公募基金2024年中期策略报告：红利主线或有分化，关注下半年外部扰动因素对成长风格的影响

请认真阅读文后免责条款 证券研究报告 红利主线或有分化，关注下半年外部扰动因素对成长风格的影响 ---公募基金2024年中期策略报告 华龙证券研究所金融工程行业分析师：陈霁 SAC执业证书编号：S0230521030003 2024年07月29日 00 摘要 2024H1基金市场回顾：2024H1受大类资产市场表现的影响，公募基金业绩也有分化，整体业绩呈现“商品型>QDII>固收类>权益类”特征。观察各类型区间收益，即使是同一投资类型的基金，受投资策略及配置比例的影响，业绩也有分化：①指数型基金中，增强指数业绩强于被动指数； ②“固收＋”基金中，低弹性业绩强于高弹性；③纯债基金中，长债业绩优于短债；④权益类基金中，含权量低业绩优于含权量高。从平均规模变动额来看，2024H1规模增加较大是增强指数债券型基金、短期纯债基金、QDII债券型、商品型与被动指数型基金。规模缩减较大的是混合二级债基、普通股票型基金与偏股混合型基金。公募基金2024上半年新发市场分析，发行数量靠前的分别是：被动指数型、偏股混合型与中长期纯债基金。平均单只发行份额靠前的分别是被动指数债券型及中长期纯债基金。整体发行份额较大的包括：被动指数债券型基金与中长期纯债基金。 2024H1市场归因分析：上半年国内大类资产表现：商品>债券>货币>权益。商品以有色金属为代表的资产价格受供给叙事、地缘扰动等因素影响，上游资源品价格相继走高；债券市场，降低长端债券利率，推升债券价格，债牛行情持续演绎。权益市场走势分化，具有稳定盈利预期及稳定现金流的类债资产表现更好，市场风格“确定性”优于“成长性”。（1）宏观层面：目前我国经济处在新旧动能转换期，过程或许会有挑战，具体可能反应在预期转弱，内需不足等方面。从经济数据来看，拉动经济的消费、投资和进出口三项指标中，出口回暖向好，消费与投资仍处于底部修复的过程中。（2）中观层面：市场更加关注中观行业的盈利质量。我们认为ROE可以反映行业的盈利质量，属于市场关注的充分条件之一，但不属于风格偏好的必要条件，要结合行业的现金流水平以及股息率进行综合判断，当一个行业具备良好的ROE水平，同时现金流充沛、股息率维持在均值以上，才有可能成为2024上半年市场偏好的行业之一。（3）流动性层面：受资金价格及货币流动性影响，市场更偏好防御类资产。在M1-M2负剪刀差环境时，投资者更愿意寻找“类债资产”，结合资金价格分析，10年期国债收益率持续下行，同时中美利差倒挂，国内大类资产投资环境进入“资产荒”阶段，市场在宏观经济相对稳健的环境下，更倾向于寻找具有“确定性”收益的资产，反映在权益类资产中，盈利质量较高，现金流稳健且股息率高的品种具有较好的防御属性，进而成为市场的投资主线。 2024H2基金配置主线：我们认为2024H2市场演绎风格大概率仍在“确定性”的框架内，但下半年出现分化的概率较大，盈利质量或会成为市场更加关注的因素，盈利质量较高且同时具备分红条件的品种表现会优于盈利质量较低的品种。投资者在追逐高股息品种的时候应关注其盈利能力的影响。同时，在此基础上，我们认为不应放弃“成长性”，下半年成长风格仍有表现机会。我们认为，2024H2外部扰动因素会对市场风格的演绎产生影响，下半年若美国降息预期落地，中美利差压力缓解，资金流动性会发生变化，有助于市值弹性更强的小盘成长风格表现。 基金配置建议：哑铃配置仍然有效。投资者在配置权益基金时应保持多元化，避免过度集中于单一行业或板块。在固定收益基金投资上，应根据个人风险偏好选择适当的久期和品种。而对于QDII基金，需要密切关注地缘政治博弈带来的风险和机遇，并灵活调整投资策略。 风险揭示：统计数据偏差风险；市场风险；政策风险；宏观经济变化风险；系统性风险；特别提示：基金过往业绩不代表未来表现；本报告涉及的基金不构成投资建议。 