中法国赛峰和中国航发为主要收入来源。在燃气轮机业务方面，已成为中国航发燃机、龙江广瀚等国内主流轻型燃气轮机公司的供应商。 外贸：全球商用航空发动机空间巨大，国外客户重视中国产业链培育，公司有望深度受益。根据AviationWeekNetworkCommercialFleet&MROForecast预测，2024年至2033年的10年间，全球范围内将交付4.4万台商用航空发动机。未来10年，全球窄体机机队规模有望持续增长，这将带动LEAP等系列发动机的交付量持续增长，而全球航空发动机产业链供应紧张的局势，使得赛峰加强对中国产业链的培育和开发力度。在宽体机方面，GE90、 GENX系列发动机已广泛应用于全球现役多种大型民航客机上，GE9X第一台量产版已于2024年7月交付波音；4月，空客宣布将加大A350系列飞机产量，其配套的TRENTXWB发动机交付量也将随之上升。公司作为中国的发动机锻件出海龙头，将深度受益于大赛道带来的行业红利。 公司主打产品配载的LEAP发动机在单通道机型中的比例持续上升，并且随着C919订单量的增加，公司为Leap-1C的供货量也在增加。2023年，公司与赛峰签署了GENX发动机项目的长期合作协议，2024年上半年已逐步量产；2024年，公司成功导入GE9X项目，年内将加速GE9X、XWB等项目的研发进度。 内销：军用飞机与发动机装备建设进行时+航发集团“小核心、大合作”的长期利好，公司前景向好。目前，我国新一代军用飞机快速建设，新一代航空发动机装配与换发持续，发动机零部件需求不断受拉动。此外，中国航发集团大力推进“小核心、大协作”的改革， 对于有能力承接航空发动机零部件制造的协作企业来说前景看好，公司将深度受益。 2024年上半年，公司航空产品共实现营业收入3.1亿元，同比+38.2%，占公司营业收入的93.0%；实现毛利率37.6%，同比提升6.5pp，较2023年全年36.0%毛利率进一步提升。 图2：公司航空发动机和燃气轮机零部件产品示意图 数据来源：公司公告，西南证券整理 图3：公司分业务营业收入（亿元）图4：公司分业务毛利率 6 5 4 3 2 1 0 2021202220232024H1 其他业务收入医疗产品航空产品