请认真阅读文后免责条款2 目录 12024H1基金市场回顾 22024H1市场风格归因分析 32024H2基金配置主线 4基金配置建议 5风险提示 请认真阅读文后免责条款3 1.1公募基金市场整体业绩表现及存量规模分析 2024H1市场整体呈现的特征是:商品强于债强于股，海外强于国内。受大类资产市场表现的影响，公募基金业绩也有分化，整体业绩呈现“商品型>QDII>固收类>权益类”特征。 我们按照公募基金二级投资分类对2024H1业绩进行统计（按规模加权平均），基金收益大致可以划分为三个梯队，第一梯队以商品型与QDII基金为主，包括：商品型基金、QDII另类投资基金、QDII股票型基金及QDII混合型基金；第二梯队以纯债与“固收+”为主，包括：增强指数债券型基金、中长期纯债基金、混合一级债基金、被动指数债券型基金、债券型FOF基金、平衡混合基金、短期纯债基金、混合二级债基金、偏债混合基金、股票多空基金、QDII债券型基金、可转换债券基金、REITs等；第三梯队以A股权益为主：包括混合型FOF基金、灵活配置型基金、增强指数型基金、偏股混合型基金、被动指数型基金、普通股票型基金以及股票型FOF基金。 图1:各类型基金规模加权平均收益（%） 第一梯队 第二梯队 第三梯队 15 10 5 0 -5 商品型基金 国际(QDII)另类投资基金 国际(QDII)股票型基金 国际(QDII)混合型基金 增强指数型债券基金 被动指数型债券基金 混合债券型一级基金 股票多空 中长期纯债型基金 混合债券型二级基金 偏债混合型基金 债券型FOF基金 短期纯债型基金 平衡混合型基金 国际(QDII)债券型基金 可转换债券型基金 REITs 类REITs 增强指数型基金 混合型FOF基金 灵活配置型基金 偏股混合型基金 普通股票型基金 被动指数型基金 股票型FOF基金 -10 数据来源：Wind，华龙证券研究所 请认真阅读文后免责条款4 1.1公募基金市场整体业绩表现及存量规模分析 观察各类型区间收益，即使是同一投资类型的基金，受投资策略及配置比例的影响，业绩也有分化：①指数型基金中，增强指数业绩强于被动指数；②“固收＋”基金中，低弹性业绩强于高弹性；③纯债基金中，长债业绩优于短债；④权益类基金中，含权量低业绩优于含权量高。 我们通过比较算术平均与规模加权平均业绩差异，观察规模因子对不同类型基金业绩的影响。受规模影响较大基金类型的主要有QDII与权益类基金。造成这一现象的主要原因：①同类型基金业绩分化严重，分布不集中；②受规模影响较大的以股票型为主（包括国内与海外），规模小，基金业绩弹性大，波动率高。大规模及超大规模的基金业绩表现相对稳定，用规模平滑了收益率。 按照公募基金二季度公布的基金规模，存量基金中单只基金平均规模较高的主要集中于债券型产品中，其中以纯债为主，平均单只规模大于30亿，FOF基金规模最小，平均单只不足2亿。 图2:各类型基金上半年平均业绩及规模图3:各类型基金上半年平均业绩及规模 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 -40.00 商品型基金 国际(QDII)另类投资基金 国际(QDII)股票型基金 -50.00 2024上半年回报(算术平均，%)2024上半年回报（规模加权，%）50 基金规模(算术平均,亿元） 45 40 35 30 25 20 15 10 5 国际(QDII)混合型基金 增强指数型债券基金 被动指数型债券基金 混合债券型一级基金 股票多空 中长期纯债型基金 混合债券型二级基金 偏债混合型基金 债券型FOF基金 短期纯债型基金 平衡混合型基金 国际(QDII)债券型基金 可转换债券型基金 REITs 类REITs 增强指数型基金 混合型FOF基金 灵活配置型基金 偏股混合型基金 普通股票型基金 被动指数型基金 股票型FOF基金 短期纯债型基金 增强指数型债券基金 中长期纯债型基金 被动指数型债券基金 REITs 类REITs 商品型基金 国际(QDII)股票型基金 混合债券型一级基金 被动指数型基金 混合债券型二级基金 国际(QDII)债券型基金 平衡混合型基金 可转换债券型基金 普通股票型基金 偏股混合型基金 国际(QDII)混合型基金 增强指数型基金 灵活配置型基金 偏债混合型基金 股票多空 混合型FOF基金 国际(QDII)另类投资基金 债券型FOF基金 股票型FOF基金 0 数据来源：Wind，华龙证券研究所 请认真阅读文后免责条款 数据来源：Wind，华龙证券研究所 5 1.1公募基金市场整体业绩表现及存量规模分析 从平均规模变动额来看，2024H1规模增加较大是增强指数债券型基金、短期纯债基金、商品型、QDII债券型基金等。规模缩减较大的是混合二级债基、普通股票型基金与偏股混合型基金。 从公募基金量价关系来看，大致可以分为四类，分别是：价跌量增、量跌价增、价大于量及量大于价。 •价跌量增：以ETF为代表的被动指数型基金为主。2024H1平均回报并不理想，但市场规模逆势增加，ETF基金上半年发展势头迅猛。 •量跌价增：主要集中于“固收+”基金，如混合二级债、偏债混合基金、平衡混合基金等。“固收+”基金业绩较纯债基金相对落后，主要受权益资产影响，权益因子业绩贡献为负，收益不及纯债，导致市场规模缩减。 •价大于量：以商品型和QDII基金为主，主要因为公募基金大类资产配置的优势没有被充分发挥，虽然该类资产表现强于大市，但公募基金规模却远低于业绩表现。 •量大于价：以纯债为主，主要集中在增强指数债券型、短债及QDII债券型。 •其他:其余类型基金业绩量价关系并未体现突出特征，如中长期纯债，属于业绩规模同增，主动权益基金属于业绩与规模同减。量价关系不显著的原因是两类产品在公募基金总量中占比最大，导致平均规模环比变动相对平滑，统计特征不显著。 图4:各类型基金业绩及规模变动情况 上半年回报（规模加权,%）上半年回报（算术平均,%）基金规模变动（亿元） 15 10 5 0 -5 商品型基金 国际(QDII)另类投资基金 国际(QDII)股票型基金 国际(QDII)混合型基金 增强指数型债券基金 被动指数型债券基金 混合债券型一级基金 中长期纯债型基金 股票多空 偏债混合型基金 混合债券型二级基金 债券型FOF基金 短期纯债型基金 平衡混合型基金 国际(QDII)债券型基金 REITs 可转换债券型基金 类REITs 增强指数型基金 混合型FOF基金 灵活配置型基金 偏股混合型基金 普通股票型基金 被动指数型基金 股票型FOF基金 -10 数据来源：Wind，华龙证券研究所 请认真阅读文后免责条款6 1.1公募基金市场整体业绩表现及存量规模分析 分季度来看公募基金业绩：各类型基金2024Q1、Q2业绩分化明显，值得关注的是主动权益类型中规模占比较高的普通股票型与偏股混合型基金二季度回报战胜了一季度,从A股两个季度核心指数表现来看，Q1优于Q2。说明主动权益类型的基金2024Q2的Alpha强于Beta，获取超额收益的胜率较高。因为A股2024上半年整体投资主线没有发生明显变化，主要以红利+上游资源品为主线，主动权益2季度业绩回暖也说明部分基金经理在1季度完成了投资主线的切换，并在2季度反应到业绩上，同时公募资金的转换也推动了红利+上游资源品行情的持续性。 图5:分季度观察各类型基金业绩 上半年回报 % 一季度回报 % 二季度回报 % 规模季度环比边际变化（算术平均，亿元） 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 商品型基金 国际(QDII)另类投资基金 国际(QDII)股票型基金 国际(QDII)混合型基金 增强指数型债券基金 被动指数型债券基金 混合债券型一级基金 股票多空 中长期纯债型基金 混合债券型二级基金 偏债混合型基金 债券型FOF基金 短期纯债型基金 平衡混合型基金 国际(QDII)债券型基金 可转换债券型基金 REITs 类REITs 增强指